Se acabó el recreo en Corea
Enguerrand Artaz, estratega de La Financière de l’Échiquier (LFDE)
Un 4,1 %. Es la variación diaria media del índice estrella de la bolsa surcoreana, el Kospi, al alza o a la baja desde comienzos del mes de julio. A modo de comparación, basta señalar que la variación diaria absoluta de un índice de renta variable mundial en un periodo prolongado se sitúa en una media de alrededor del 0,6 % (MSCI World). Esta inestabilidad del índice coreano se debe en gran parte a la extrema volatilidad de sus dos pesos pesados de los semiconductores, SK Hynix y Samsung Electronics. Aunque están surgiendo dudas en torno a la demanda futura de semiconductores, bajo estos movimientos erráticos no subyace un cambio profundo en los fundamentales, sino un uso descontrolado de los ETF apalancados. Aunque estos productos no son nuevos en la escena internacional, en fechas recientes han adquirido una dimensión muy particular en Corea del Sur.
En primer lugar, cabe señalar que se trata en su mayor parte de ETF (o ETN) basados en una única acción y no en un índice diversificado, con un apalancamiento de 2 al alza o a la baja (máximo autorizado en Corea del Sur), lo que significa que se anotan el doble de la variación diaria de la acción subyacente. Estos instrumentos están autorizados en Corea del Sur desde la reforma que entró en vigor el 28 de abril de 2026 y comenzaron a cotizar el 27 de mayo. Al ser los únicos valores que reúnen simultáneamente los criterios de capitalización, liquidez y profundidad del mercado de derivados, Samsung Electronics y SK Hynix constituyen los únicos subyacentes admisibles para estos instrumentos, cuyo éxito ha desbordado las expectativas de las autoridades coreanas. La reforma inicial que autorizaba estos productos respondía, sobre todo, a un objetivo de competitividad, ya que los inversores coreanos ya podían comprar productos extranjeros apalancados sobre una única acción, mientras que la regulación coreana exigía hasta ese momento un subyacente formado al menos por 10 valores y un peso máximo del 30 % por cada título.
Sin embargo, esta desregulación se ha producido en un momento en el que, llevada por el apetito insaciable de los inversores mundiales por los semiconductores, la especulación estaba en pleno apogeo en el mercado coreano y los volúmenes se han disparado. Con unos activos que se multiplicaron por 2,7 entre finales de mayo y mediados de julio (incluso por 4 en el momento álgido del mercado a finales de junio), estos ETF apalancados llegaron a concentrar casi el 40 % del volumen negociado en todo el mercado de los ETF coreanos, un frenesí que ha amplificado enormemente los movimientos bursátiles. Así, el indicador de volatilidad implícita del índice Kospi 200 superó el nivel de 90 a finales de junio al calor de un mercado que todavía subía, una cota que no se había alcanzado nunca, ni siquiera en el momento más crítico de la crisis de 2008 y de la pandemia de 2020. A la vista de esta volatilidad extrema y en un momento en el que SK Hynix y Samsung Electronics registran fuertes descensos desde finales de junio que han provocado pérdidas latentes acumuladas en los ETF apalancados que podrían ascender a 2,7 billones de wones (1600 millones de euros), las autoridades coreanas han decidido poner fin a la fiesta.
El pasado 16 de julio se anunciaron varias medidas dirigidas a reducir sensiblemente el uso de estos instrumentos. Por un lado, las autoridades pretenden aumentar considerablemente el tamaño mínimo de las operaciones con el fin de reducir las transacciones de bajo importe y alta frecuencia, triplicando el depósito mínimo exigido (que a partir de ahora se constituirá únicamente en efectivo) y pasando a una cuota de 20 participaciones (frente a 1 anteriormente). Por otro lado, han anunciado que se suspende temporalmente la cotización de nuevos instrumentos y se prohíbe inmediatamente la publicidad de estos productos. Estas medidas debería permitir calmar el frenesí que se había apoderado del mercado coreano durante las últimas semanas, aunque no acabarán con el entusiasmo especulativo en torno a Samsung Electronics y SK Hynix, que hizo su debut en bolsa mucho antes de que se autorizaran estos instrumentos.
Este episodio es, sobre todo, un caso de manual para los inversores. Viene a recordar que, aunque los fundamentales sigan siendo muy sólidos, como ocurre con los líderes coreanos de los semiconductores, la estructura de los mercados puede verse seriamente afectada por el uso excesivo del apalancamiento, la especulación frenética y la volatilidad incontrolada. Supone también una advertencia que no supone un gran coste en estos momentos, pero que nos invita a recordar las lecciones del pasado, en especial, las de los periodos en los que se vivieron grandes revoluciones tecnológicas para la humanidad.
