El inversor defensivo de Graham
La principal aportación de Graham al mundo del value investing fue su famoso margen de seguridad. Bajo este enfoque buscaremos acciones que coticen a precios por debajo de su valor intrínseco y con un margen ante posibles equivocaciones que hayamos podido cometer en nuestras estimaciones, esta aportación sigue siendo el pilar fundamental en el que se apoyan las inversiones que realiza Warren Buffett. Además si se produce un deterioro en las condiciones de la compañía el margen de seguridad nos proporcionará un cojín para absorber posibles pérdidas.
Las acciones que formaban la mayor parte de la cartera de Graham eran las denominadas net-net. Se trataba de compañías que valían más “muertas que vivas”. Este tipo de acciones se podían encontrar tras el crash del 29 se trataba de compañías que cotizaban a menos de 2/3 la diferencia entre sus activos corrientes detrayéndoles todos los pasivos de la compañía5. Es decir, si la compañía se liquidara el inversor obtendría más dinero de lo que en ese momento está cotizando la acción. El hecho de comprarlas a 2/3 de sus activos corrientes netos de obligaciones, se debía precisamente a establecer un importante margen de seguridad. Una cartera diversificada de acciones que cumplieran este criterio superaron a los índices por amplios márgenes durante diferentes periodos de tiempo.
Como hemos dicho estas acciones estaban ampliamente disponibles durante la Gran Depresión. Sin embargo, hoy en día este tipo de acciones son casi imposibles de encontrar. Por lo tanto los inversores en valor han abandonado este enfoque ante la dificultad de encontrar acciones que reúnan semejantes características.
Además de abogar por la compra de este tipo de acciones, Graham estableció dos enfoques en sus libros: el inversor defensivo y el inversor emprendedor. Sin embargo, la mayor parte del contenido de sus libros estaba dedicado a los inversores defensivos, definiéndose éstos como aquellos interesados en preservar el capital y generar un retorno satisfactorio en sus inversiones.
La propuesta general de Graham era una cartera con una ponderación del 50% de bonos y otro 50% de acciones. Sin embargo, en función de si el mercado estaba sobre o infravalorado el inversor podía decidir cambiar la ponderación de su cartera. Graham, a diferencia de Buffett, abogaba por una amplia diversificación de al menos 20 a 30 acciones. Ésto se debía a que a diferencia de la creencia general, el estilo inversor de Graham difiere notablemente del de Buffett, puesto que el primero no hacía una investigación profunda de las empresas en las que invertía ni tenía un conocimiento cualitativo importante de las mismas, sino que sus inversiones se basaban fundamentalmente en criterios estadísticos como los siguientes:
- Nunca adquiría acciones tecnológicas por la incertidumbre que planteablan
- Precio-Valor contable: Graham estableció como regla que la multiplicación del múltiplo precio valor-contable por el PER debía de ser inferior a 22. P/VC x PER<=22
- Ratio de endeudamiento: Graham quería compañías en las que la suma de los pasivos a corto y a largo plazo fuera inferior al patrimonio neto de la compañía. D/E<=100%. Para compañías de telecomunicaciones, ferrocarriles y utilities este ratio debía ser inferior al 230%.
- Consistencia en el pago de dividendos: Graham buscaba compañías que hubieran pagado dividendos de forma ininterrumpida durante los 20 años previos a la adquisición, independientemente del importe
- Consistencia en los beneficios: Graham buscaba compañías que no hubieran tenido un año de pérdidas en los 10 años previos a la adquisición, valorando positivamente que estos hubieran seguido una tendencia creciente.
El inversor emprendedor no se limitaría únicamente a compañías con las anteriores características. Estaría dispuesto a hacer una investigación diligente y poder comprar compañías que no pagaran dividendos y tuvieran enormes cantidades de deuda. Algunas situaciones especiales serían la compra de compañías en liquidación, arbitraje y” spin offs”
