Mutuactivos Semanal | La IA entra en una fase más exigente

Puedes escuchar nuestro análisis semanal en iVoox, Spotify y Apple Podcasts.

Por Ignacio Dolz de Espejo. Director de Soluciones de Inversión y Producto de Mutuactivos.

Cerca del 41% de la capacidad de centros de datos  proyectada en Estados Unidos está en nueve estados cuyos gobernadores, o los que acaban de ser elegidos, han prometido o aplicado una pausa a las nuevas construcciones. El dato es de Cleanview y llega después de unos años en los que la inteligencia artificial ha alimentado uno de los mayores ciclos de inversión empresarial que se recuerdan. 

La idea de fondo parecía sencilla: cuanto más se invirtiera en chips, centros de datos, redes eléctricas y modelos, más ganarían todos los que participan en la cadena. Los análisis de Cleanview, de Jason Furman (Peterson Institute) y de Brian Levitt (Invesco) obligan a matizarla. La IA puede seguir avanzando con fuerza. Eso no significa que todos los proyectos vayan a ser rentables ni que todas las compañías vayan a quedarse con el valor que generan. 

Que el 41% de la capacidad esté en esos estados no quiere decir que vaya a cancelarse. Pero esa concentración sí revaloriza los centros que ya están conectados y castiga a los que llegan tarde. A medio plazo, parte de la inversión se irá a otros territorios.  

Furman calcula, con un modelo de la Reserva Federal, que la construcción de centros de datos habría elevado el nivel del PIB estadounidense alrededor de un 0,3% hasta el tercer trimestre de 2026 y el efecto riqueza de la subida de las compañías ligadas a la IA añadiría otro 0,3%. En total, la economía sería hoy un 0,6% mayor de lo que habría sido sin ese impulso. El efecto directo es “pequeño” porque cerca del 75% del gasto en chips y equipos se importa. 

El canal que más ha pesado es la bolsa. Nvidia, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta, Broadcom y Oracle valen hoy unos 11 billones de dólares más que cuando se lanzó ChatGPT. Cuando sube el patrimonio financiero, las familias gastan más; cuando baja, recortan. En el escenario más adverso de Furman, la construcción se detiene y la bolsa cae cerca de un 30%. El crecimiento bajaría hacia el 1,5%, sin recesión. El problema es que el modelo capta mal las ventas forzadas de inversores endeudados, que podrían agravar el golpe. 

Levitt sostiene que un CAPEX más moderado (menos inversión en activos fijos) traería disciplina y aliviaría la presión sobre las cuentas de algunas de las grandes tecnológicas. El argumento funciona si se caen los proyectos marginales, la demanda aguanta y el mercado lee el recorte como disciplina. Si la inversión baja porque faltan clientes, la lectura es muy diferente.

La IA no es un único negocio. La cadena empieza en la electricidad, las redes, el suelo, la construcción y la refrigeración. Siguen los semiconductores, la memoria, el equipo de red y los servidores. Después vienen los grandes operadores de nube y las neoclouds (proveedores especializados que alquilan capacidad de cálculo), los laboratorios que desarrollan modelos fundacionales, las aplicaciones y, al final, las empresas que usan la IA para ser más productivas. Todos viven del mismo ciclo, con ingresos, costes y riesgos que se parecen poco. 

Las fronteras se difuminan. Alphabet diseña chips propios (las TPU), opera Google Cloud y desarrolla Gemini. Microsoft combina Azure, modelos propios y de terceros, y Copilot. Amazon vende infraestructura a través de AWS y diseña sus propios chips. Por eso hay que analizar cada actividad por separado: la nube puede crecer mientras la inversión, la depreciación y el coste financiero se comen el flujo de caja libre. 

Quién asume el riesgo 

Nvidia ha sido la gran ganadora del primer tramo y por eso es la más expuesta a un cambio de expectativas. Puede seguir creciendo y aun así decepcionar si el mercado esperaba más. La amenaza viene de los chips diseñados por otros para tareas concretas, como las TPU de Alphabet, Trainium de Amazon o los circuitos a medida de Broadcom. Las neoclouds, como CoreWeave, Nebius, Crusoe o Nscale, tienen menos margen: crecen con más deuda y no tienen negocios maduros que absorban los retrasos. 

Por la parte positiva tenemos a TSMC porque fabrica para varios diseñadores. ASML va un paso por detrás: vende las máquinas con las que se producen los chips. La memoria de alto ancho de banda y los equipos de red de Arista y Broadcom también son imprescindibles. Si la inversión se frena, caerán primero los pedidos de chips y servidores. Más tarde se revisarán los planes de nuevas fábricas y, con ellos, las ventas de ASML. En los hyperscalers, la ventaja es su posición de caja y que pueden repartir proyectos entre territorios, aguantar retrasos y financiar la espera. 

Los laboratorios de modelos como OpenAI y Anthropic tienen que demostrar que el volumen crece más deprisa de lo que cae el precio por tarea y de lo que cuesta la inferencia, es decir, ejecutar el modelo cada vez que alguien lo usa. El número de usuarios dice poco si cada tarea consume más capacidad. Importan los ingresos cobrados, el margen después de inferencia, la retención y el precio por trabajo resuelto. 

La mayor oportunidad puede estar en las empresas que usan la IA para vender más, gastar menos o sacar más partido a sus activos sin haber pagado la infraestructura. Una tecnología puede beneficiar mucho a la economía y dar retornos mediocres a quienes construyeron la primera capa. Pasó con el ferrocarril. Pasó con la fibra óptica. 

Conclusión. Una corrección sería algo normal, y la revolución tecnológica seguiría en marcha. Pero debemos acostumbrarnos a ver rotación. Por eso recomendamos no concentrar en dos o tres compañías o en un solo subsector.  

El contenido del presente documento tiene una finalidad meramente informativa, no es y no puede considerarse asesoramiento en materia de inversión u opinión legal, no pretendiendo reemplazar al asesoramiento necesario en esta materia y no constituyendo una oferta de compra o venta.

Todas las opiniones y estimaciones facilitadas están elaboradas en base a fuentes consideradas como fiables. No obstante lo anterior, Mutuactivos no puede garantizar que sean exactas o completas y no asume responsabilidad alguna por cualquier pérdida, directa o indirecta, que pudiera resultar del uso de las informaciones facilitadas en este documento.