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apandres
17:13 el 05 octubre 2015

Financial Data Analyst en Unience

China no está en un crash, sólo se está desacelerando

Hace unos días tuve la oportunidad de compartir unos minutos con Donald Amstad, Director de Abeerdeen AM. Siempre es una oportunidad que un gestor que trabaja en la región (Donald trabaja desde  Singapur)  comparta contigo cuál es su visión de mercados,  pero hay dos  razones  adicionales por las que te interesa esta entrevista, estés invertido o no en Asia.

En primer lugar, la devaluación del Yuan en agosto tuvo repercusión en los mercados de las economías más desarrolladas y muchos analistas creen que la Fed no subió tipos por ello. En segundo lugar, Abeerden lo vio venir. “Nos cuesta encontrar compañías de calidad en China que incorporar a cartera”, decían en febrero de este año, cuando las acciones chinas volaban. Fue a raíz de esta entrevista cuando empecé a interesarme por las peculiaridades del mercado chino.  

 

¿Qué ha cambiado en China desde verano?

Donald Amstad: La devaluación por sorpresa del yuan el 11 de agosto tuvo un fuerte impacto. Desde entonces la volatilidad ha aumentado, especialmente en los activos de riesgo. Parece que ahora el mercado ha entrado en pánico en relación con China. Incluso la Reserva Federal también, aunque no sabemos si Yellen está más preocupada por los fundamentales de China o por su efecto en los mercados, lo que creo más probable.

¿Qué ocurre realmente en China? En términos de economía real...  ¡Nada ha cambiado! En Abeerden nos hemos posicionado consistentemente por debajo de consenso en cuanto a cifras de crecimiento.  China, según los datos oficiales, creció al 8% en 2014 y este año al 7%.

Nuestras estimaciones de crecimiento están entre el 5% y el 6%. Últimamente muchos agentes en mercado están asumiendo esta premisa. China no está creciendo al 7-8%. El mercado cree que la devaluación es una respuesta política que busca el estímulo de una economía que no está marchando bien y no lo vemos así.

¿Por qué?

 

Donald Amstad En primer lugar, las exportaciones netas no han sido el  gran motor del crecimiento del PIB desde hace seis años. El comercio internacional está ofreciendo datos muy débiles, y  las autoridades se están mostrando ciertamente ingenuas si creen que van a incrementar exportaciones a través de la devaluación del tipo de cambio. Es ridículo. 

¿Creéis que pueda haber más devaluaciones en el futuro?

Donald Amstad: No creemos estar ante el comienzo de una serie de devaluaciones, como piensan otros inversores, que alertan de la onda deflacionista que podría provocar en el mundo. Las autoridades chinas persiguen desde hace tiempo que el FMI incorpore el yuan como divisa en la cesta de monedas de los derechos de giro especiales (SDR, por sus siglas en inglés) y el organismo exige para ello que sean más flexibles con su divisa, que pueda apreciarse o depreciarse. Y esta vez se depreció. No hay nada de extraordinario, más allá de la reacción en los mercados.

Entonces, ¿Por qué el mercado está tan pesimista?

Donald Amstad: Hay quien no se ha tomado el tiempo necesario para entender lo sucedido en China. En primer lugar,  hay muchos profesionales que usan los datos oficiales porque les resulta más cómodo que hacer su propio análisis. Ahora muchas casas revisando sus previsiones al no casar algunos datos y reducen las estimaciones. En segundo lugar, el yuan había sido una divisa relativamente estable hasta agosto.

También hay que tener en cuenta que algunas de las autoridades monetarias no cuentan con suficiente experiencia en mercado.  El modo en el que comunicaron la devaluación no fue ni inteligente ni prudente. Fue ingenua y precipitada.

Hay cosas que están cambiando. El 22 de septiembre el presidente del Banco Popular de China dio un discurso en Seattle rompedor con la política de comunicación seguida hasta ahora. Abordó todos los temas que un inversor extranjero está interesado en saber, con una claridad a la que el mercado no está acostumbrado. Tienen mucho trabajo por delante por hacer, pero están en la dirección correcta.

¿Existe el riesgo de que esta crisis se expanda al resto del mundo?

Por supuesto. Existe el riesgo que el mercado llegue a una conclusión errónea  de la situación en China.  Los mercados funcionan en base a la confianza y está muy baja.  El pánico no está justificado. China sólo se está ralentizando. No es un frenazo en seco. Si la economía empezara a caer demasiado deprisa, el gobierno chino tiene muchos recursos para intervenir.

En cualquier caso, si comparamos la cartera del fondo con la del índice, seguís  infraponderados en China, ¿correcto?

Donald Amstad: Si, efectivamente. Que estemos positivos en China no quiere decir que queramos comprar acciones domiciliadas en China. Las hemos infraponderado durante 20 años y lo seguimos haciendo. Los motivos son la falta de estándares en gobierno corporativo y el trato a inversores minoritarios. La exposición la ganamos invirtiendo en compañías domiciliadas en otros mercados, pero que desarrollan parte de su actividad allí.  

Es el caso de una de las nuevas incorporaciones que hemos hecho en la cartera, MTR Corporation.
MTR es un operador de líneas ferroviarias domiciliado en Hong-Hong, pero con planes de expansión en China. Nos gusta su flujo de caja operativo y el hecho que sea propietario de las propias líneas férreas .Esto le permite estar entre los mayores propietarios de suelo en Hong-Kong.  Aunque algunas empresas chinas están mejorando su gobierno corporativo, aún les queda mucha distancia por recorrer. Hasta entonces buscaremos ganar exposición en China mediante este tipo de compañías.

 

¿Cuál es la situación en India? 

 

Donald Amstad: Cuando la gente habla de India, el 80% de las veces habla de Modi. Modi no es la persona más importante en India. Es Rajan, el gobernador del banco central Indio quien está marcando la diferencia. Desde que llegó en verano de 2013, un año particularmente duro para su economía, no hay color si comparamos India con China, Rusia, Brasil o Sudáfrica, gracias a Rajan. 

Ha introducido un “objetivo” implícito de inflación. El objetivo es un IPC  de un 4%  +/- 2%. Esto es algo completamente novedoso. Nunca antes  la autoridad monetaria india había tenido este tipo de objetivos. Es más, India ha sufrido inflaciones de superiores al 10% no hace más de 2 años. Hoy está por debajo del 5%.

El potencial en India está en la bajada de los tipos de interés (días después de esta entrevista los bajó del 7,25% al 6,75%). Si Rajan logra controlar la inflación en los próximos trimestres, quizá no tendría sentido que los bonos gubernamentales a 10 años rindan un 8% a vencimiento, un 9%  en el caso de los bonos corporativos.

Recuerdo como los bonos españoles tenían cupones del 12,5% antes de entrar en la Unión Monetaria Europea. La situación actual de India es muy similar a la de España entonces. Si el mercado da credibilidad a Rajan, y los yields de los bonos continúan con rally que arrastran desde 2014... ¿Te imaginas lo que puede ocurrir en la renta variable? El coste de capital en India ha sido siempre de doble digito. Si se mantienen las condiciones actuales, podría ser de un solo digito en el medio plazo.

Si construyes un puzle con cada una de estas pequeñas piezas, las perspectivas son inmejorables. Es la mejor historia en Asia, la mejor historia en emergentes, y probablemente una de las mejores historias del mundo. Además, India tiene mejores demografía que China, es un estado de derecho  y es una  democracia.  Si me obligasen a elegir una clase de activo que no pudiera tocar los próximos diez años, sin duda elegiría India.

¿Sin duda alguna?

Es nuestra principal posición en el Aberdeen Asia Pacific Equity Fund. Este fondo de inversión es nuestra apuesta para inversores que quieran ganar exposición a la región Asia-Pacifico mediante una cartera diversificada de acciones. Nuestra posición en India es el 9.8% de la cartera del fondo actualmente.  

¿Y riesgos?

El más evidente es un repunte acelerado en el precio de las materias primas. India al contrario que Malasia o Indonesia se ha visto beneficiado por el descenso del precio de las commodities, especialmente petróleo.

¿Y en cuanto a la valoración?

Es atractiva pero no barata. Lo Estuvo hace 2 años, en 2013, cuando incrementamos sensiblemente la exposición de nuestros fondos al país.  La región actualmente cotiza a un PER superior a 20, por el potencial de revalorización que asume el consenso de mercado.

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3 comentarios
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Coincido en que India es uno de los emergentes con mayor potencial a largo plazo, por eso tengo una pequeña participación  en el  Aberdeen Globan que ire incrementando cuando me sea posible y que espero mantener mucho tiempo

Interesante, gracias por compartirlo.

Bueno como todo, todo son teorias o hipótesis porque nadie sabe nada de NADA.

Muy interesante apandres. Estaría en linea con las minutes que salieron ayer de la Fed. Parece que más que el crecimiento chino lo que les preocupa es la volatilidad de los mercados, la apreciación del USD o las presiones deflacionistas que se deriven de los cambios en el país.

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