Vídeo - El misterio del oro: ¿quién está comprando en la caída? | Mente Abierta by Franklin Templeton

El oro llegó a tocar máximos por encima de los 5.500 dólares por onza a principios de año, sufrió una corrección cercana al 25% y hoy cotiza en la zona de los 4.200 dólares. Durante la caída, los bancos centrales y los ETF han seguido comprando. Si ellos compran, ¿quién está vendiendo? ¿Y es un buen momento para entrar?

Lo analizamos en una nueva edición de Mente Abierta, el espacio de análisis que Finect produce junto a los expertos de Franklin Templeton, con Nicolás Peña, director de ventas institucionales de Franklin Templeton Investments Iberia, en una conversación conducida por Vicente Varó. Su lectura va a contracorriente del titular habitual: lo llamativo es que el metal aguante en estos niveles con el dólar fuerte y el bono estadounidense pagando cerca de un 5%.

Una caída del 25% que dice más de lo que parece

Peña pone la corrección en perspectiva. En la primera edición de Mente Abierta dedicada al oro, el metal cotizaba cerca de los 2.000 dólares. De ahí a los 5.500, "no es triplicar, pero casi", y desde arriba ha recortado un 25%. "No hay activo que suba sin parar, y las correcciones siempre son normales", recuerda.

Lo que le parece más relevante es la resistencia del precio. "A un analista le preguntas a principio de año, con el bono americano al 4%: ¿dónde se puede ir el oro si el bono americano se va al cinco? La respuesta sería: pues por debajo de 3.000, seguramente". Por eso, para él, el titular es otro: "A pesar del dólar, a pesar de los tipos de interés donde están, el oro se mantiene en esos niveles en torno a 4.200, que dice mucho de lo que hay detrás". Y detrás está la demanda de los bancos centrales, la demanda institucional y el miedo a cierto tipo de activos.

Quién compra y quién vende: manos fuertes frente a dinero táctico

Los bancos centrales empezaron a comprar hace tres años y no han parado, con China a la cabeza. "Un banco central cuando compra oro no busca un precio, no busca algo barato o caro. Busca tener reservas estructurales, que normalmente eran dólares, eran euros, pero cada vez más oro", explica Peña.

A esa demanda se suma la de los ETF de oro, los instrumentos que utilizan institucionales, fondos de inversión y family offices. En conjunto acumulan más de 100 millones de onzas, con más dinero que a principio de año, y sus flujos no han dejado de crecer en los últimos tres meses mientras el precio caía.

¿Quién vende entonces? Las ventas han llegado por el lado de los derivados, con inversores que habían entrado de forma apalancada deshaciendo posiciones, y de quienes compraron hace uno o dos años y están recogiendo beneficios. "La diferencia para nosotros es el tipo de inversor y el plazo", señala. "El inversor estructural de largo plazo, que serían los bancos centrales o los institucionales vía ETF, está comprando, y la parte táctica de futuros es donde hemos visto ventas". Una señal que les hace pensar que "las manos fuertes o el dinero sigue entrando al tipo de activo".

Bonos al 5% y dólar fuerte, los rivales que no han tumbado al oro

Con el bono estadounidense a 10 años por encima del 5% y el de 30 años cerca del 5,5%, la competencia para el metal es evidente. "Los bonos o el activo remunerado son el enemigo natural del oro", admite Peña. El oro no produce rendimientos: si sube, ganas; si baja, pierdes. Cuando los tipos están altos, el coste de oportunidad pesa: "¿Por qué voy a tener oro cuando tengo un activo como el bono americano que me da ese 5%?".

En Franklin Templeton creen, sin embargo, que en 2022 y 2023 se rompió la correlación histórica entre tipos altos y oro a la baja por la irrupción de las compras de los bancos centrales. "Hay algo estructural detrás, hay algo más importante, que es esa necesidad de diversificar de un tipo de activo: del bono americano".

El otro rival es el dólar. El oro cotiza en dólares, así que cuando la divisa estadounidense se fortalece, el metal se encarece para cualquier inversor europeo o emergente. Aun así, insiste Peña, "a pesar del Treasury ahí arriba, a pesar del dólar fuerte, el oro sigue en esos niveles de 4.200, que es un nivel históricamente muy alto".

La deuda de Francia y Estados Unidos, viento a favor para el oro

El bono francés a 10 años se ha acercado al 5% y su prima de riesgo ronda los 150 puntos básicos sobre Alemania, con elecciones en el horizonte del año que viene. "El problema de la deuda y los déficits es la gran pregunta macro de nuestros tiempos", resume Peña, que no ve en las alternativas de gobierno a ninguna dispuesta a atajar el déficit.

Estados Unidos no está mucho mejor: 40 billones de dólares de deuda y un déficit del 5,8% del PIB. "Pensamos que hay un problema estructural con unos gobiernos que no quieren, o va a ser difícil que los políticos quieran, atajar".

A primera vista, unos bonos que pagan más deberían restar atractivo al oro. Pero cuando esa rentabilidad se mantiene alta durante un tiempo, "empieza a darnos mensajes de la falta de solvencia de esos países, que tienen que ofrecer mucha rentabilidad en sus cupones para atraer dinero". Es el escenario de degradación monetaria que favorece a los activos duros sin contrapartida: "Tú compras un bono, dependes de que ese país te repague. Tú compras oro, pues el oro es algo que ha estado ahí desde hace muchos años".

Mineras de oro: una inversión apalancada, para bien y para mal

Las mineras prácticamente triplicaron en 2025, con una subida cercana al 200% en agregado, sufrieron una fuerte corrección este año y desde el verano intentan recuperarse. Peña marca la diferencia de partida: "El oro es un activo monetario, es reserva de valor por sí mismo. Las mineras de oro son compañías que producen oro". Si el oro está caro, ganan más dinero; si está barato, menos.

La clave está en el margen operativo. A principios de 2024, con el oro en 2.000 dólares y un coste de producción de unos 1.300, una minera ganaba unos 700 dólares por onza. Hoy los costes han subido a 1.600-1.700, pero con el oro en 4.200 ese margen ronda los 2.500 dólares por onza. "Un margen que te multiplica por tres veces y media hace que estas mineras sean una inversión apalancada para bien y para mal".

En valoraciones, la gestora es clara: "Vemos mucho valor". Entre 2000 y 2011 el oro pasó de 300 a 1.900 dólares y las mineras subieron unas siete veces, lanzándose a nuevos proyectos de extracción con costes elevados. Cuando el oro cayó hacia los 1.000 dólares en el ciclo posterior, el sector se desplomó un 80% de media y pasó a ser el "sector maldito". Tras 2015 llegaron nuevos equipos directivos y hoy Peña describe un sector "con unos equipos directivos muy conservadores, con unos balances sólidos, con unos márgenes muy altos" y a las puertas de una ola de fusiones: "Como no hemos invertido en nuevas minas, la forma de conseguir minas es comprar otras empresas". Eso sí, avisa: "Si el oro se mantiene o sube, lo hará muy bien. Si el oro cae, sufrirá".

¿Sigue siendo el oro un activo refugio?

Con movimientos tan bruscos, muchos inversores dudan de esa etiqueta. Para Franklin Templeton, sí lo es, con matices. "El oro es un activo muy líquido, y eso hay que tenerlo en cuenta", explica Peña. Por eso cae en las crisis, como en 2020 o este 2026 con la guerra de Irán: en esos momentos, cuando la renta variable o los bonos no encuentran precio, el oro siempre lo tiene y los inversores recurren a él para obtener liquidez.

En un mundo cada vez más polarizado, los ejemplos se acumulan: China compra oro, Rusia prefiere acumularlo después de que le congelaran sus Treasuries y los inversores se refugian en él cuando ven que el bono americano o el francés se degradan como activo. "Vamos a pensar que el oro es ese activo al que recurrimos los humanos desde hace 6.000 años cuando no vemos oportunidades o vemos riesgos en otros sitios".

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