CoCos: del susto de 2023 a ser incluso "una buena idea" en cartera en 2024

De proscritos a una posibilidad. De desterrados, a ir apareciendo poco a poco en las carteras de los gestores. En poco más de un año, los bonos AT1, también conocidos como CoCos, han vuelto a la normalidad, y están dando alegrías en las carteras de deuda subordinada de aquellos inversores institucionales que aguantaron el chaparrón aquellas fatídicas semanas.

Cabe recordar que este tipo de deuda es un instrumentos de renta fija emitidos principalmente por bancos para captar capital. Se emiten a perpetuidad, sin vencimiento fijado, y si no se produce ningún problema, el inversor (un inversor institucional) recibe un cupón.

La particularidad de estos bonos de tipo AT1 es que pueden convertirse en acciones cuando un banco tiene algún problema de solvencia, para reforzar su capital. De ahí que sean los primeros en la línea de batalla cuando un banco se mete en problemas, los más arriesgados. Y de ahí, que tengan rentabilidades tan altas cuando esos problemas no se suceden y que correlacionen tanto con la renta variable, puesto que son eso, convertibles, como su propio nombre indica.

"Cuando el equity sufre, esto también sufre. Hay que tener en cuenta que esto no es un instrumento conservador. Es lo más agresivo dentro de la renta fija. No puedes pensar que te vas a llevar 400 puntos de spread sin sobresaltos por el camino, es lo normal. Esa es una parte del riesgo que asumes", comenta en declaraciones a Finect Manuel Rodríguez, selector de fondos de renta fija en Abante. "La deuda subordinada te paga sí, pero tiene una beta mucho más grande con el mercado de renta variable, y cuando la renta variable sufre, pues el AT1 es un activo más volátil", añade.

Del susto de 2023...

El año pasado, el mercado de CoCos estuvo marcado por un evento que sacudió por unos días los mercados de renta fija: la amortización de instrumentos AT1 de Credit Suisse, una medida tomada por la Autoridad de Supervisión Financiera de Suiza (FINMA) el 19 de marzo de 2023, en el contexto del rescate de este banco por UBS.

El panorama ya estaba inquieto después de las diversas quiebras que afectaron a algunos bancos regionales estadounidenses, como el Silvergate Bank o el Silicon Valley Bank, entre otros. El temor generado por las pérdidas en sus carteras de inversiones llevó a los clientes a retirar sus depósitos y a ciertas entidades a evidenciar su falta de liquidez.

Pero el colapso de Credit Suisse desencadenó una dramática subida en las primas de riesgo asociadas a este tipo de activos, que son los primeros en asumir pérdidas en caso de quiebra o liquidación, como sucedió con el banco suizo. Este evento desencadenó una fuerte volatilidad en el mercado de los CoCos, borrando aproximadamente el 7% de su volumen.

En ese momento, el pánico se extendió entre los inversores, quienes abandonaron los bonos convertibles contingentes de los bancos. Esto provocó un incremento en el retorno exigido por estos bonos, que pasó de menos del 7% a más del 15% en cuestión de días

... a ¿oportunidad en 2024?

Sin embargo, avanzando al 2024, el panorama parece haber cambiado drásticamente para muchos inversores en renta fija. Luca Evangelisti de Jupiter AM resalta en un reciente análisis que el mercado de los CoCos se ha estabilizado: "la confianza de los inversores ha regresado y la nueva cosecha de AT1 emitidos durante los últimos meses encierra potencial para generar elevadas rentabilidades”.

Evangelisti también señala que a pesar de una política de tipos de interés restrictiva y la incertidumbre geopolítica, “los precios de los CoCos ya descuentan en gran parte el riesgo bajista, lo que hace que sus valoraciones futuras sean bastante atractivas”.

_{El mercado de los CoCos se ha recuperado de la caída de 2023. Para muestra, este gráfico del Invesco AT1 Capital Bond ETF, un fondos cotizado que invierte en este tipo de deuda subordinada.}

Por otro lado, desde Fidelity International en su último informe de renta fija comentan que ahora están neutrales con el activo: "Después de su 'beta rally', vemos poco margen para que estrechen de forma considerable, pero nos siguen gustando los AT1 con amortizaciones anticipadas próximas", destacan.

"Los AT1 han sido la clase de activos que mejor se ha comportado en los mercados de crédito desde principios de año, con una rentabilidad total de alrededor del 3%, muy por delante de los bonos high yield e incluso de los senior", comenta Elisa Belgacem, estratega senior de crédito en Generali AM.

La experta agrega que el mercado primario de CoCos "se ha ido reabriendo gradualmente durante 2023” y señala tres razones principales por las cuales los AT1 siguen siendo "una buena idea" para invertir: mejores fundamentales bancarios que otras compañías no financieras high yield con calificaciones crediticias parecidas; una oferta neta muy limitada y una mayor resiliencia en comparación con otros segmentos de high yield.

Por su parte, Rodríguez de Abante destaca la normalización del mercado respecto a estos AT1, a la que ha contribuido ver a grandes bancos como BBVA o UniCredit realizando nuevas emisiones de CoCos. "El inversor ha estado ahí, las emisiones se han cubierto".

"Nuestra sensación es que todo se ha normalizado bastante, se ha normalizado la percepción del riesgo, pero hubo unos meses en el que todo se cerró bastante. Hubo flujos de salida, había agentes de mercado pensando en un cupón y no en lo de que si hay un problema de solvencia, la capa de deuda subordinada tiene que responder" recuerda.

 ¿Son un instrumento de renta fija aprovechable entonces como oportunidad en este 2024? "Para un inversor agresivo de renta fija, como una alternativa a equity, no lo vemos un disparate, más allá de que ha corrido el spread mucho, porque se ha normalizado mucho el mercado", dice Rodríguez.

El selector de Abante comenta eso sí que desde la gestora han estado reduciendo peso en cartera de los CoCos. "Tenemos algo de AT1, pero hemos ido bajando el peso en cartera porque el mercado ha corrido mucho. Los spread no han dejado de estrecharse y tácticamente hemos ido reduciendo por si hubiera algún revés. No está mal, pero ahora no compensan tanto", concluye.

Este contenido se ha elaborado bajo un criterio editorial y no constituye una recomendación ni propuesta de inversión. La inversión contiene riesgos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras.