Scott Davis (JPMorgan AM): el mayor riesgo para EEUU es que la tecnología deje de crecer, "todo lo demás es ruido"

Estados Unidos tiene poca competencia a la hora de generar titulares y copar la actualidad del inversor. Este año, al incesante rally bursátil y al drama de los bonos se suman unas elecciones de mitad de mandato y una Fed virando el timón. Hay quien en vez de escuchar titulares prefiere escuchar a las empresas. Scott Davis, gestor de renta variable americana en JPMorgan Asset Management, cree que aquí está la fuente de información más fidedigna para saber qué pasa (y qué va a pasar) en EEUU.

El experto explicó que su equipo mantiene unas 5.000 reuniones al año con consejeros delegados y directores financieros, de las que obtienen "un mosaico de lo que está pasando" en la economía. Y lo que le devuelve ese mosaico, según expuso en un encuentro con inversores en Madrid, es una economía estadounidense sana, con un impulso adicional de la inteligencia artificial que funciona a la vez como su gran oportunidad y su principal vulnerabilidad. "El mayor riesgo es qué pasa si esta tecnología deja de crecer un 60% o un 49% y pasa a caer un 50%", señala. "Todo lo demás es ruido".

Davis gestiona el fondo JPMorgan Investment Funds - US Select Equity, una cartera de alta convicción centrada exclusivamente en compañías estadounidenses de gran capitalización y sin sesgo de estilo: busca las mejores ideas tanto entre las compañías de crecimiento como entre las de valor.

Beneficios de mercado emergente

Para este año, los analistas de JPMorgan AM estiman que el beneficio por acción del S&P 500 crecerá un 27%, hasta los 352 dólares, mientras que en 2027 se elevará el 23%, a 434 dólares. "Es mucho crecimiento. Es un crecimiento de tipo mercado emergente", describió.

El desglose por grandes sectores muestra de dónde procede ese avance. La tecnología concentra el mayor empuje, con un 60% previsto para este año, y la parte de industriales y materias primas crece un 38%, algo que el gestor vincula a la electrificación y a la energía que necesita la propia tecnología.

Ese ritmo de beneficios es, según Davis, la razón por la que la bolsa estadounidense sigue marcando máximos pese a la subida de tipos, la guerra o las dudas sobre el déficit y el coste de la deuda. El múltiplo del mercado ha bajado de 21-22 veces beneficios a unas 20 veces, pero ese ajuste queda compensado, en su opinión, por el avance de las ganancias.

Riesgos menores

Antes de llegar a lo que sí le preocupa, el gestor repasó los riesgos que, a su juicio, no lo son tanto. El primero, los tipos de interés, que podrían subir antes de volver a bajar. Cuando su equipo pregunta a las compañías qué harían si los tipos subieran un punto, el 95% responde que su flujo de caja libre nunca había sido tan alto y que financia su gasto con recursos propios, no con deuda.

En el consumidor, Davis cree que pesa más el empleo que el precio del dinero. Con un paro en torno al 4% y salarios que crecen entre un 4% y un 5%, el efecto de los tipos se concentra en la vivienda: quien tiene una hipoteca al 2,5% no se muda a otra al 7%, y que el tipo pase al 7,5% apenas cambia esa decisión. Además, recuerda que los tipos reales -una vez descontada la inflación- estuvieron en negativo durante los pasados cinco años. "Eso no es normal. Ahora simplemente hemos vuelto a la normalidad", señaló. Eso sí, la gestora admite que la confianza del consumidor se ha debilitado y que el gasto, aunque resiste, es desigual, con una evolución en forma de K: unos hogares mejoran mientras otros pierden fuelle.

Tampoco concede mucho peso a las elecciones de mitad de mandato de noviembre. Con un Congreso dividido casi a partes iguales, sea cual sea el resultado, prevé bloqueo legislativo. Lo relevante, en su opinión, será la próxima elección presidencial: "Lo que importa a los inversores es quitarse de encima el ruido y centrarse en los fundamentales".

La inteligencia artificial, motor y punto débil

El riesgo que sí le preocupa está en la tecnología. Davis plantea qué ocurriría si pasara de crecer a caer: los beneficios del índice se resentirían, porque el mercado depende mucho de ese impulso. Si el empuje de la inteligencia artificial llegara a su fin, explica, la economía estadounidense sufriría un bache, aunque no porque el resto de la economía esté débil. 

La firma calcula que, sin la tecnología, la red eléctrica ni la energía ligadas a ella, el beneficio del S&P 500 crecería en torno a un 10%. "Eso es normal. Y es bastante bueno para una economía desarrollada", admitió. Lo que ocurre es que la inteligencia artificial ha convertido ese 10% en un 27% este año y en un 23% el próximo, y de ahí procede la vulnerabilidad.

La pregunta que se hacen es cuánto durará ese impulso y, su respuesta, más de lo que esperaban. Su equipo, admite, no contaba con la fuerza que ha mostrado la inversión en inteligencia artificial. Hace un año, las previsiones de gasto en inversión de los cinco grandes hiperescaladores para 2026 rondaban los 417.000 millones de dólares; hoy se estiman en 761.000 millones. Para 2027, la previsión ha pasado de 467.000 millones a más de un billón de dólares.

El gestor lo atribuye a que los modelos son cada vez mejores y, a la vez, más baratos, lo que extiende su uso a más sectores y empresas. Y las compañías no dan señales de frenar: según Davis, ya han dado previsiones de inversión para 2027 y anticipan nuevos aumentos en 2028 y 2029.  A ese ritmo, la demanda sigue por delante de la oferta, limitada por la velocidad a la que se pueden levantar centros de datos y fábricas de chips. Por eso su equipo ha retrasado el momento en que ambas se equilibrarán: si antes lo situaban a finales de 2027, ahora lo sitúan en 2029 o incluso 2030. Hasta entonces, Davis no cree que el impulso de la tecnología a los beneficios vaya a desplomarse.  

Tampoco ve múltiplos de burbuja en buena parte de las compañías ligadas a la IA. Según los datos de la gestora, los semiconductores cotizan a 18,2 veces los beneficios esperados para los próximos doce meses y los hiperescaladores, a 22,2 veces.

Las compañías "equivocadas"

Que las valoraciones no sean de burbuja no significa que el mercado haya repartido las subidas por igual. Según el análisis de J.P. Morgan AM sobre el universo Russell 1000, la bolsa ha premiado sobre todo la inercia y el riesgo. El momentum acumula una racha del 52% entre diciembre de 2023 y junio de 2026, la cuarta más fuerte desde 1995.

Ni siquiera unos buenos resultados han bastado para sostener muchas cotizaciones. La proporción de compañías del S&P 500 cuyos beneficios suben mientras su cotización cae se sitúa en niveles poco habituales en un mercado alcista, en el que la media histórica ronda el 15%.

Ese entorno ha pesado en el fondo, posicionado precisamente en el lado que el mercado ha dejado atrás. "Este ha sido uno de nuestros peores años porque estábamos sobreponderados en IA, pero teníamos las (compañías) equivocadas", reconoció Davis. La cartera apostaba por la inteligencia artificial a través de empresas de mayor calidad y menor beta, mientras las que más subían eran las que actúan como cuello de botella en la cadena de suministro. Según sus cálculos, en torno al 60% del retraso frente al índice se debe a no haber tenido suficiente exposición a las compañías de IA adecuadas.

La lección que extrae su equipo es que, mientras la demanda supere a la oferta durante varios años, son esos cuellos de botella los que más ven crecer sus beneficios. Y en esa dirección han movido la cartera. "Lo corregimos. Ahora las tenemos, porque todavía queda esta oportunidad por delante durante los próximos años", explica. Es una forma de gestionar que resume en una frase: "Si te equivocas, lo admites y lo corriges".

Tres patas para la cartera

Con esa corrección ya hecha, el fondo se apoya hoy en tres bloques. El primero son los ganadores de la inteligencia artificial, porque Davis considera que el ciclo tiene recorrido. El segundo, las compañías que el mercado percibe como perdedoras de la IA y con las que su equipo discrepa. Y el tercero, empresas ajenas a ese debate.

"Quiero aprovechar la IA, la anti-IA y todo lo demás en una economía que en realidad está en buena forma", planteó Davis. Ese equilibrio entre bloques responde a lo que, en opinión de la gestora, define hoy a la bolsa estadounidense. La concentración del mercado sigue siendo motivo de preocupación, pero las grandes diferencias de valoración y rentabilidad entre compañías abren oportunidades para la gestión activa.

Así queda su posicionamiento a 30 de septiembre:

Dentro del primer bloque, la gestora ha reforzado los mencionados cuellos de botella de la cadena de suministro. Davis pone el ejemplo de la memoria, que durante veinte años se trató como una materia prima de beneficios cíclicos y que hoy, ante una demanda que supera a la oferta, ve cómo sus precios y sus beneficios se disparan.

En el segundo, el software es el terreno más incierto, por eso mantienen una infraponderación. Donde más cómodos se sienten es en compañías ligadas al consumidor de rentas altas, castigadas por el temor a que la IA destruya empleos de oficina. Y el tercer bloque reúne compañías que, según Davis, no forman parte de la IA ni se ven amenazadas por ella: ferrocarriles, entretenimiento, algunos bancos... Todas comparten el mismo patrón: beneficios al alza y cotizaciones a la baja.

Davis insiste en ceñirse a los fundamentales y pensar a largo plazo. Su diagnóstico no ha cambiado: "Todavía tenemos esta oportunidad en Estados Unidos que creo que es muy buena".

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Este contenido se ha elaborado bajo un criterio editorial y no constituye una recomendación ni propuesta de inversión. La inversión contiene riesgos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras.