Vídeo - ¿Está el S&P 500 más caro de lo que parece? "El tema es si los beneficios son sostenibles"

¿Y si el boom de beneficios que ha disparado a Wall Street a máximos históricos no es tan sólido como parece? Lo analizamos con Daniel Pérez Alegre, CEO de Astralis, que repasa por qué el margen de beneficios del S&P 500 ha tocado un récord este verano y por qué, según su lectura de los datos, gran parte de ese salto responde a dos efectos puntuales (la salida a bolsa de SpaceX y la forma en que se contabiliza el gasto en inteligencia artificial) más que a una mejora real de la productividad de las empresas.

El punto de partida es un dato que, a primera vista, parece una gran noticia: este verano el mercado americano registró un margen de beneficios del 17%, frente a una media de la última década del 11,1%, un 35% por encima de lo que se esperaba. Para Pérez Alegre, ese dato merece más lectura que celebración: "Es un buen dato y todo lo que quieras, pero por ahora no estamos viendo esto (una revolución de la productividad)".

El primer factor que señala el CEO de Astralis tiene nombre propio: la salida a bolsa de SpaceX, "la más grande de la historia", según sus palabras, a la que se sumarán próximamente las de Anthropic y OpenAI. Muchas cotizadas como Alphabet, Amazon, Microsoft o Nvidia tenían participaciones en SpaceX desde hace años y ahora están reconociendo contablemente esa revalorización.

El caso más llamativo es el de Alphabet: "Ha tenido 98.000 millones de plusvalía por esta salida a bolsa. De hecho, es muy curioso que el beneficio por acción de este trimestre de Alphabet era del 9,11 y si quitas el efecto de esta salida a bolsa es 2,85, menos de lo que esperaban".

Para Pérez Alegre, esto explica por qué el margen del 17% no es extrapolable: "Este 16,9 o 17% de beneficios de márgenes de beneficios no es sostenible. Ha sido algo muy puntual que se debe a una súper salida a bolsa (...) y por tanto no podemos proyectar que esto va a ser la norma durante los próximos trimestres o años".

El otro maquillaje contable: el capex de la inteligencia artificial

El segundo factor es, según explica, una cuestión puramente contable ligada a la inversión en infraestructura de IA. De los cerca de 800.000 millones de dólares de capex que se esperan para el cierre de este año, las compañías registran el ingreso asociado ahora, pero amortizan el gasto a lo largo de varios años (habitualmente cinco, en el caso de los grandes hiperescaladores):

"El beneficio de este año también está inflado porque tenemos 800.000 millones más de ingresos cuando tenemos solo un 20% de gasto de esos ingresos. Entonces esto hace que los índices estén técnicamente inflados por este ciclo de gasto".

El propio Pérez Alegre reconoce que el debate no está cerrado, porque ese ciclo de inversión no muestra signos de frenarse: se proyectan unos 920.000 millones de dólares de capex para el año que viene, entre un 15% y un 20% más. "El tema es si estos beneficios que tenemos son excepcionales por la salida a bolsa, excepcionales por un gasto irreal en la IA, o son sostenibles", resume.

¿Está cara la bolsa? Depende de si estos beneficios son sostenibles

Si se descuentan ambos efectos, el margen de beneficios normalizado baja del 17% al 14,6%, todavía por encima de la media de los últimos cinco años (12,4%) y de los últimos diez (11%). Con esos beneficios "reales", el PER adelantado del mercado se sitúa en 19,5 veces, un nivel que Pérez Alegre no considera barato pero tampoco extremo.

El ejercicio se complica si se proyectan escenarios más conservadores: "Si nos vamos a los márgenes medios de los últimos cinco años (...) ya nos vamos a unos ratios de PER de 26 y medio, y si nos vamos a la media de los últimos diez años (...) estamos a un PER 30, que ya pica".

El CEO de Astralis insiste en que no se trata de anticipar una caída, sino de entender dónde está realmente el debate: "para mí no es si el mercado está caro o barato (...) el tema es si estos beneficios son anómalos o son sostenibles, porque con estos niveles de beneficios y de crecimientos todo se sostiene". Y matiza el otro lado del argumento: si el capex sigue creciendo al ritmo previsto y esos beneficios resultan sostenibles, "la bolsa estaría barata, porque si partes de ese escenario hoy no estamos hablando de un PER 30 con estos beneficios".

De las siete magníficas a la renta fija: cómo se prepara la cartera

Trasladado a la cartera, Pérez Alegre plantea el dilema en términos de convicción sobre ese ciclo de gasto: si se cree que las grandes tecnológicas y los hiperescaladores van a seguir beneficiándose del ciclo de capex y de estas revalorizaciones, tiene sentido mantener o incrementar peso en el S&P 500 y en las grandes tecnológicas. Si, por el contrario, se piensa que ese ciclo concreto puede agotarse, apunta a mirar hacia el resto del mercado: índices ponderados por igual, fondos de compañías medianas y pequeñas, u otros mercados menos dependientes de ese grupo reducido de compañías.

En renta fija, recuerda que este año la mayoría de los fondos de duración media y larga acumulan pérdidas, lo que lleva a muchos inversores a preguntarse por qué no quedarse simplemente en monetarios. Su respuesta apunta al papel histórico de la renta fija como cobertura: "Si tienes un fondo que tiene bonos a siete años al 5% y los tipos de interés bajan al cuatro, al tres, al dos, vas a ganar un montón de dinero" en escenarios de recesión o desaceleración económica, que suelen venir acompañados de bajadas de tipos.

Como ejemplo cita el ciclo 2000-2002: mientras la bolsa caía un 50% y el Nasdaq más de un 80%, los índices de renta fija de duración media y larga llegaron a subir en torno a un 30% en esos tres años. Sobre el crédito corporativo, que este año está siendo de lo mejor comportado, avisa de que es también el segmento más expuesto si se materializa un escenario de recesión, con los diferenciales ya muy comprimidos.

El CEO de Astralis dedica también un apunte a las modas del momento: la fuerte revalorización reciente de los fondos de biotecnología y salud, que considera respaldada por beneficios reales y no solo por flujos, frente al desplome de las búsquedas y el interés por los fondos de defensa y materias primas como la plata tras sus fuertes subidas previas. Su lectura de fondo: "Cuando una temática se pone súper de moda (...) mucho cuidado, no significa que vaya a caer necesariamente, pero hay que tener cuidado", y recuerda que comprar solo porque algo ha subido mucho, sin convicción sobre el fondo de la tesis, suele ser el origen de las peores decisiones de inversión.

Este contenido se ha elaborado bajo un criterio editorial y no constituye una recomendación ni propuesta de inversión. La inversión contiene riesgos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras.