Sorprendente neutralidad - Maya Bhandari, Gestora de carteras de multiactivos
En la recta final del año 2019, mostramos una actitud sorprendentemente neutral en las diferentes clases de activos. Ahora bien, si nos atenemos a varias medidas de los flujos y del posicionamiento del mercado observamos que no somos los únicos. En efecto, pese a las impactantes rentabilidades que algunos mercados han cosechado desde principios de año y que han acaparado los titulares, la comunidad inversora en su conjunto presenta un posicionamiento cauto y, según muchos indicadores, se ha tornado aún más prudente en el transcurso del año. En la temporada de publicación de resultados empresariales que acabamos de dejar atrás, los beneficios que han batido las expectativas se han visto generosamente recompensadas, mientras que las publicaciones más decepcionantes se han traducido en leves castigos (si es que se han producido). Los inversores recelan de pecar de optimistas o de pesimistas. Entonces, ¿qué cabe esperar de la situación actual: un giro hacia una menor neutralidad?
Cuatro factores clave
Cuatro elementos romperían el equilibrio en la balanza de la neutralidad general, dos en cada dirección. La constatación de que el deterioro de las manufacturas se está propagando al consumo y/o una decepcionante relajación monetaria por parte de los bancos centrales de todo el mundo (con respecto a las expectativas actuales) augurarían una mayor precaución. En cambio, una mitigación de las tensiones geopolíticas (sobre todo el conflicto comercial y el Brexit) y/o nuevas pruebas de que el aumento de los índices de gestores de compras (PMI) asiáticos se está consolidando y expandiendo a otras regiones inspirarían una mayor confianza.
El reto reside en que estas cuatro fuerzas se oponen activamente las unas a las otras, al empujar en direcciones diferentes. La solidez del consumo respaldó la mayor parte de los datos de PIB correspondientes al tercer trimestre publicados por los países desarrollados, entre los que se incluyen Estados Unidos, Japón y Francia. Ahora bien, la inversión revela flaqueza (en Estados Unidos, por ejemplo, se ha contraído en tres de los seis últimos trimestres) y, aunque en los países más importantes suele predominar el gasto en consumo, las recesiones en la era de la posguerra han coincidido invariablemente con caídas (por lo general, volátiles) en la inversión y los inventarios1.La relación estadística entre inversión y consumo no resulta especialmente fuerte, si bien el consumo ha hecho gran parte del trabajo pesado para catapultar el crecimiento en los últimos trimestres. Además, varios indicadores adelantados de la demanda laboral se han debilitado hasta situarse en la banda inferior del rango del periodo posterior a la crisis financiera mundial: en efecto, aunque este parámetro todavía se revela demasiado firme para una recesión, el deterioro resulta palpable y se halla en el nivel esperado en esta fase del ciclo.
Mientras tanto, la política monetaria parece haber llegado a su límite en la mayor parte de las regiones del mundo. La Reserva Federal estadounidense ha indicado que está más cerca del final de su ciclo de relajación «preventivo» de lo que los mercados anticipan (o continúan anticipando). Hasta la fecha, como este ciclo se había diseñado para proceder a un rápido recorte de 75 puntos básicos al igual que en la década de 1990, el giro de la Fed podría haber llegado a su fin.
En Europa, si bien el considerable peso de la deuda corporativa en el último programa de compras de activos del Banco Central Europeo nos recuerda que los bancos centrales todavía tienen algo de «munición» en la recámara, el mercado descuenta unos tipos de interés tanto en Europa como en el Reino Unido por debajo de la inflación en la próxima década y la política fiscal mantiene su carácter restrictivo. En general, los riesgos parecen sesgados a una decepción en términos de relajación monetaria.
La evolución de las negociaciones comerciales y el Brexit ha sido favorable en los últimos tiempos. En el caso del Brexit, la perspectiva de una salida «dura» o desordenada ha desaparecido a corto plazo con la convocatoria de elecciones generales en el Reino Unido a principios de diciembre. En el caso del comercio, se han registrado avances en las negociaciones entre China y Estados Unidos sobre la llamada «Fase 1» y se ha disipado la probabilidad de que se impongan aranceles a los automóviles. Ahora bien, los desenlaces definitivos de ambos acontecimientos distan mucho de haberse esclarecido. En el Reino Unido, por ejemplo, todas las opciones del Brexit siguen todavía sobre la mesa. En cuanto al comercio, no se han realizado avances en los asuntos más espinosos (propiedad intelectual).
Entre todo este bullicio, Asia se ha recuperado de forma sigilosa y constante, como ponen de manifiesto, por ejemplo, los PMI de Taiwán y China, que han marcado máximos de varios meses. Una notoria consecuencia de la guerra comercial ha sido la internalización de las cadenas de suministro: algunas compañías, como Huawei, han forjado cadenas de suministro para dos años, todas dentro del continente asiático; las compañías de redes 5G han seguido esta estela, con numerosos casos similares. Los semiconductores, uno de los sectores más sensibles tanto a la ciclicidad como al comercio, han experimentado una contundente recuperación en lo que respecta a los precios de los activos (p. ej., el índice PHLX Semiconductor Sector o «SOX») y a los volúmenes (nuevos pedidos) conforme se afianza un miniciclo. Los últimos datos procedentes de Europa y Japón confirman este mosaico de estabilidad; dado que los inventarios se están reponiendo, los indicadores adelantados apuntan a una mejora de los datos económicos hacia finales del año.
Podemos afirmar en susurros que Asia se está recuperando antes que los demás y al menos un aspecto de la guerra comercial podría propiciar que la región esté menos expuesta a las veleidades del ciclo global. Nuestras opiniones de asignación de activos no se han alterado, y una postura más neutral con respecto al año pasado, por ejemplo, resulta sensata en la coyuntura actual. Ahora bien, puesto que las aguas se están calmando y un miniciclo de los inventarios se está afianzando, hemos vuelto a aumentar nuestro apetito por el riesgo hasta «neutral» y estamos acumulando una mayor exposición a la renta variable asiática.
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