Mutuactivos Semanal | Intervenir los precios no suele funcionar

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Por Ignacio Dolz de Espejo. Director de Soluciones de Inversión y Producto de Mutuactivos.

Economistas tan distintos como Hayek, Friedman o Stigler explicaron que los precios cumplen una función que va más allá de determinar cuánto cuesta un activo: coordinan las decisiones de millones de agentes económicos y ayudan a asignar recursos. Cuando esa señal se altera de manera artificial, el desequilibrio que intentaba reflejar no suele desaparecer, simplemente se transforma. En esta nota vamos a intentar explicar por qué intervenir los precios no suele funcionar. 

Si el precio del alquiler se encarece hasta resultar difícilmente asumible, limitarlo parece una solución rápida. Si una divisa se deprecia con fuerza, fijar un tipo de cambio fijo puede parecer una forma de proteger el poder adquisitivo de los ciudadanos. Si la bolsa se desploma, suspender la negociación puede dar la impresión de que se está frenando el pánico. Existen situaciones en las que es necesario para evitar que un problema temporal termine destruyendo empresas solventes, empleo o capacidad productiva. Lo vimos durante la crisis financiera y durante la pandemia. 

Pero la experiencia histórica demuestra que, aunque el resultado inicial suele ser positivo para una parte de los afectados, las consecuencias aparecen más tarde e impactan a otra parte del mercado. Un alquiler regulado beneficia al inquilino actual, pero puede dificultar el acceso a quien busca vivienda más tarde. Un tipo de cambio puede favorecer al importador, pero perjudica al exportador. Un cierre bursátil impide que las acciones caigan, pero impide vender a quien necesita liquidez... 

Cuando el precio de un activo sube con fuerza, puede hacerlo por especulación o por un exceso temporal de demanda, pero también puede estar diciendo que no existe suficiente oferta, o que los costes de producción han aumentado.  

En esta nota quiero poner varios ejemplos que demuestran lo que he contado más arriba.  

En 2020 el gobierno local de Berlín aprobó el denominado Mietendeckel, que congelaba determinadas rentas e imponía límites en función de la antigüedad y las características de la vivienda. La medida consiguió reducir el precio de parte de los contratos regulados, pero la oferta disponible cayó con fuerza y la presión se desplazó hacia viviendas no reguladas, obra nueva y municipios cercanos. Quienes intentaban entrar encontraron menos viviendas y mayor competencia.  

La legislación de 2019 en Nueva York reforzó la protección de los alquileres estabilizados y limitó la capacidad de repercutir las reformas en las rentas, por lo que dejó de resultar razonable rehabilitar viviendas. Parte del parque regulado perdió valor, disminuyeron las operaciones de compraventa de edificios y cayó la oferta. Si el coste de poner una vivienda en condiciones supera el valor actualizado de las rentas que puede generar, la inversión no se realiza.  

El control de alquileres en San Francisco en 1994 llevó a que los inquilinos protegidos permanecieran más tiempo en sus viviendas y les permitió beneficiarse de la revalorización de la ciudad sin sufrir todo el aumento de las rentas. Pero los propietarios reaccionaron transformando parte de los inmuebles en viviendas en propiedad, cambiando su uso o retirándolos del alquiler. La oferta se redujo y los precios subieron para quienes no estaban protegidos. 

Argentina en 2020 alargó los contratos y estableció un sistema de actualización anual mediante un índice. Sobre el papel aportaba estabilidad al inquilino, pero en una economía en la que los precios subían rápidamente obligaba al propietario a asumir durante muchos meses una renta que perdía valor real. La reacción fue una reducción muy fuerte de la oferta. Tras la derogación de la norma, la oferta publicada repuntó con rapidez.  

¿Qué conclusión extraemos de estos casos? La solución no es ignorar el problema ni limitar los precios. Si el objetivo es conseguir vivienda asequible de una forma sostenible, probablemente sea más eficaz actuar sobre la oferta, el riesgo y la capacidad de pago que limitar de manera generalizada el precio. Agilizar licencias, aumentar la densidad donde sea razonable, movilizar suelo público, crear vivienda social, reducir la incertidumbre jurídica y ofrecer ayudas directas y transparentes a quienes las necesitan. No son soluciones inmediatas, pero actúan sobre las causas del problema. 

Pero con otros activos pasa lo mismo 

En 1992 Reino Unido formaba parte del Mecanismo Europeo de Tipos de Cambio y se comprometía a mantener la libra dentro de una banda frente al Marco alemán. El problema era que la economía británica necesitaba unas condiciones monetarias distintas de las alemanas y defender la paridad exigió utilizar reservas y elevar los tipos de interés en un momento poco adecuado. Al final la Libra se tuvo que salir del sistema y provocó una depreciación inmediata. 

Suiza muestra el caso contrario. Durante la crisis de deuda europea, la entrada de capitales refugio apreciaba el franco y amenazaba la competitividad de su economía. El Banco Nacional Suizo estableció un nivel mínimo para el euro frente al franco y se comprometió a comprar divisas para defenderlo. En enero de 2015 el banco central abandonó por sorpresa el límite y el franco se apreció con mucha violencia.  

Después del crash de octubre de 1987, la Bolsa de Hong Kong cerró durante cuatro días con el objetivo de contener el pánico. Mientras permaneció cerrada no hubo caídas, pero tampoco liquidez. Cuando reabrió, las órdenes de venta acumuladas provocaron un desplome todavía más intenso.  

Japón ofrece un ejemplo menos dramático, pero probablemente más relevante para entender la intervención moderna. Durante años, el Banco de Japón controló la rentabilidad del bono soberano a diez años y se comprometió a comprar deuda para evitar que superase determinados niveles. A medida que los tipos subían en otras economías, sostener el límite exigió mayores compras. Parte de la tensión terminó trasladándose al yen, que se depreció con fuerza. La rentabilidad del bono estaba controlada, pero el coste relativo de mantener activos denominados en yenes se reflejaba en la moneda y reducía el poder adquisitivo de los ciudadanos.  

Los controles sobre la gasolina en Estados Unidos durante los años setenta querían proteger al consumidor, pero los precios bajos desincentivaron la oferta y sostuvieron la demanda en un momento de escasez. El resultado fueron colas, racionamiento y dificultades de abastecimiento.  

No es cierto que cualquier intervención pública sea perjudicial, pero hay que tener en cuenta todo el mercado: demanda y oferta. Los mercados no son perfectos y la intervención pública puede ser necesaria, especialmente cuando el pánico, la falta de liquidez o una emergencia amenazan con destruir capacidad productiva que sería difícil recuperar. Pero intervenir el precio no es lo mismo que resolver el problema. 

El contenido del presente documento tiene una finalidad meramente informativa, no es y no puede considerarse asesoramiento en materia de inversión u opinión legal, no pretendiendo reemplazar al asesoramiento necesario en esta materia y no constituyendo una oferta de compra o venta.

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