Valoración de criptoactivos (II) - Blockchain vs cripto
Charlie Munger: "Lo más fascinante del value investing es que el tiempo juega a tu favor"
Es realmente complejo entender la relación entre la tecnología y el fenómeno financiero en cripto. La tecnología es habitualmente una habilitadora de nuevos tipos de actividad económica y de nuevos modelos de negocio. La tecnología se puede utilizar de formas muy diferentes y es precisamente ese contexto y esas abstracciones de donde emergen estas nuevas formas de creación de valor.
La tecnología de Internet ha sido uno de los mayores drivers de innovación en nuestro siglo tanto a nivel de negocio como a nivel social. Las transformaciones derivadas de poder enviar datos entre ordenadores ha permitido emerger sociedades con capacidades de interacción que cambiaron el mundo tal y como se conocía.
Aunque las expectativas que despiertan estas tecnologías tienden a generar narrativas de inversión que atraen importantes sumas de capital a empresas que se posicionan en ellas, el mercado acaba valorando estas empresas por su creación de valor real en el largo plazo.
No es sencillo en estos modelos de negocio emergentes poder estimar cuál será el valor aportado por esta tecnología en los inicios, pero el tiempo podrá ir ajustando esas expectativas para los agentes.
Desde un aproximación de value investing, es importante centrarnos en lo que es relevante desde un punto de vista de creación de valor. Entender la tecnología es importante para poder vislumbrar donde puede aportar valor y donde realmente se está utilizando como una moda y por tanto supone más una etiqueta, pero a necesidades reales.
Una de las preguntas que nos contestaremos en esta columna es si cripto es un nuevo tipo de activo.
Para iniciar este viaje es importante comenzar por asentar correctamente los términos y establecer qué es lo relevante desde un punto de vista de valoración. Vamos a utilizar la analogía de Internet, que nos permitirá poder entenderlo mucho mejor.
Blockchain
Blockchain es una tecnología de registro distribuido. Es fundamentalmente una base de datos que persiste en un número de ordenadores variable que puede ir desde 1 a millones, y que tiene una estructura de datos que utiliza Criptografía para poder dar consistencia a los datos. Su nivel de seguridad que ofrece depende de arquitectura concreta, es falso que solo por utilizar la tecnología se adquiera un nivel de seguridad máximo.
Si tuviéramos que realizar una analogía con internet podríamos afirmar que blockchain sería como TCP-IP. Uno protocolo que ofrece el soporte a Internet pero que probablemente pocos conozcamos más allá de los ingenieros informáticos. No solo habilita Internet, sino también habilita otro tipo posibilidades como Intranets o incluso comunicación punto a punto.
Blockchain es irrelevante desde un punto de vista de valoración. La evolución tecnológica de mercados tradicionales es una constante, hemos pasado de Cobol a las bases de datos actuales en Cloud pero en muy pocas ocasiones esta innovación es relevante para el inversor. Es muy importante para las plataformas que ofrecen tecnología a los mercados, pero no tiene ningún impacto para el mercado y las valoraciones
Criptomercados
En este punto debemos comenzar a matizar la palabra cripto, que engloba demasiados conceptos que se entrelazan. En el primer artículo de la serie hablamos de cripto como mercados haciendo referencia a estas blockchains públicas que han creado mercados globales.
El impacto más relevante con respecto a la valoración es el premium de liquidez que presentan estos mercados. Actualmente no existe un único mercado cripto, sino que tenemos cada vez más un mercado fragmentado que suelen consolidarse como ecosistemas como Bitcoin, Ethereum o Solana.
Estos mercados presentan diferentes propiedades en cuanto a capital desplegado, base de usuarios, capacidad transaccional, coste transaccional, seguridad, neutralidad y fundamentalmente descentralización. Es realmente importante entender la estructura de estos mercados y su características para poder valorar el riesgo que cada uno de ellos presenta cuando invertimos en un cripto activo en ellos. El mercado ya incorpora este tipo de métricas en las valoraciones, de igual forma que el mercado lo hace en el mundo tradicional. No comparten los mismos múltiplos las acciones que cotizan en EEUU, que en España o que en Venezuela.
En este sentido deberemos entender que esto también generará una subcategorización. No define la categoría fundamental pero si servirá para subcategorizar. Cuando invertimos en renta variable por ejemplo, podemos invertir en renta variable de países desarrollados o renta variable de países emergentes. Lo mismo sucede en cripto con los diferentes mercados.
En la analogía de Internet, cuando hablamos de criptomercados estaríamos hablando de Internet. Es decir, cuando hablamos de Internet estamos hablando no tanto de la tecnología que subyace, sino hacemos referencia a la red global conectada de información. Si nuestro objetivo es impulsar nuestro negocio no será tan relevante la tecnología sino el poder acceder a distribuir nuestro producto a millones de usuarios. Eso es lo que permite Internet y no necesariamente TCP-IP.
Criptoactivos
Nos referimos fundamentalmente a activos digitales emitidos en Crypto Mercados. Esta representación se realizará tecnológicamente mediante tokens que podrán ser Fungibles o No fungibles (NFTs). La fungibilidad es una propiedad de los bienes o activos que permite que sean intercambiados o reemplazados por otros de la misma naturaleza y valor sin que haya diferencias significativas entre ellos. Un bien fungible es indistinguible de otro del mismo tipo, lo que facilita su intercambio.
En estos mercados podemos representar cualquier tipo de activo. Por lo tanto no tiene sentido hablar de criptoactivos como una tipología homogénea de activos. En este sentido sería como hablar de papiroactivos (presentados en papel) o basesdedatosactivos (representados en bases de datos tradicionales).
Las ventajas que ofrecen los mercados crypto son tan relevantes que todo nos hace pensar en el largo plazo es que haya una amplia migración de todos los activos a estos mercados, de igual forma que los activos representados en papel migraron a ser representados digitalmente. Es la tendencia que se conoce como tokenización, pero que solo tiene sentido desde el punto de vista de los mercados a los que da acceso.
Actualmente cerca de 180 mil millones de dólares están representados en mercados cripto, suponiendo uno de los mercados más importantes de dólares en el mundo.
Criptomonedas
Dentro del espacio de criptoactivos encontramos una categoría que son los criptoactivos monetarios. El primer criptoactivo fue Bitcoin y esta historia durante mucho tiempo ha impuesto denominar criptomoneda a cualquier criptoactivo.
Estos criptoactivos son nativos de estas redes, es decir no suponen un representación de un activo externo a la red, sino que son realmente activos reales.
Esta supone una de las más importantes innovaciones financieras, dado que hasta la fecha no teníamos activos reales digitales. Lo más parecido podrían ser los activos reales intangibles como por ejemplo es una patente, pero desde luego tienen características muy diferentes. Estas nuevas características de este tipo de criptoactivos en concreto, sí que permiten abrir una conversación sobre si estamos ante la creación de una nueva categoría de activos.
Dentro de esta categoría deberemos realizar muchas precisiones dado que existen criptomonedas nativas de criptomercados, es decir asociadas directamente con la blockchain y otras que se definen sobre ellas.
No existe consenso en cómo se deberían valorar estos activos lo cual lleva a que el descubrimiento del precio sea muy volátil. Lo que sí podemos decir después de más de una década es que es un activo que presenta una alta descorrelación con el resto de clases de activos. Este es un dato realmente significativo que apoya la teoría de que nos encontramos ante una nueva clase de activos.
Algunas de estos activos monetarios presentan estructuras organizativas autónomas que llamamos DAOs y que también presentan importantes innovaciones financieras.
Choque con la realidad
¿Tienen estas definiciones que hemos detallado impacto a la hora de invertir?
El impacto es realmente profundo y la realidad de estos últimos años nos da muchos ejemplos. La creación de valor ha sido tremendamente desigual utilizando la misma tecnología. Uno de ellos es directamente en el sector financiero.
Las instituciones financieras han apostado estos últimos año por utilizar blockchain para poder optimizar sus procesos de transferencias internacionales. Algunas de ellas han experimentado con Ripple como proveedor. No tenemos muchas estadísticas de ahorro de eficiencia alcanzado en estos desarrollos pero no son lo suficientemente relevantes como para aparecer en la cuenta de resultados.
Otras empresas apostaron por la propuesta de valor en torno a criptomercados. Tether apostó por utilizar criptomercados para poder emitir Dólares que pudieran ser utilizados en estos mercados. Actualmente esta empresa tiene en torno a 100.000 millones de dólares que son utilizados extensamente en estos criptomercados. Esto les permite con una plantilla de 80 personas haber generado en los primeros 6 meses de 2024, más de 5.000 millones de dólares en facturación.
En ambos casos se estaba utilizando la tecnología de blockchain, pero la propuesta de valor era totalmente diferente. Las inversiones en blockchain en instituciones financieras han ido a optimizar sus procesos, mientras inversiones realizadas por venture capital en proyectos como tether buscaban utilizar los criptomercados para crear la mayor red de pagos del mundo.
"No es siempre fácil invertir en lo que no es popular, pero es la forma de obtener rendimientos sobresalientes" - John Neff
Tribuna elaborada por Jesús Pérez, Advisor Crypto Hedge Fund y fundador de Crypto Plaza
