Por qué los inversores activistas son importantes para la inversión en valor

Por Jonathan Boyar, director de Boyar Value Group y asesor del Forgotten Value Fund de Mapfre AM

Una de las frustraciones de la inversión en valor (Value Investing) es que uno puede acertar al considerar que una empresa está infravalorada y, aun así, tener que esperar años a que el mercado le dé la razón. Las acciones baratas pueden seguir siéndolo durante mucho tiempo. Por ello, antes de invertir, queremos entender no solo cuánto vale el negocio, sino también qué podría llevar al mercado de valores a reconocer finalmente ese valor.

A veces la respuesta es evidente: una recompra masiva de acciones, la venta o escisión de una división, un cambio en la dirección o la venta de un activo que el mercado está pasando por alto. El problema es que incluso cuando la oportunidad de desbloquear valor para el accionista resulta obvia para quienes están fuera de la empresa los responsables internos de tomar estas decisiones rara vez tienen prisa por desmantelar una estructura que ellos mismos han creado.

Es una de las razones por las que nos gusta cuando un inversor activista creíble toma posiciones en una acción que ya poseemos o que estamos considerando comprar. Un activista es un inversor que adquiere una participación y, en lugar de quedarse de brazos cruzados, empieza a exigir cambios. Las herramientas que emplean van desde conversaciones privadas y cartas públicas hasta la propuesta de candidatos para el consejo de administración y, cuando es necesario, batallas por la delegación de voto (proxy fights) para impulsar cambios en el liderazgo, la estrategia o el gobierno corporativo. Un buen activista puede acortar el plazo entre la identificación del valor y su materialización, lo que contribuye a mejorar nuestra rentabilidad. Cuestiones que llevaban años generando quejas entre los accionistas pasan de repente a tener un plazo definido para su resolución.

Nunca compraríamos una acción simplemente porque un activista tenga participación en ella. Sin embargo, cuando ya creemos que una empresa vale mucho más que su cotización actual y aparece un activista con una agenda sensata, aumentan considerablemente las probabilidades de que ocurra algo que permita aflorar ese valor.

El fondo MAPFRE US Forgotten Value Fund cuenta actualmente con inversiones en varias empresas en las que participan activistas. Una de ellas es Markel Group (NYSE: MKL), que a principios de septiembre de 2026 representaba la cuarta mayor posición del fondo.

El caso Markel: en qué coincidimos con el activista y en qué no

A menudo denominada la baby Berkshire, Markel combina una franquicia de seguros especializados con una cartera de negocios industriales, financieros y de consumo. La empresa cuenta con una impresionante trayectoria a largo plazo de crecimiento de beneficios y rentabilidad para el accionista; sin embargo, su desempeño reciente ha sido más modesto y sus acciones cotizan actualmente a una de las valoraciones más bajas de sus 40 años de historia: menos de 1,2 veces su valor contable.

JANA Partners, un respetado inversor activista, anunció públicamente su participación a finales de 2024 y exigió varios cambios clave, entre ellos una mayor transparencia en sus negocios no relacionados con los seguros, la desinversión de dichas operaciones y una política de recompra de acciones mucho más agresiva.

Coincidimos con algunos de los planteamientos de JANA, pero no con todos. Nos mostramos escépticos respecto a que una escisión sea la solución adecuada; creemos que el descuento en la cotización de Markel se debe más bien a un rendimiento inferior en sus operaciones de seguros. No obstante, la intervención de JANA ya ha beneficiado a los accionistas de Markel: ha propiciado una mayor transparencia y ha acelerado cambios necesarios en el segmento de seguros, donde confiamos cada vez más en una mejora del rendimiento de cara al futuro.

La dirección también ha comenzado a acelerar las recompras de acciones, aunque el ritmo sigue siendo inferior al que preferiríamos nosotros y JANA. Consideramos que la capacidad de generación de beneficios y el balance de Markel permitirían realizar recompras anuales de entre 1.000 y 1.500 millones de dólares (aproximadamente el 5% de la capitalización bursátil actual), lo que supondría multiplicar por dos o tres el ritmo reciente. Cuando una acción cotiza muy por debajo del valor real del negocio, la recompra de acciones suele ser el mejor uso del capital de la empresa.

El descuento es considerable: dada la mejora en la calidad de sus operaciones de seguros y el atractivo de su valoración actual, estimamos que su valor intrínseco se sitúa aproximadamente un 92% por encima de los niveles actuales, en torno a los 3.534 dólares por acción. No es necesario estar de acuerdo con todos los puntos de la agenda de un inversor activista para beneficiarse del escrutinio y el sentido de urgencia que este aporta.

El inversor activista es un catalizador, no una tesis de inversión

La intervención de un inversor activista por sí sola nunca es suficiente. La empresa debe estar infravalorada por sus propios méritos. El activista debe ser creíble, alguien a quien el consejo de administración y Wall Street tomen en serio. Además, debe existir algún aspecto concreto susceptible de cambio que permita mejorar el negocio o hacer más visible su valor. También preferimos situaciones en las que no exista un accionista de control capaz de ignorar sin más la presión externa.

Pero incluso esta última preferencia admite excepciones. UniFirst (NYSE: UNF), la tercera empresa de alquiler de uniformes más grande de Norteamérica, es un buen ejemplo. El Fondo abrió una posición en octubre de 2025 a un precio aproximado de 170 dólares por acción. Nos gustaba el negocio subyacente, pero considerábamos que su gestión estaba muy por debajo de su potencial en comparación con competidores como Cintas.

Cintas también vio claramente el valor de la compañía: había realizado varias ofertas por UniFirst, incluida una propuesta de 275 dólares por acción que el consejo de administración rechazó. La opinión predominante era que la familia Croatti (que controlaba cerca del 70% de los votos con tan solo un 19 % del capital de la empresa) jamás vendería su participación.

Identificamos dos vías para que nuestros inversores obtuvieran beneficios. Por un lado, existía margen para una reestructuración, aunque estos procesos pueden llevar años y su éxito dista mucho de estar garantizado. Asimismo, contemplábamos la posibilidad de que la empresa acabara vendiéndose. Sin embargo, ante la ausencia de un catalizador claro, temíamos que la cotización se estancara debido a que la compañía estaba controlada por la familia fundadora; por ello, inicialmente mantuvimos una posición moderada.

La situación cambió cuando el inversor activista Engine Capital propuso el nombramiento de dos consejeros, uno de ellos miembro de la familia Croatti. Interpretamos este hecho como una señal de discrepancia en el seno de la familia (lo que aumentaba la probabilidad de una venta) y decidimos incrementar nuestra participación. Posteriormente, en diciembre de 2025, publicamos dos cartas abiertas dirigidas al consejo de administración instándole a realizar una revisión estratégica. Tres meses más tarde, UniFirst acordó su adquisición por parte de Cintas a un precio de 310 dólares por acción. Vendimos nuestras acciones a un precio aproximado de 270 dólares (teniendo en cuenta la incertidumbre regulatoria y el hecho de que parte de la contraprestación se abonaría en acciones), obteniendo una rentabilidad cercana al 60% en menos de un año.

Otras inversiones del Fondo se encuentran en fases más tempranas de sus respectivos procesos de activismo. El caso de UniFirst ilustra cómo puede desarrollarse el desenlace. En todos los casos, el enfoque es idéntico: partimos del análisis del negocio y de su precio actual para determinar qué factores podrían reducir la brecha entre ambos. La aparición de un inversor activista creíble con una propuesta económicamente sólida refuerza nuestra confianza en que el valor se materializará y en que el plazo de espera podría acortarse.

En ocasiones, optamos por alzar nuestra propia voz. Así lo hicimos con UniFirst y también con Madison Square Garden Sports Corp. (NYSE: MSGS), una de las principales inversiones del Fondo. En junio de 2025, enviamos una carta pública a su presidente ejecutivo, James Dolan, instando a la compañía a estudiar la separación de los New York Knicks y los New York Rangers en dos empresas cotizadas independientes. En febrero de 2026, MSGS anunció sus planes para separar ambos equipos y en agosto presentó el formulario 10 relativo a la escisión propuesta de los Rangers. En este caso, la operación resultó ser un éxito rotundo: las acciones se han revalorizado un 90% desde que publicamos nuestra carta el año pasado, se han convertido en la mayor posición del fondo MAPFRE US Forgotten Value Fund y, a nuestro juicio, siguen estando infravaloradas.