El precio del oro paga el pato de las fuertes subidas de los tipos reales y los bonos EEUU

El oro se dejó casi un 4% en una sola sesión la semana pasada, su peor caída diaria en más de un año. La onza pasó de cotizar por encima de los 4.300 dólares a hundirse hasta los 4.150 dólares, un mínimo de ocho semanas, niveles que continúa manteniendo este martes.

El culpable tiene nombre propio: los tipos reales estadounidenses. El rendimiento del bono a 10 años ajustado por inflación alcanzó el 2,89%, su nivel más alto desde la quiebra de Lehman Brothers en 2008. Y el treasurie clásico, el bono a 10 años sin ajustar, ya está en el 5,25%. Para un activo como el metal que no paga cupón ni dividendo, ese dato es un golpe directo.

Esta caída "refleja una combinación del fuerte aumento de los rendimientos de los bonos, un dólar más fuerte y ventas técnicas tras la ruptura del soporte, potencialmente amplificadas por la toma de beneficios de los inversores chinos antes de las vacaciones de la Semana Dorada", explica Ole Hansen, responsable de estrategia de materias primas de Saxo Bank.

La caída llega en un momento en el que los mercados ya digerían un escenario de tipos altos durante más tiempo. La Fed subió 25 puntos básicos en septiembre hasta el 3,75%-4,00%, y los swaps de tipos descuentan al menos tres subidas más. El mercado de futuros del CME asigna una probabilidad del 72% a otra subida en octubre, según CME FedWatch. El presidente de la Fed de Minneapolis, Kevin Warsh, fue contundente: la Reserva Federal "todavía tiene trabajo por hacer".

La tormenta perfecta: tipos reales en máximos de 18 años

Lo que realmente castiga al oro no es el tipo nominal, sino el tipo real. Cuando la rentabilidad que ofrece la deuda soberana descontando la inflación sube con fuerza, el coste de oportunidad de mantener oro —que no genera rendimiento— se dispara.

"El aumento de los rendimientos de los bonos estadounidenses está presionando los precios del oro y la plata. Dado que la subida se debe al componente de tipos reales, refleja la fortaleza de la economía estadounidense y alimenta nuevos temores de subidas de tipos por parte de la Fed", señala Carsten Menke, responsable de investigación Next Generation de Julius Baer.

Según datos de OANDA, el tipo real a 10 años subió 29 puntos básicos solo entre el 10 y el 26 de septiembre. Kelvin Wong, analista de OANDA, calcula que cada punto porcentual de subida en los tipos reales puede provocar una caída de unos 100 dólares por onza en el precio del oro, según los modelos de sensibilidad de UBP.

A esos niveles, las cuentas cambian para muchos inversores. José Manuel Marín Cebrián, economista y fundador de Fortuna SFP, pone cifras al dilema: "El S&P 500 cotiza a 19,2 veces beneficios, lo que implica un earnings yield del 5,2%, exactamente lo mismo que rinde el bono a 10 años. El TINA (There Is No Alternative) ha muerto".

Julius Baer identifica el origen de las ventas del metal precioso: los derivados: "La presión vendedora parece originarse en el mercado de futuros. Vemos el riesgo de que pueda trasladarse al mercado físico", advierte Menke. Y añade una señal técnica que refuerza la cautela: "Vemos un potencial alcista limitado a corto plazo para el oro y la plata mientras la Fed siga en modo de lucha contra la inflación".

Desde el punto de vista técnico, la ruptura del soporte de los 4.254 dólares por onza desencadenó ventas algorítmicas y stop-losses que aceleraron el descenso. El mercado de opciones también se movió: el skew del GLD (el mayor ETF de oro del mundo) se invirtió, con la volatilidad implícita de las puts superando a la de las calls. Es decir, más inversores pagando por protección a la baja que apostando por subidas.

Dario Messi, analista de Julius Baer, matiza que, pese a la violencia del movimiento, "el reciente movimiento refleja tipos reales más altos, no una pérdida de confianza en los bancos centrales" y que la caída "no se parece a la recalibración de cambio de régimen de 2022".

Pero bancos centrales y ETFs no están vendiendo

Si el mercado de futuros vendía, otros compradores miraban el recorte como una oportunidad. Y esa es la parte del rompecabezas que varios analistas destacan como la más relevante para el medio plazo.

Los ETFs de oro añadieron unas 50 toneladas en septiembre. El banco central de China compró 20 toneladas en agosto, su mayor adquisición mensual desde octubre de 2023. En los primeros ocho meses de 2026, China importó más de 1.000 toneladas de oro, el mayor volumen desde 2017.

"Lo relevante no es cuánto ha bajado el oro, sino quién no está vendiendo", apunta Marín Cebrián de Fortuna SFP. Y lanza una frase que resume la paradoja del momento: "Lo que hoy castiga al oro es lo que mañana puede justificarlo". Su razonamiento: unos tipos tan altos acaban generando tensiones fiscales que, a su vez, alimentan la demanda de activos refugio.

Esa lectura coincide con la de Julius Baer a medio plazo. "Las crecientes preocupaciones sobre el endeudamiento de EE.UU. y la carga de intereses asociada deberían proporcionar soporte" al precio del oro, señala Menke. UBP observa que el oro "se mantuvo dentro de un rango, mostrando una creciente desvinculación respecto a los tipos reales", una dinámica que sugiere que la demanda estructural de bancos centrales está amortiguando las caídas.

¿Y ahora qué? La Fed tiene la última palabra

A corto plazo, el consenso entre analistas apunta a más presión si la Fed sigue endureciendo. Juan J. Fernández-Figares, director de gestión de IICs de Link Securities, constata que "el oro intenta recuperarse de la fuerte caída, mientras que la plata continúa bajando", con el sector de recursos básicos europeo "lastrado por el retroceso de los precios de las principales materias primas".

Pero a medio plazo, las proyecciones son menos pesimistas. Standard Chartered mantiene su previsión de un "camino gradual hacia los 4.600 dólares en los próximos 6 a 12 meses", apoyado en la demanda de bancos centrales y la diversificación de reservas fuera del dólar.

La variable que lo decide todo sigue siendo la Fed. Si los datos de empleo e inflación de octubre confirman que la economía aguanta los tipos actuales, otra subida es prácticamente segura, lo que mantendría la presión sobre el oro. Si, en cambio, la economía empieza a dar señales de fatiga, el metal precioso podría recuperar terreno con rapidez.

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