Informe Mensual Mercados - Abril 2026

1. TEMAS RELEVANTES 

El final de la guerra en Irán, la reapertura de Ormuz y la actuación de los Bancos Centrales
Tras más de cinco semanas desde el estallido de la guerra en Irán, aún no se vislumbra el final. Es más, puede haber algún contendiente (¿EE.UU.?) que de por finalizada la guerra, pero que los otros dos continúen bombardeándose.

Más allá de la tragedia humana y social que toda guerra implica, en este conflicto las repercusiones a escala mundial vienen del (de facto) cierre del Estrecho de Ormuz. Obviamente, cuanto más se prolongue este cierre, mayor será el problema para la inflación y para el crecimiento económico (por potencial desabastecimiento de crudo y mayores precios). Esa es la cruda realidad. Como nadie sabe a ciencia cierta cuándo acabará la guerra, ni los daños a infraestructuras clave de extracción petrolífera, ni la fecha de reapertura total de Ormuz, tratar de predecir el comportamiento de los mercados a corto plazo es una tarea absurda. Lo que sí sabemos es que un final temprano y con pocos daños a infraestructuras claves se saldará con un rebote de las bolsas. Ese es el escenario central que seguimos manejando, pero se trata de un escenario sujeto a alta incertidumbre.

La política monetaria poco puede hacer frente a un shock de oferta como éste. Pero no es descartable que los Bancos Centrales pudieran llegar a subir tipos, para frenar las expectativas de inflación a medio plazo y así contener la parte larga de las curvas de tipos en niveles razonables. Eso sí, no pensamos que el BCE vaya a subir en tres ocasiones en el presente año sus tipos de interés (por 0,25% cada una de ellas), que es lo que descuenta hoy el mercado. Para el caso estadounidense el mercado espera una FED en pausa, descartándose las bajadas que se esperaban hasta febrero.
 

Problemas en los mercados de crédito privado
Aunque la morosidad bancaria sigue en mínimos históricos en la eurozona y EE. UU., recientemente han surgido episodios preocupantes en los mercados de deuda privada, fuera del ámbito regulado.

Los primeros casos respondieron a fraudes puntuales, pero el nerviosismo (agravado por la guerra) llevó a algunos inversores a (intentar) retirar capital, evidenciándose la iliquidez inherente a este mercado. Varias grandes gestoras están limitando reembolsos.

Si bien el crecimiento de este mercado ha sido notable en los últimos años (su volumen actual ronda los dos billones (españoles) de dólares entre EE. UU. y Europa), pensamos que no se trata de un deterioro generalizado de solvencia y que el episodio no será sistémico.
 

2. COYUNTURA ECONÓMICA

2.1 Evolución del precio del petróleo y del gas natural europeo
Diferencias respecto a la Guerra de Ucrania
En la guerra de Ucrania, los precios del petróleo y del gas ya venían subiendo de forma sostenida desde meses atrás.

El Brent alcanzó entonces niveles cercanos a 120 USD/barril, similar a la cota reciente, aunque ahora el repunte ha sido más brusco, por la relevancia del Estrecho de Ormuz. La diferencia más clara está en el gas europeo, cuyo precio ha subido mucho menos en esta ocasión. Mientras el mercado del petróleo es más global, el del gas sigue teniendo características regionales.
Incluso observando precios globales de GNL, la reacción ha sido más moderada, pese a que Ormuz es un paso clave para esta materia prima.

2.2 Evolución del crecimiento previsto del PIB para 2026

Primeras revisiones bajistas del PIB, pero no son alarmantes
Es evidente que el encarecimiento del petróleo (por ahora sin un problema serio de desabastecimiento, aunque no puede descartarse a futuro) comienza a lastrar las expectativas de crecimiento económico agregado (PIB). Los indicadores PMI (son encuestas) también lo están reflejando. Y tarde o temprano este impacto también se trasladará a las revisiones que las empresas realicen sobre sus previsiones de beneficios. De momento, eso sí, los ajustes están siendo moderados y sin señales de alarma.

Aunque a medio plazo la capacidad de adaptación del ser humano suele imponerse, la evolución a corto plazo depende en gran medida de cuánto se prolongue el “cierre” del estrecho de Ormuz.
 

2.3 Impacto del alza de las materias primas en la inflación

El mercado estima un efecto sobre la inflación pasajero, y netamente inferior al de 2022
Si bien el alza del precio del gas y del petróleo va a suponer una subida inmediata de los niveles de inflación, el efecto debería ser pasajero, y nada comparable a lo vivido en 2022, donde se juntaron, además, problemas en cadenas de suministro tras la pandemia de covid.

El mercado descuenta que el IPC podrá sobrepasar incluso el 3% de forma temporal, pero poco a poco irá cediendo hasta ajustarse a esa expectativa de medio plazo, marginalmente por encima del 2%.

2.4. España

• Fuerte aumento de la afiliación a la Seguridad Social en marzo. En términos desestacionalizados, la subida era de algo más de 80.000 nuevos empleos, doblando la media de los meses previos, y llevando el total de afiliados por encima de los 22 millones.
• Los PMI, a diferencia de otros países, no cedían…, por el momento. A nivel turístico, por ejemplo, España se beneficia por su consideración de destino seguro
• Continúa el problema de la vivienda. La necesidad de inversión en el sector será un viento a favor del crecimiento durante los próximos años.
• Los efectos de la guerra de Irán (por la subida de precios) dependerán de la duración del conflicto. El IPC sobrepasa el 3%, con la subyacente en el 2,7%.

2.5. Eurozona

• Los PMI empiezan a reflejar la situación de mayor incertidumbre. Pero hay que tener presente que son encuestas…, no cifras de actividad real, y se ven más afectadas en espisodios como el actual.
• El IPC salta hasta un 2,5%, con la subyacente en el 2,3%. Veremos cifras más altas en próximos meses en la versión general.
• La tasa de paro se mantiene en zona de mínimos históricos, en el
  6,2%.
• La guerra en Irán abre un escenario de incertidumbre, especialmente perjudicial para la eurozona, por su dependencia energética.

2.6. EE.UU. 

• Los PMI empiezan a recoger la situación de mayor incertidumbre.
• La cifra de IPC de marzo se publicará el 10-abril, pero ya se espera un salto claramente por encima del 3%. Aunque EE.UU. es autosuficiente en materia petrolífera, sufrirá igualmente el aumento de precios, al tratarse de un mercado global. Pero dicha “autosuficiencia” le otorga una clara ventaja, al quedar los beneficios de las empresas energéticas “dentro” del país, neteando el coste para consumidores (a diferencia de los países europeos, o Japón, o China, que se ven inmersos en un empeoramiento directo e inmediato de su balanza comercial).
• Las cifras de empleo de marzo sorprendieron claramente al alza, compensando las decepciones de meses previos, caracterizados por una adversa meteorología. Pensamos que la tendencia va marcando un freno en el deterioro de las cifras de empleo.

2.7. Resumen
Tras cinco semanas de conflicto en Irán, todo apunta a que su conclusión podría estar próxima. Sin embargo, la incertidumbre sigue siendo elevada y, en un contexto bélico, siempre existe la posibilidad de que la situación se deteriore.

El impacto global proviene principalmente del cierre casi total del Estrecho de Ormuz al tráfico marítimo, convertido en el principal instrumento de presión de Irán. Aunque todavía no se observan problemas significativos de suministro en los distintos países, el efecto sobre los precios ya se está dejando sentir en las economías. Esto ha llevado a revisar a la baja las previsiones de crecimiento, si bien, de momento, los ajustes están siendo moderados. Episodios de este tipo suelen generar movimientos simétricos en los mercados. Un prolongamiento del conflicto (especialmente si se dañan infraestructuras clave de productores de crudo) presionaría a la baja a las bolsas, mientras que su final provocaría el efecto contrario.

Nuestro escenario central (y, a tenor de las reacciones del mercado, también el
de la mayoría de analistas) contempla un desenlace relativamente cercano.

3. RENTA FIJA 

3.1 Tipos de Interés

De la calma al repunte: los tipos reaccionan al riesgo geopolítico. 

Tipos al alza, liderados por el tramo corto.

El movimiento más acusado se concentra en el tramo corto de la curva, en un contexto de mayor incertidumbre inflacionista y resiliencia económica. El tramo largo muestra un movimiento más contenido, ya que el mercado mantiene ancladas las expectativas de inflación a medio plazo y comienza a incorporar mayores riesgos de desaceleración económica.

FED y BCE mantienen un tono prudente. Reconocen elevada incertidumbre y reiteran un enfoque dependiente de los datos, con margen para mantener tipos o actuar si los riesgos inflacionistas persisten. Eso sí, el mercado recoge subidas en el caso del BCE, con mantenimiento de tipos para la FED.

3.2 Diferenciales de Crédito e Índices de Deuda

Ampliación de los diferenciales crediticios
A medida que el conflicto mostró signos de prolongarse, la volatilidad aumentó y los diferenciales comenzaron a ampliarse.

Este mes, el movimiento ha sido más acusado en Europa, con ampliaciones de +16 p.b. en “grado de inversión” y cercanas a +100 p.b. en el segmento “high yield”.

Por el contrario, en EE. UU. el ajuste ha sido más moderado, con ampliaciones de +8 p.b. en “IG” y +53 p.b. en “high yield”, reflejando un mejor comportamiento relativo.

En deuda emergente, los diferenciales también se han ampliado, en línea con un entorno de mayor aversión al riesgo global y sensibilidad al contexto geopolítico.

3.3 Diferenciales de crédito en la eurozona

El crédito se tensiona en marzo, pero no refleja pánico inversor.
Los diferenciales de crédito en la eurozona se tensionan, en un contexto marcado por la intensificación del conflicto de Oriente Medio y su impacto sobre los precios de la energía.

Este entorno ha incrementado la volatilidad y ha presionado al alza los costes de financiación.

Los spreads aún se mantienen en niveles contenidos en perspectiva histórica. En este contexto, el crédito continúa ofreciendo un “carry” atractivo, lo que sigue apoyando su demanda y refuerza la idea de que el ajuste responde principalmente a factores concretos y de carácter táctico.
 

3.4 Tir de los bonos y expectativa de inflación

TIR real positiva: el repunte de tipos refuerza el atractivo del crédito.
Tras el fuerte repunte de tipos, en un contexto de elevada incertidumbre geopolítica, la tir del crédito “investment grade” europeo a 1-5 años se ha situado en niveles cercanos al 3,5%.

El crédito continúa ofreciendo una rentabilidad real positiva y atractiva, en un entorno en el que las expectativas de inflación a 5 años se mantienen ancladas en torno al 2%.

Este movimiento no responde a un deterioro de los fundamentales crediticios, sino a factores macro, lo que refuerza el atractivo del activo: el inversor sigue capturando “carry” en términos reales, en un escenario de tipos más elevados pero con inflación contenida a medio plazo.

3.5 Otras variables (divisas, materias primas, etc.)

El petróleo se dispara
El precio del petróleo se disparó, alcanzando niveles cercanos a 130 USD por barril, máximos no vistos desde la invasión de Ucrania en 2022. En el año, acumula una revalorización superior al 100%, lo que introduce riesgos al alza sobre la inflación y presiona las perspectivas de crecimiento, reavivando el temor a un escenario de estanflación.

Por el contrario, el oro ha mostrado un comportamiento débil tras el estallido del conflicto, sin ejercer su tradicional papel de activo refugio.

El dólar se ha visto respaldado por el ajuste al alza en las expectativas de tipos en EE.UU. y la debilidad de la renta fija, apreciándose un 1,4% y situándose cerca de sus máximos de los últimos doce meses.

3.6. Posicionamiento

Sobreponderar. Persistimos en nuestra visión constructiva sobre la renta fija.
Seguimos positivos en la renta fija, en un entorno en el que el reciente repunte de tipos ha generado oportunidades de entrada, sin que el contexto estructural de largo plazo haya cambiado de forma significativa.

La escalada del conflicto en Oriente Medio ha provocado tensiones puntuales en TIRes vía expectativas de inflación, pero el papel de la deuda como activo en la carteras vía “carry” (cupón) sigue siendo muy interesante.

En este contexto, hemos aprovechado para aumentar algo de duración, reforzado tras el repunte de los tramos largos, y pasamos a sobreponderar la deuda de gobierno core donde los niveles actuales comienzan a resultar atractivos.

Estructuralmente, seguimos favoreciendo el crédito corporativo europeo de alta calidad (IG) y la deuda de gobiernos. Por el contrario, mantenemos una postura prudente en crédito de menor calidad (“high yield”), donde la relación rentabilidad- riesgo resulta menos atractiva en un entorno de mayor incertidumbre.
 

4. RENTA VARIABLE 

4.1 Evolución Índices
Los mercados caen fuertemente con la guerra, pero sin entrar en pánico
El mes de marzo mostraba la cara más negativa de los mercados. Tras subir fuertemente en enero y febrero, se daban la vuelta abruptamente con el inicio de la guerra de EE.UU e Israel con Irán.

Con vaivenes en función del flujo de noticias, el mes finalizaba con bajadas del 7% en el Ibex 35, del 9% en el Euro Stoxx 50, o de un más moderado 5% en el selectivo S&P500, así como del 13% en el Nikkei japonés o en las bolsas emergentes.

Estas correcciones llevaban a los principales índices a pasar de subidas del 5-6% en febrero a cerrar el primer trimestre en negativo, con descensos del 1,5% en el Ibex 35, de un 3,8% en el Euro Stoxx 50 o del 4,6% en el S&P 500.

4.2 Evolución principales sectores

Sólo el sector energético se salva de las caídas en el mes de marzo
A nivel sectorial, la fuerte bajada de los mercados bursátiles por la incertidumbre geopolítica llevaba a fuertes caídas mensuales en casi todos los sectores.

Tan sólo se salvaba el sector energético, que ,con la subida del precio del petróleo con la paralización del estrecho de Ormuz, avanzaba un 8% en el mes en Europa o un 10% en Estados Unidos. Ya sube hasta un 37% en el ejercicio 2026.

Las mayores bajadas se las apuntaban, en cambio, sectores más ligados a un ciclo más incierto, como consumo discrecional, industriales, autos, bancos o tecnología, todos ellos con descensos en las bolsas europeas de doble dígito
 

4.3 Ibex 35
Repsol y las eléctricas salvan los muebles
A primera vista, se observa que en marzo en el Ibex 35 hay solo cinco valores en positivo, con hasta once compañías cayendo más de un 10% en el mes.

Destacaba la subida de Repsol, que avanzaba cerca de un 30% en el mes y más de un 50% en el año, como valor refugio en el sector energético.
Buen comportamiento de Enagás, con un marco regulatorio mejor de lo esperado, y de valores defensivos como Endesa, Logista, Telefónica o Solaria.

En negativo destacaba el descenso del 25% de Indra, con la salida de su presidente, junto con valores cíclicos como Arcelor o IAG, así como de Grifols o de Cellnex.

4.4 Eurostoxx 50
Las petroleras destacan al alza en un mercado a la baja
Al igual que en el Ibex 35, el mes de marzo mostraba una gran disparidad a nivel de valores en el Euro Stoxx 50, con tan sólo cinco valores en positivo en el mes, frente a más de treinta con descensos de doble dígito.

En positivo, con el petróleo disparado, las petroleras Total y Eni subían más de un 20%, con muy buen comportamiento asimismo en BASF o Deutsche Boerse.

Por el contrario, las mayores caídas se concentraban en todo lo relacionado a ciclo, tanto en construcción (Saint Gobain), lujo (Hermes, LVMH), tecnología e infraestructuras (Infineon o Schneider) como banca (Deutsche Bank o Unicredit).

4.5 Evolución en el año 2026

Tras un buen inicio de año, el primer trimestre se salda en negativo
Aunque a cierre de febrero teníamos a los índices en positivo (especialmente mercados emergentes y bolsas europeas), la guerra en Irán ha motivado correcciones de tal consideración que la mayoría de índices bursátiles cierran en rojo el trimestre.

Eso sí, en el acumulado anual las pérdidas son bastante contenidas (no tanto en marzo, con algunos índices cayendo a doble dígito).
 

4.6 Valoración
Se suavizan las valoraciones tras las caídas de marzo
Los múltiplos a los que cotizan los principales índices siguen situándose por encima de los Per medios de los últimos quince años.

No obstante, con las caídas de las bolsas en marzo, que no han ido acompañadas de revisiones a la baja significativas en beneficios, los múltiplos se sitúan en niveles menos exigentes.

Así, el Per del Euro Stoxx 50 para 2026 se sitúa en 15,3x vs 16,4x en febrero. En el caso del S&P 500 se pasa de un PER 2026 de 22x en febrero a uno de 20,3x en marzo.

4.7. Posicionamiento
Sobreponderar. Decidimos mantener las posiciones de RV en las carteras, en un nivel levemente superior al que marcan los “benchmarks”.

En el escenario central que barajamos, de un cercano final de la guerra, con escaso daño permanente a la producción y tránsito de petróleo, los efectos a nivel macro y micro (beneficios de empresas) deberían ser modestos. Y el panorama general, al margen de la guerra, sigue ofreciendo un contexto favorable para la evolución de las bolsas.

5. POSICIONAMIENTO GLOBAL
Elevamos la renta fija europea “core” a sobreponderar, tras el repunte habido en rentabilidades a lo largo de las curvas soberanas. Pensamos que las rentabilidades que ofrece la renta fija en la actualidad ( incluido el segmento de “grado de inversión” o investment grade” en renta fija privada) tienen un atractivo indudable, incluso para el repunte de inflación temporal que prevemos.

Y respecto al posicionamiento en renta variable, aun a pesar de la gravedad actual de la situación y de los problemáticos escenarios posibles, decidimos mantener posiciones. La historia reciente nos ha mostrado la relevancia de no salir del mercado por caídas en los índices ante situaciones de este tipo. En nuestro escenario central, que implica una corta duración de este conflicto, los movimientos de mercados se revertirían en un plazo corto de tiempo, sin afectación relevante al actual ciclo económico.