Carta a los inversores 2017

El año ha estado marcado por la recuperación económica global, el anuncio del BCE de reducir el QE en 2018, la reforma fiscal de Trump, las elecciones en Francia y Alemania y la escalada de tensión en Corea del Norte. ROBUST cierra un año con un buen rendimiento (+5,8%), aunque podría haber sido mejor de no ser por la corrección de VESTAS y RYANAIR hacia finales del ejercicio. Hemos revisado nuestras tesis de inversión y aprovechado las últimas correcciones para subir la exposición casi al 70%. El entorno es bueno a pesar de que hay riesgos latentes. Hemos votado en las Juntas y hemos revisado la RSC de nuestras empresas. En 2018 más y mejor. Seguimos.

Mercado

2017 ha sido un buen año para los mercados. Todos cierran en positivo excepto Rusia lastrada por los productores de petróleo, que han visto el coste de producción aumentar en rublos, y el temor a nuevas sanciones internacionales. EEUU ha crecido más que Europa en parte por las distintas fases del ciclo económico de las dos regiones, la economía estadounidense se acerca al pleno empleo (paro del 4,1%), la reforma fiscal de Trump y el repunte del EUR. Las bolsas emergentes también crecen por las buenas perspectivas macroeconómicas y la entrada de capitales.

Por sectores la evolución ha sido similar en EEUU y Europa, impulsadas ambas regiones especialmente por la tecnología, las materias primas, el sector financiero y la industria.

Los mercados de renta fija han permanecido relativamente estables a lo largo del año. Destaca el repunte de las rentabilidades de los bonos a corto plazo (1 y 3 años) en EEUU y del bono a 10 años chino.

El EUR se ha apreciado frente al USD llegando a superar los 1,20 dólares ante el endurecimiento de la política monetaria por parte del BCE (reducción del programa de compras de activos y fin QE previsto para septiembre 2018). La mayoría de divisas emergentes también han recuperado frente al dólar.

Macro

A nivel macroeconómico destaca la aceleración de la actividad global que hemos ido viendo a lo largo de todo el año. El crecimiento de EEUU y las mayores economías de la eurozona sorprendió al alza con el PIB del tercer trimestre. Las expectativas de inflación han repuntado ligeramente en EEUU, aunque la subyacente (sin energía ni alimentos) se mantiene en el 1,7%. En Europa siguen por debajo del objetivo del BCE, en parte debido a las pocas presiones al alza que tienen los salarios. Cabe mencionar también la mejora del empleo tanto en Europa como en EEUU, aunque a este último le está costando aumentar los salarios pese a estar cerca del pleno empleo.

ROBUST

El fondo ha subido un 5,8% en 2017, y acumula un crecimiento medio anual desde el lanzamiento del 6,6%. Nuestro índice de referencia (25% S&P500 TR, 25% STOXX600 TR y 50% Bonos Euro 1-3 años) ha subido un 7,5% en el año.

Ha funcionado muy bien otra vez la apuesta por la tecnología, tanto en EEUU como en Europa (CAPGEMINI). También la exposición a emergentes (TELENOR) minentras que BENETEAU ha sido una historia de recuperación del margen, de la demanda y de la oferta.

Por otra parte nos ha lastrado la apuesta por el sector ferroviario (VOSSLOH y CAF) y la corrección que tuvieron a final de año VESTAS y RYANAIR. Respecto al índice de referencia nuestras empresas americanas lo han hecho mejor, mientras que las europeas han estado en línea. Lo que nos ha hecho quedar atrás ha sido nuestra menor exposición a la bolsa americana (30% de la renta variable vs un 50% en benchmark).

Exposición

A principios de año fuimos reduciendo un poco la exposición del 65% al 60% ante la incertidumbre de las políticas de Trump y la debilidad de la inflación. Ante las elecciones francesas llegamos a reducir puntualmente hasta el 55%. Después del verano, y una vez digerido el riesgo Corea del Norte hemos ido incrementando exposición hasta el 68%, aprovechando especialmente las correcciones en noviembre y diciembre.

Renta Fija y Divisas

Durante el año hemos ido renovando los bonos corporativos que nos han vencido, manteniendo vencimientos de menos de un año y ratings elevados. El rendimiento que hemos podido cerrar cada vez ha sido mayor (1,5% el último) y esperamos seguir con esta tendencia en 2018. En divisas las mantenemos todas cubiertas excepto la corona danesa (pegada al euro). El USD lo cubrimos del todo en febrero cuando estaba a niveles de 1,05.

Estrategia empresas

En diciembre hemos incrementado posiciones en RYANAIR y en noviembre lo hicimos en CAF e IBM por lo que ahora tenemos 13 empresas en posición de inversión CLARA (> 4% del patrimonio). Tan solo nos quedan EN ESPERA BMW (esperamos a tener más visibilidad sobre electrificación y conducción autónoma) y BENETEAU (esperamos a tener un mejor precio de entrada).

Empezamos el año manteniendo nuestra estrategia de empresas. Cuando veamos oportunidades aprovecharemos para reducir peso en las empresas que ofrecen menor recorrido. La empresas más VALUE y que dependen de una mejora de su dinámica (CAF, VOSSLOH, IBM, BMW) las cuestionamos de manera constante. Intentaremos ir igualando el peso de las empresas americanas al de las europeas, aunque a nivel de descuentos de flujos estas últimas ofrecen mayor potencial.

Estrategia riesgo

Hemos cerrado el año cerca de nuestro objetivo de exposición del 70%. Pensamos que es un nivel adecuado teniendo en cuenta el crecimiento macroeconómico en EEUU, Europa y emergentes. Existen varios riesgos latentes aunque por ahora no afectarían a dicho crecimiento de forma significativa. El principal riesgo del que estamos pendiente son los tipos de interés, que van a seguir subiendo en EEUU y empezarán a hacerlo también en Europa. Debemos ver cómo afecta al consumo y a los mercados (descuento activos, High Yield, carry Yen). En política destaca el riesgo de las elecciones italianas en las que, a parte del partido de Renzi, podrían ganar Berlusconi o el movimiento 5 estrellas.

Sostenibilidad

Hemos votado en todas las Juntas de Accionistas de las empresas de la cartera a excepción de ROCHE (no tenemos derecho de voto) y de VESTAS (por la complejidad del procedimiento de voto en Dinamarca). Hemos podido lanzar un voto de protesta en aquellas con un ratio de mujeres en el consejo inferior al 40% y en aquellas con un ratio de sueldo del CEO/EBIT desfasado respecto los comparables. También hemos actualizado nuestro análisis de la RSC de las empresas y hemos detectado puntos satisfactorios y puntos de mejora, que iremos monitorizando. Este año además hemos calculado nuestra huella de carbono de acuerdo a las dos magnitudes más utilizadas. Hasta ahora no era posible pues no todas las empresas reportaban la información. La huella de carbono hace referencia al conjunto de emisiones de gases de efecto invernadero de las que somos responsables directa o indirectamente a través de nuestra inversión.

Nuestro nivel de emisiones es bajo comparado no sólo con el MSCI World, sino también con el MSCI Low Carbon Leaders, que ya excluye a las empresas con mayor intensidad de carbono, lo que indica que nuestra selección de empresas emite menos CO2 que el conjunto de las que menos emiten.

Trabajaremos de nuevo para un 2018 con un buen rendimiento y más sostenible.

Saludos cordiales,