Marco Lanaro
(cfindipendente)

Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

Merano. Italy.

Track record : lo que dice y lo que no dice


Escrito 17 Oct 13

Leyendo en otras webs articulos y noticias me encontre con esta tabla. La historia que nos cuenta es de un gestor de fondos que segun parece lo estaba haciendo bastante mal respecto a lo que estaba dando en rendimientos un no gestionado indice del S&P. Segun los comentarios en mi anterior post algunos opinaban que el track record es mucho mas que fundamental en su decision de inversion por lo tanto supongo que en el caso del gestor de la tabla este deberia estar engrosando las filas de los desempleados junto con Prem Watsa ( hoy estoy un poco sarcastico).

Los numeros son reales y se refieren a los años 1995-1999 y el gestor del fondo no es nadie menos que Seth Klarman quien decidio que su proceso de inversion le impedia ir a cazar rendimientos altos pero riesgosos y que si bien en el corto plazo seguramente le hubieran funcionado como a muchos en esos años no le garantizaban los resultados en el largo plazo. Sigo pensando que el enfasis y el tiempo de quien quiere invertir con exito deben estar focalizados al proceso de inversion ya que los resultados invariablemente seran producto del proceso. 

¿Vosotros que pensais?

Comentarios (20)

17 Oct 13

Bueno, yo también he leído ese artículo de otra fuente que no es Unience y me ha recordado el debate entre @cfindependiente y @arturop... ¿sincronicidad jungiana? jejeje. La frase que resume todo a mi modo de ver es esa que remarca @Luis1 sobre lo comentado por @arturop. Si alguien está interesado en leer acerca de la importancia del proceso dejo aquí un artículo escrito por James Montier sobre el tema.

Dicho eso, el problema es que quién ha escrito ese articulo (al que @cfindependiente hace referencia) falla estrepitosamente al utilizar el S&P 500 como benchmark, pues la exposición a acciones USA de Klarman era, en 1998 por ejemplo, cerca de un 20%. Así, el ‘palo’ que sufrió Klarman en 1998 (-16.3%) vino en su mayoría ‘desde Rusia con amor’. De hecho, su carta a los accionistas en 1998 refleja cierto componente de ‘autoflagelación’;

“First, it is clear that we took on too much emerging market exposure in 1998. While we were able to identify many outstanding bargains in this area, emerging markets involve both political risk and macroeconomic risk, and have a potentially high degree of correlation with one another. These risks make emerging market investments difficult to hedge. We were simply overexposed to emerging markets this year.

Second, we had too much of our money in equities and too little cash during the year. Given our recurrent fear of a severe market correction and spreading economic weakness, this required us to maintain expensive and imperfect hedges. A substantial portion of our equity exposure was in small cap stocks (this is where the bargains were), and our results suffered when that part of the market became considerably more illiquid than usual.

Third, while we do not believe we were wrong to attempt to hedge our market exposure (we have been doing this in various ways for years), the mismatch between our long positions (mostly small cap) and our hedges (mostly large cap) caused us to lose money on both. It makes logical sense to hedge inexpensive small cap stocks against very expensive large cap stocks. However, we might have been better served finding more closely correlated hedges which acknowledged both the continuing trend toward indexation and the possibility that investor preference for a small number of very large cap growth stocks could continue for a protracted period.”

Parece que la experiencia de Klarman en mercados emergentes durante 1997-1998 al menos le sirvió para refinar su proceso inversor…

17 Oct 13

@luis creo que usted se busca un hipotético enemigo que sea fácil de rebatir. Precisamente por no creer en las casualidades reiteradas es por lo que se puede albergar la esperanza de que algún estudio (riguroso en la medida de lo posible cuando hay humanos por medio) pueda dar con ciertas pautas sobre la inversión correcta. 

Supongo que un matemático, y un no tan matemático le dirá simplemente que sacar 25 veces seguida cara puede ocurrir aproximadamente tres veces cada 100 millones o algo así. ¿Mucho o poco?  Le pongo como ejemplo que la energía que nos viene del Sol (y que permite discusiones como esta) es gracias a un suceso mucho más infrecuente como es la fusión del hidrógeno en el centro del Sol. Pero no busque analogías, simplemente quiero decir que los razonamientos fallan si no tenemos en cuenta la muestra (en el caso del Sol la gran cantidad de átomos de hidrógeno que alberga). Yo lo único que le digo es que no he visto un estudio que con muestras objetivas llegue a una conclusión como la que usted pretende dar por obvia. Pero no lea más allá de eso. Es más que aceptable que las decisiones de inversión, como casi todo en la vida, se tomen en base a otros criterios más intuitivos o también más frutos de la pasión.

Luis1 Dermatólogo de Barcelona

17 Oct 13

@fernanp:

Yo no emplearía la palabra enemigo para esta discusión amistosa.

No podemos comparar la ciencia con las finanzas. La ciencia avanza, las finanzas no, o por lo menos no en la msma medida ya que los inversores continuan cometiendo los mismos errores que hace cientos de años. Así que yo seguiré con mis criterios value, aunque éstos sigan siendo intuitivos e indemostrables y, por el camino, iré recogiendo algún dinero que algunos se empeñan en tirar.

 

arturop https://foro.masdividendos.com/

18 Oct 13

@D. Marco, cuando Vd. está controlando un proceso, está controlando el pasado, está tomando datos de lo que ha pasado del track record precisamente para regular el proceso en cuestión. Ahora si el control de procesos es aplicable a temas mucho más "cualitativos" como es un proceso de toma de decisiones de inversión que se basa en información incierta e incompleta, pues la verdad soy escéptico, aunque no descarto que alguien haya montado un modelo y que este modelo hasta tenga una base racional.

Sobre el AT, lo mismo exactamente se podría decir sobre el AF, sobre todo mientras no definamos de forma precisa de lo que estamos hablando. Mientras no lo hagamos hablamos de una nebulosa que será negra grisácea para los que su percepción de lo que es sea negativa y viceversa, blanca como la nieve y límpida para el "sabor" que nos deleite el paladar.

Sobre la suerte, creo que también debo discrepar. La suerte no es más que una cadena de resultados, si como Vd. dice tenemos un buen proceso, le daremos un sesgo pronunciado a que los resultados caigan de nuestra parte. El problema es que aún así y todo habrá uno que saque 1000 veces cara seguidas y yo no se si es por su proceso o por casuali dad, aunque me lo huela, pero nunca se puede estar seguro.

Creo también D. Marco que se ha dejado algunos de los argumentos que exponía en mi primera respuesta por rebatir. Nadie me ha negado de forma razonada que examinar los estados financieros de una empresa o hablar con su equipo gestor o examinar su trayectoria como asignadores de capitales no sea mirar al pasado. De todas formas no entiendo esta disquisición extraña y el desprecio al pasado. Por sus hechos los conoceréis es lo que le digo yo al respecto. A todo el que me diga que puede predecir el futuro (que no digo ni por asomo que nadie de los que de momento pululamos por el post este lo digamos), yo le digo que se vaya a freir espárragos a ver si esa persona tenía previsto que le dijera eso :-)

@Luis1, ¿por qué el 60/40? pues porque es lo que usa mucha gente durante toda su vida y me parece que si alguien quiere acreditar que es un inversor "diferente" tiene que ser capaz de superarlo a un plazo lo suficientemente largo. Si alguien con un proceso excelente no batiera al 60/40 en 30 años ¿seguiría Vd. pensando que vale la pena seguir al proceso? El 60/40 también es un proceso, no lo olvide y con alguna hipótesis racional detrás. Su última respuesta a @fernanp, creo que no es del nivel al que nos tiene acostumbrados. Un hombre de ciencia con Vd. no puede dejar de lado a la ciencia y arrojarse en brazos de intuiciones y hablar de indemostrabilidades. Precisamente y a la vez defendiendo la utilización de un proceso. Creo que esto es caer en el integrismo y no es más que decir que yo soy de tal equipo de fútbol. Estoy seguro en cualquier caso de que ha sido un momento de éxtasis más que de racionalidad :-)

@fernanp, es una tautología a partir del "y si no", totalmente de acuerdo, no tenía por qué repetir lo mismo que había dicho ya del derecho.

@Ruben1985 he leído en diagonal el artículo de Montier. Por supuesto que estoy de acuerdo de que un buen proceso es esencial. Lo que veo extremadamente difícil es ser capaz de estar muy seguros de que lo hemos identificados, precisamente porque por la ley de los grandes números puede ser que alguien que hable como los ángeles acabe ahí arriba en el cuadro inferior izquierdo que muestra Montier, y con la gran propensión a la causalidad que tenemos los seres humanos es prácticamente inevitable que racionalicemos y concluyamos que el proceso era excelente. Fíjense todos Vds. lo poco que me fío del track record cuando estoy diciendo esto. Pero esto no quita que simplemente por utilidad yo no quiera acabar con lo de jugamos como nunca y perdimos como siempre.

Callo ya, me dejaré algo para el siguiente comentario, en todo caso.

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

18 Oct 13

@arturop

estoy controlando unos parametros de margen de error superior e inferior ( pueden ser milimetros, gramos, defectos, etc. que poco tengan que ver con futuro o pasado) pero Vd. tambien tiene razon que se puedan usar datos pasados a traves de un muestreo, etc., y yo tampoco he visto una carta de control aplicada al mercado o un proceso de inversion. En aspectos mas cualitativos en situaciones de informacion incierta lo fundamental es simplificar porque si hay un pequeño error en un proceso complejo este tenderá a amplificarse. 

Yo estoy de acuerdo con Vd. en mas puntos de los que crea, tambien me gusta llevar el debate al extremo para que sea mas productivo. Mirar un estado financiero es seguramente mirar el pasado, un balance es una fotografia de una empresa en un determinado momento y un estado de ganancia y perdida su actuacion en un lapso de tiempo, pero eso es parte del proceso y con datos completamente conocidos y ciertos y nos gustan o no. Con el track record tratamos de hacer algo diferente, en mi opinion, ya que si es una constatacion  perfecto pero nos dice poco del futuro, un proceso nos ayudara a tener unas expectativas mas ciertas. Puede ser que alguien saque cara 1000 veces seguidas pero esa probabilidad es extremadamente pequeña y menor todavia sobre 10000 intentos, a la final habrá un retorno a la media en el largo plazo.

@Ruben1985

yo creo que como Klarman se mide en resultados absolutos positivos se puede medir contra cualquier indice sobretodo porque eso es lo que haran sus inversores. En menor medida el tambien sufre el riesgo de que sus inversores lo abandonen.

Luis1 Dermatólogo de Barcelona

18 Oct 13

@arturop:

Los grandes inversores son más artistas que científicos. Y no estoy diciendo que no tengan bajo control su proceso inversor.  Ud sabe, mejor que yo, que cuando hablamos de análisis de empresas y su futuro a diez años vista no hay método científico que pueda protegernos de la previsible incentidumbre. 

Yo tengo que basarme en lo que mejor ha funcionado en el pasado, y si ha sido el value investing (y si digo alguna tontería me la corrige) me agarro a ese método inversor y si eso es ser fundamentalsta, pues no me queda otro remedio que aceptarlo y seguir teniendo buenas plusvalías, que en el fondo es de lo que se trata.

 

 

arturop https://foro.masdividendos.com/

18 Oct 13

@luis1 fíjese que Vd. mismo está diciendo "iré recogiendo el dinero que algunos se empeñan en tirar" - ¿qué es eso sino trackrecord puro y duro?

"Yo tengo que basarme en lo que mejor ha funcionado en el pasado" - track record también, a no ser que funcionar sea algún concepto metafísico de la belleza de seguir un proceso value aunque uno ¡qué carajo! se acabe arruinando

También me da la razón con que el futuro es impredecible. Bien.

Reflexione en suma sobre su último comentario, pues lo que está haciendo es darme la razón en todo.

Luis1 Dermatólogo de Barcelona

18 Oct 13

@arturop: 

Usted está interpretando que le doy la razón.

Yo he elegido una forma de invertir (value) que es, para mí, la más racional.  Esa filosofía inversora ha funcionado durante más de 80 años (desde Graham) pero supondo que si Newton hubiera comprado barato y vendido caras sus acciones de la compañía de los Mares del Sur, tampoco le habría ido mal. Lo de comprar barato es la clave para poder ganar vendiendono tan barato o más caro.

De lo anterior se concluye que mi proceso inversor está amparado por la experiencia centenaria de otros inversores. Si a esa elección del proceso y de la filosofía value ud le quiere llamar track record, pues no sé qué decirle.

Una vez he elegido el value investing tengo que encontrar gestores que lo sigan a rajatabla, de forma disciplinada y eficiente. Si yo llevo 3 años hablando de value con uno de ellos y considero que a lo largo de todos esos años ha seguido un proceso racional y value en su toma de decisiones...., de verdad, pedirle un track record, me parecería un insulto a la inteligencia. 

arturop https://foro.masdividendos.com/

18 Oct 13

Bueno, creo que el debate está agotado pues :-) Al menos yo no tengo ya nada más que decir sin repetirme.

Luis1 Dermatólogo de Barcelona

18 Oct 13

@arturop:

Yo me alegro de haberle tenido a usted de interlocutor.   Lamento no haberle convencido:) Su índice jabato debe estar que se sale. Esperaré impaciente su track record:)