Hace unas semanas estuve con Flavio MuñozJuan de Dios, asesores de Andrómeda Value Capital. Se trata de un fondo de renta variable tecnología cuyo proceso de inversión combina value investing, big data. El vehículo fue lanzado en junio de 2015 y acumula un patrimonio de 15,83 millones de euros. Puede variar su porcentaje de inversión del 0 al 100%, lo que permite a sus asesores incrementar o disminuir los pesos en función de el comportamiento del mercado.

El fondo cuenta con cinco estrellas morningstar, y desde su fundación en 2015 ha conseguido una rentabilidad a 3 años anualizada cercana al 14%, cerrando 2018 con un +5,35%. El resultado está por debajo de su índice de referencia, el S&P 500, y a pesar de que Morningstar lo cataloga dentro de la categoría Mixtos Flexibles, creo que tendría más sentido compararlo con RV Sector Tecnología. Si lo comparamos con los máximos del sector de tecnología podemos observar cómo el fondo consiguió batirlos en el último trimestre del pasado año. Su mayor caída desde máximos es del 13%.

Ficha técnica

Nombre del fondo: Renta 4 Multigestión Andrómeda Value Capital FI

Asesores: Flavio Muñoz y Juan de Dios

Gestora: Renta 4 

Categoría: Mixtos Flexibles EUR - Global

Contratar: Renta 4Gestora

Entrevista

Parte I : Sobre Andrómeda Value Capital

1. Andrómeda Value Capital: ¿Cómo surgió el proyecto? ¿Cómo escogisteis el nombre? ¿Tiene algún significado?

El proyecto se empezó a planear con bastante antelación, aunque no dejaba de ser una idea. El curso de los acontecimientos en la antigua gestora (Bestinver) y cierto atrevimiento hicieron de catalizadores para poner en marcha Andromeda Value Capital. A este punto de inflexión le siguieron tres meses de reuniones, la definición de un plan de negocio y, finalmente, la apertura del fondo en julio de 2015.

El nombre bebe de una parte práctica y otra aspiracional. 

La parte práctica viene por elegir un nombre que empezase por A, mucho más fácil de buscar cuando ordenas alfabéticamente. Además, no queríamos que fuese la típica marca corporativa del siglo XXI, con nombres muy directos, de tono “soft”, que no dicen nada (e.g. “Discord”).

La parte aspiracional viene por su referencia a la innovación como motor de cambio. Andrómeda es la galaxia más próxima a la Vía Láctea. Para nosotros representa la idea de progreso, de avance, de exploración, de innovación… la idea de poder llegar a otros lugares, a otras galaxias...

2. Vuestro lema Try, Think, Learn... ¿cómo llegasteis a él?¿podéis explicarlo?

Gran parte de nuestro foco de inversión se centra en tecnología o negocios de otros sectores pero con un claro componente tecnológico. En un sector así anclarse a una idea en el momento del origen de la inversión puede ser devastador a futuro, considerando las dinámicas y velocidades a las que se mueve la competencia en este campo. Por eso nos gusta trabajar con la mente abierta, observando qué nos dicen los datos. Rara vez nos movemos agresivamente cambiando de idea, pero estamos bastante obsesionados con la inteligencia de los negocios competidores. 

De modo que esa es la respuesta, probamos los datos, los valoramos e intentamos aprender de ellos. Pero en conjunto todo Andromeda acaba funcionando de la misma manera. Desde el diseño de las cosas que presentamos públicamente, la imagen de marca, el logo, la web, las nuevas introducciones que hacemos a los modelos, nuestros sistemas internos de rastreo, comunicación. Es decir, todo.

Intentamos que el proceso de cómo hacemos las cosas sea según el método científico, nos gusta probar cosas y valorar los resultados y todo lo cocinamos internamente, incluido las cosas de diseño que hemos nombrado anteriormente. Se trata de un proceso empírico, un proceso de reflexión y aprendizaje a nivel interno, que se traduce en última instancia, y siempre que los resultados sean favorables, en inversiones en productos o servicios de calidad a precios razonables.

3. ¿Cómo está dividido el equipo de inversión? ¿Cómo repartís el tiempo?

En Andrómeda somos un equipo de dos personas, yo y mi socio Juan de Dios y es bastante raro que empleemos fuerzas externas para completar algún tipo de trabajo. Normalmente Juan trabaja más la parte de modelado, análisis y curvas mientras yo dedico más tiempo a situaciones estratégicas y de datos. Luego en la parte de probar productos y rastrear a la competencia lo hacemos por igual.

Nota: Flavio Muñoz fue analista en Bestinver Asset Management, cubriendo entre otros sectores los de I.T, consultoría, publicitarias, media o negocios de suscripción. Juan de Dios trabajó como consultor estratégico en The Global Strategy Group (GSG) de KPMG.

4. ¿Cómo delimitáis vuestro círculo de competencia? ¿Cómo llegásteis a él?

Nuestro círculo lo componen compañías de tecnología o media. Este sector es inmenso, pero para nosotros es abarcable en tanto en cuanto podemos realizar pruebas de producto y extraer datos a gran escala. Si no podemos hacer esto, sencillamente es una empresa que nunca vamos a conocer, así que desaparecerá de nuestro radar. 

Siempre que entramos en un negocio es porque toda la cadena de valor en la que se encuentra es, desde nuestra óptica, asequible a la hora de analizarla con datos. Por eso siempre nos estamos moviendo entre competidores dentro de un mismo sector.

Nunca llegamos a una nueva situación por azar o por presionarnos activamente a conocer el negocio, sino porque con anterioridad ya habíamos dado con la empresa y la conocíamos (e.g. empresas con distintos roles dentro de una cadena de valor).

5. ¿Qué porcentaje de vuestro patrimonio representa vuestras inversiones en el fondo?

Apoyamos el proyecto de Andrómeda con todo: tanto nuestro patrimonio líquido como nuestras carreras profesionales están invertidas en Andrómeda. Creemos que esto también ayuda a afianzar la confianza de los partícipes y de los que están pensando en invertir con nosotros.
 

Parte II : Proceso de inversión

6. ¿Cómo construís vuestras carteras?

Si el negocio lo conocemos bien, el producto o servicio que ofrece nos convence, y el precio pensamos que es adecuado, compramos títulos de la compañía. El peso depende algo más de la situación estratégica, la fuerza con la que compite, el mercado en el que se encuentra. Cada compañía es un mundo, así que cada caso tiene sus particularidades. 

7. ¿Cuál es el tiempo medio que dedicáis a analizar una compañía? ¿Cómo valoráis los negocios?

Uno no compra un negocio por un análisis previo y da “carpetazo” al proceso. El análisis es continuo porque la inversión evoluciona. O “vives” con la compañía o no tienes ni idea de qué estás comprando. El análisis es continuo, diario. 

A la hora de valorar partimos de las curvas exponenciales que creamos para los negocios, pero aunque esto suene muy rimbombante en el fondo todo se reduce al flujo de caja. Cuanto es el flujo de caja de un negocio a futuro y a cuánto cotiza. Sobre papel, puede parecer fácil....

8. ¿Qué parte de vuestras decisiones se basa en un análisis top-down o bottom-up*? ¿Cómo usáis los datos?

Todo es bottom-up. Si uno monta una empresa no lo hace a razón de que la macroeconomía está mejor o peor. Crea la compañía porque cree en la idea y quiere dar una solución a un problema.

Los datos los empleamos para medir la fuerza de la curva que comentábamos arriba, eliminando el “ruido”. Cuanto más finos son los datos, mejor dibujamos la curva y mejor podemos aproximarnos a los flujos de caja futuros.

9. ¿Usáis algún tipo de check-list investing?¿Qué variables usáis?

Siempre tenemos en mente tres: producto, estrategia y datos.

El producto exige prueba, lo cual nos da una idea extremadamente clara. La estrategia supone conocer el negocio y la competencia. Los datos enriquecen el análisis fundamental de las compañías y nos cuentan la fuerza con la que se está moviendo. 


Parte III: Cartera

 

10. ¿Errores de inversión o algún fallo en vuestro proceso?

Hacemos mucho hincapié en asegurarnos de que el proceso de valoración interno se rija por datos, dejando a un lado sesgos, “ruido”, que desvíen nuestra atención del negocio.

Nadie está libre de fallo. Hemos cometido alguno, que hemos identificado, estudiado, y que nos han ayudado a enriquecer nuestros modelos actuales y el proceso de toma de decisión. Nos hemos vuelto bastante obsesivos con el enfoque impulsado por datos.

Distinto es el tema de la valoración que pueda dar el mercado en un momento concreto de un negocio.

11. ¿Cuál es la rotación de la cartera?¿Cuántas ideas incorporais de media al año?

Ha dependido un poco de cada año, de cómo estaba estructurado el fondo en un principio y de lo que hacía el mercado. En los primeros años de vida del fondo había muchísima liquidez porque estábamos trabajando en mejorar el proceso de inversión (sistemas, modelos…), no en invertir. Cuando finalmente consideramos que estaba todo bien definido, empezamos a perfilar la cartera más conforme a nuestro sistema.

Al principio había mucho negocio de corte más tradicional. Sin embargo, en la segunda fase fuimos cambiando a  valores que reflejaban mejor nuestra forma de invertir, nuestra forma de pensar.A día de hoy, la cartera se mueve poco. En todo caso, en los pesos. Pero no en los nombres. 

Nos es imposible dar una cifra de cuántos valores entrarán en un año. Tal vez dos tal vez diez. Depende.

12. ¿Cuál es el peso que dais al factor cuantitativo y cualitativo de una compañía. ¿En qué factores cualitativos ponéis más atención?

El cuantitativo es la base. El cualitativo se desarrolla al analizar los datos, probar el producto, observar el entorno… Ambos juegan un papel fundamental, pero no hablamos de pesos específicos externamente.
 

13. ¿Cómo tomáis las decisiones de venta?

Sobre papel puede parecer sencillo. No hay fórmula mágica. Vendemos si el negocio cotiza por encima de su valor o si los datos nos revelan aspectos que no nos gustan del negocio y que pensamos que no tienen solución en el medio o largo plazo. 

14. ¿Primáis alguna región geográfica o las compañías en las que invertís son el resultado de vuestro proceso de inversión?

Priman los mercados occidentales, como Estados Unidos y Europa. Creemos que tenemos mayor ventaja para entender los productos, las compañías, sus ecosistemas.

Los mercados asiáticos son minoritarios, y sólo entramos en ellos cuando conocemos los negocios, las dinámicas, y tenemos fuentes buenas de datos. Para ponerlo en contexto, sólo tenemos una posición abierta en Asia en la actualidad.

15. ¿Cómo cerrasteis el año pasado?¿Sufristeis los vaivenes de los mercados? ¿Estáis aprovechando para realizar compras?

Cerramos en +5,35%. 

Por supuesto sufrimos los vaivenes del mercado. Un fondo suele ser un barco sometido a las inclemencias de la mar. Te intentas preparar o sacarle ventaja, pero es el sitio donde trabajas, tu terreno de juego. Si el mercado cae, caes con él salvo que estés al 100% en liquidez. Pero por la misma situación también intentas prepararte para cuando el mar se calme. 

Nuestra liquidez durante el trimestre pasado bajó de un 30% a un 10%, aproximadamente.

16. Cuándo invertís en una compañía ¿Qué cualidades buscáis en los equipos directivos?¿Admiráis alguno en concreto?

Nos gusta que entiendan lo que venden u ofrece la compañía. No hace falta que sea el fundador del negocio, pero que sea consciente de lo que está haciendo. 

Hay muchos con los que simpatizamos. Por ejemplo el CEO de una compañía de videojuegos en cartera, que no es el fundador, sabe bien qué es, lo que quieren los clientes e intenta hacerlo lo mejor que puede con lo que tiene. 

No hay muchos CEOs de compañías en cartera que nos tengan disgustados. Como todo el mundo, en ocasiones puedes cometer errores, pero un fallo no marca la senda a largo plazo de una compañía. Si se corrige y se aprende de ello, puede hasta reforzar su propuesta de valor.

17. ¿Visitáis las compañías que entran en cartera?

No. Aún no hemos alcanzado la escala suficiente.

Reconocemos que hay valor en la visión que te transmite el CEO o el CFO de una empresa, independientemente del sesgo que existe en su visión del negocio. 

El hecho de no visitarlas no supone un impedimento a la hora de realizar nuestro análisis. Existen gran cantidad de datos públicos y privados a los que tenemos acceso, y siempre intentamos contactar con personal que está o ha estado en las empresas en las que invertimos.

18. En lo que se refiere a las comisiones ¿Cómo elegisteis este modelo de comisiones? ¿Aplicáis un performance fee?

Elegimos un sistema de comisiones mixtas porque pensamos que es una forma justa de retribuir nuestro trabajo. Obteniendo retornos correctos, somos más baratos que la competencia. Obteniendo resultados extraordinarios, se nos remunera en la línea de dichos resultados extraordinarios. 

El hecho de tener nuestro patrimonio líquido invertido creemos que aporta la seguridad al partícipe de que sus intereses están completamente alineados con los nuestros y de que no se están tomando riesgos innecesarios. 

Por otro lado, no sólo pensamos que es una forma de remuneración justa, sino que también es lo mejor que podemos ofrecer en la actualidad. La estructura actual del fondo y el volumen gestionado no nos permiten bajar las comisiones.

Somos conscientes que las comisiones son un componente relevante para el inversor. Somos bastante austeros, lo que nos aportará la flexibilidad necesaria para bajar comisiones en el futuro, una vez alcancemos mayor volumen de activos gestionados.

Nota: El fondo presenta una comisión de gestión del 1,2% y una comisión de éxito del 9%.

Parte IV: valores en los que invierten

19. Actualmente tenéis Dropbox como uno de los valores en cartera ¿pensáis que el negocio de la "nube" puede afectarles?¿Dónde encontráis valor en la compañía?

No podemos comentar sobre valores en cartera. Sí que podemos ofrecer algunas pinceladas del negocio: entorno favorable en muchos niveles, con competidores que controlamos, conocemos, y seguimos muy de cerca, buena base de clientes y buenos precios. Además, las iniciativas que están llevando a cabo a nivel Hardware en el apartado de memorias son realmente interesantes. 

20. Entre las posiciones que tenéis en cartera se encuentran algunas de las FAANG. Como Amazon, Alphabet, Netflix o Facebook ¿Qué lectura hacéis de lo ocurrido el último trimestre de 2018?

No fue una cuestión de las FANGs. El mercado en general estaba sobrevalorado. Sólo necesitaba un motivo para corregir la valoración y el catalizador apareció. Estábamos preparados y aprovechamos la oportunidad.

21. Tenéis en cartera Match Group la compañía de citas que opera varios sitios web como Tinder, OkCupid, PlentyOfFish ¿Qué hace que la compañía sea atractiva?

Match es una apuesta interesante que tenemos en cartera, y como tal no podemos comentar en profundidad.

Como antes, ofrecemos unas pinceladas: otro negocio extremadamente interesante, con buenas monetizaciones. A nivel interno, es muy diferente a competidores y ofrece escalas al igual que ventajas competitivas poco visibles que tenemos bien identificadas, así como una capacidad de segmentación enorme.

*Análisis top-down: consiste en la toma de decisiones de inversión partiendo de variables globales y poco a poco ir descendiendo hacía variables más específicas. Esto consistiría en analizar primero la situación del ciclo económico internacional, luego las economías nacionales, después los sectores para ver cuál crecerá más y por último un análisis más específico de la compañía. 
Análisis bottom-up: el proceso de toma de decisiones es todo lo contrario al top-down.