Xavier Brun Lozano

(xavierbrun)

PhD. Gestor en Solventis AV y apasionado del análisis

ESPAÑA.

Autocartera + plan de incentivos: value trap.


Escrito 26 Jun 15

Piensa en la acción ideal. Ahora cierra los ojos y piensa que características debería tener. Seguro que una de ellas ha sido: recompra de acciones o autocartera.

La razón es simple. Imaginemos que una empresa tiene dos activos: una máquina que vale 900 millones de euros y caja neta por importe de 100 millones. Entonces, la empresa tendrá un valor de 1.000 millones de euros. Si vemos que la empresa tiene un total de 100 millones de acciones, el precio de la acción deberá ser igual a 10 euros (1.000/100). El paso siguiente es ir a  ver la memoria y nos damos cuenta que tiene 20 millones de acciones en autocartera

Ahora la empresa decide cancelar todas las acciones que tiene en autocartera, de tal modo que el número pasará a ser 80 millones de acciones. ¿Cuánto valdrá la acción? Pues 12, 5 €. Ya que el valor de la empresa es el mismo, 1.000, pero el número de acciones menor, 80.

Conclusión: cuando la empresa tiene acciones en autocartera, éstas deberían ser eliminadas del cálculo del valor.

 

STOP!!! ¿siempre?

Pues no, y aquí es donde entra ciertas trampas de valoración. Bien es cierto que casi siempre que una empresa tiene autocartera es bueno, ya que cree en sí misma pero mi experiencia me dice que hay empresas que esta autocartera la guardan para otros fines algo lucrativos. Incluso hay algunas de ellas que explican a bombo y platillo que tienen una política anual de recompra de acciones pero, en el fondo, es descafeinada.

Los dos principales motivos son los siguientes:

  1. Porque tiene una política de incentivos a directivos y empleados mediante la entrega de acciones. Las conocidas “stock options”.
  2. Porque tienen previsto alguna adquisición cuya moneda de cambio será entrega de acciones.

¿Cómo lo puedo ver?

1) Estado de cambio en el Patrimonio Neto

En la memoria (o “Annual Report”), concretamente en el Estado de Cambios en el Patrimonio Neto, o Equity Statement. Este es uno de los cuatro estados financieros (balance, cuenta de resultados, flujo de caja y cambios en patrimonio neto) que menos ser mira y que creo que es obligado.

En el estado de cambio en el patrimonio neto veremos el número de acciones recompradas. 

En este caso, aunque veamos que tiene 20 millones de acciones en autocartera, no las deberíamos descontar para el cálculo del valor.

2) Memoria

Las acciones entregadas a directivos o empleados no tienen por qué coincidir en el mismo año de la recompra de acciones. Por tanto, deberíamos buscar en la memoria palabras clave como: “Plan de incentivos” o “warrants” o “stock options” o incluso la palabra “diluted o diluida”.

Si encontramos que hay un incentivo de entrega de 20 millones de acciones, tampoco deberíamos utilizar la autocartera.

 

Ejemplo:

Qualcomm, empresa que diseña y produce los chips para móviles principalmente. En la memoria de 2013 se puede leer que la empresa tiene abierto un programa de recompras hasta 5.000 millones de dólares para todo el año 2014. Añade que en 2013, 2012 y 2011 también realizó recompra de acciones, unos 72 millones en 2013, 24 en 2012 y 3 en 2011. 

Perfecto, cabría esperar que el número de acciones de Qualcomm (descontada la autocartera) se redujese en 3 millones el 2011, en 24 el 2012 y en 72 el 2013. Pues bien, si vamos al “Equity Statement” vemos lo siguiente: 

En recuadro verde vemos las recompras de acciones pero en recuadro rojo vemos la emisión de acciones para los empleados. Con lo que al final del día nos quedamos igual, lo comido por lo servido.

 

Moraleja: Antes de invertir entiende bien el programa de recompra de acciones y el programa de incentivos de la empresa mirando la memoria y en especial los movimientos patrimoniales.  

 

Comentarios (2)

26 Jun 15

Muy ilustrativo. Sin duda un aspecto importante a tener en
consideración. Muchas gracias por su buen artículo. Saludos.


 


 


xavierbrun PhD. Gestor en Solventis AV y apasionado del análisis

3 Jul 15

muchas gracias @cesarrodilla!