Redescubriendo Japón: una oportunidad estructural para los inversores

Por Alex Lee, Co-gestor del CT (Lux) Global Focus 

¿Sigue siendo la debilidad del yen un factor favorable para los activos de riesgo o está empezando a convertirse en una posible amenaza sistémica?

La respuesta ha cambiado en los últimos 12-18 meses. En el pasado, la debilidad del yen era casi inequívocamente favorable para los activos de riesgo globales. La cuestión clave ya no es tanto el nivel del yen en sí, sino si el entorno de tipos de interés excepcionalmente bajos de Japón puede mantenerse.

Durante décadas, el llamado yen carry trade ha inyectado liquidez en prácticamente todas las grandes clases de activos. El riesgo es que Japón esté saliendo gradualmente de 30 años de política monetaria ultraexpansiva, ya que la inflación japonesa se mantiene de forma persistente por encima del objetivo, el crecimiento salarial ha ganado fortaleza estructural, el Banco de Japón (BoJ) está normalizando progresivamente los tipos de interés, las rentabilidades de la deuda pública japonesa continúan aumentando y el atractivo de financiarse en yenes se reduce, especialmente en un contexto en el que las intervenciones oficiales sobre la divisa están generando una mayor volatilidad.

El riesgo sistémico tiene menos que ver con la volatilidad de la moneda y más con una posible reversión de una de las mayores fuentes de liquidez global. Además, esto coincide con el endurecimiento de las políticas monetarias de los bancos centrales y con el fin o la reversión de los programas de expansión cuantitativa (quantitative easing).
No obstante, para que este riesgo se intensifique sería necesario que actuase algún catalizador, como:

• El Banco de Japón suba los tipos más rápido de lo que espera el mercado.
  El USD/JPY caiga bruscamente (es decir, una fuerte apreciación del yen).
• La rentabilidad del bono japonés a 10 años supere de forma significativa las expectativas actuales.
• Las aseguradoras japonesas aceleren la repatriación de activos invertidos en el extranjero.
  Los inversores apalancados deshacen simultáneamente sus posiciones de carry trade.

¿Existe actualmente un riesgo real de que se produzca un desmantelamiento desordenado del yen carry trade que afecte a los mercados globales de renta variable y renta fija?

En esta fase no anticipamos un desmantelamiento desordenado del yen carry trade, ya que no observamos que ninguno de los catalizadores anteriores esté presente de manera significativa.
Aunque reconocemos que el riesgo ha aumentado, las recientes declaraciones del ministro de Finanzas de Japón animando a los fondos de pensiones a incrementar su inversión en activos financieros nacionales, junto con las intervenciones en el mercado de divisas, han introducido volatilidad, pero todavía no se han coordinado con otras medidas, como subidas de tipos por parte del Banco de Japón que sorprendan al mercado.

¿Hasta qué punto podrían influir en la narrativa de mercado posibles medidas del Banco de Japón, como subidas de tipos o intervenciones en el mercado de divisas?

Como se ha mencionado anteriormente, las políticas japonesas deben estar coordinadas y ser coherentes con los fundamentales subyacentes. Japón sigue ofreciendo rendimientos reales excesivamente bajos en comparación con otros países, lo que favorece el carry trade y ejerce presión adicional sobre el yen.

Los mercados no se han visto sorprendidos ni por las intervenciones sobre la divisa ni por el ciclo de subidas de tipos del Banco de Japón, ya que ambas medidas no han mostrado una total coherencia entre sí.

Sin embargo, si Japón fuese capaz de coordinar las políticas monetaria, fiscal y cambiaria, así como las políticas de inversión de los grandes fondos públicos de pensiones, sería perfectamente posible inducir a los inversores a abandonar el yen carry trade, provocando una apreciación significativa del yen.

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