Tras haberse comportado mejor que otros mercados de valores regionales durante gran parte de la pandemia, los valores chinos han caído bruscamente durante los últimos meses (FIGURA 1). Si bien la fluctuación inicial se justificó en la inquietud en torno a la desaceleración de la economía china, las caídas más recientes han venido motivadas por un endurecimiento de la normativa centrado en sectores concretos. Este informe expone los motivos por los cuales mantenemos nuestro optimismo en torno a las perspectivas a medio plazo de los activos chinos, aunque reconocemos que, antes de que mejore la confianza hacia el mercado de valores, puede transcurrir cierto tiempo hasta que se esclarezca el alcance del citado endurecimiento de la normativa.

¿Cómo deben interpretar los inversores los últimos cambios normativos? 

La reciente actuación de los legisladores se comprende mejor en el contexto de los esfuerzos de Beijing por equilibrar el crecimiento a corto plazo con los objetivos políticos a más largo plazo.

En el sector tecnológico, los legisladores chinos están tomando medidas a fin de abordar el uso inadecuado del poder de mercado, limitar las oportunidades de arbitraje regulador y aumentar la competencia en el mercado. Otro enfoque emergente es la ciberseguridad; en este sentido, se está prestando especial atención al tratamiento de los datos de los usuarios que realizan las empresas. Existen claros paralelismos con las medidas normativas que se han observado en los mercados desarrollados en los últimos años. Las empresas que han optado por cotizar en el extranjero (a menudo, entidades chinas pertenecientes al sector tecnológico que cotizan en bolsas estadounidenses) también se han visto sometidas a un escrutinio adicional y pueden mostrar una particular vulnerabilidad ante futuras decisiones. Si bien observamos una tendencia generalizada de adopción de una postura más activa en relación con el sector tecnológico por parte de los legisladores, no creemos que resulte de interés estratégico para China el castigar a las entidades nacionales a la vanguardia del sector, sobre todo habida cuenta del contexto de arraigada rivalidad con EE. UU. Por el contrario, creemos que los legisladores desean asegurarse de que los gigantes tecnológicos compitan con la futura generación de innovadores en un mercado justo y eficiente.

El sector de la educación, por otra parte, también ha experimentado cambios normativos importantes. El Gobierno chino ya no aprobará la constitución de nuevas empresas privadas de educación. Además, las empresas existentes de refuerzo escolar deberán convertirse en instituciones sin ánimo de lucro. Aunque la enseñanza privada es una formación facultativa en la mayoría de países occidentales, la enseñanza extraescolar se ha generalizado en China hasta tal punto que actualmente las autoridades conciben esta casuística como uno de los principales desafíos en materia de política social. Las medidas más recientes se han diseñado con el propósito de aliviar tanto la carga psicológica que suponen las clases adicionales para los estudiantes como la carga financiera que este representa para los padres, con miras a frenar la caída de la tasa de natalidad en China a la larga. En este contexto, no prevemos que las severas medidas iniciadas en el sector educativo se generalicen en el sector privado.

El tono de las recientes intervenciones políticas ha puesto de manifiesto el deseo de Beijing de asegurarse de que las prácticas empresariales se ajusten a los objetivos a largo plazo de la Administración. Dicho esto, no creemos que tal intención represente un cambio fundamental en otro objetivo clave a largo plazo: la apertura de los mercados chinos al capital extranjero. Se están realizando esfuerzos sustanciales para integrar tanto la renta fija como la renta variable chinas en los índices internacionales. En nuestra opinión, los legisladores tendrán muy presente que no desean que las medidas normativas socaven el atractivo de los activos chinos frente a la comunidad inversora mundial. 

¿Qué cabe esperar a continuación?

La reunión del Buró Político de principios de agosto facilitó una mejor comprensión de la dirección que tomarán las políticas económicas y normativas durante el resto del año.

Aún se están preparando nuevas reformas para determinados sectores de la «nueva economía» en los que las autoridades chinas desean lograr mejores resultados sociales o un mejor entorno competitivo. La incertidumbre normativa continuará siendo elevada hasta que se esclarezca el alcance de las reformas, en particular para aquellos sectores que resulten sensibles a nivel político o social. Con todo, resulta importante reconocer que muchos de los líderes de la nueva economía de China aún contarán con margen para trazar su crecimiento futuro; han estado colaborando estrechamente con el Gobierno durante muchos años y continuarán haciéndolo.

Asimismo, habrá sectores que se beneficiarán gracias a los futuros cambios políticos. Entre estos, se cuentan los sectores tecnológicos centrados en el clima cuyo objetivo es facilitar la reducción de emisiones de gases de efecto invernadero, los sectores relacionados con la aceleración del despliegue de vehículos eléctricos y otros sectores críticos para lograr la autosuficiencia en segmentos clave de la cadena de suministro de tecnologías.

Desde una perspectiva económica, el Gobierno chino reconoce los desequilibrios existentes en la recuperación económica, puesto que las pequeñas y medianas empresas, y las familias con bajos ingresos aún se mantienen en una posición rezagada en este sentido. Como resultado, es probable que se favorezcan los estímulos fiscales focalizados en detrimento de la política monetaria a la hora de respaldar el crecimiento durante lo que queda de año. La política monetaria ha adoptado una postura más neutral tras un modesto ajuste en el primer semestre del año, aunque una mayor flexibilización es posible si el impulso del crecimiento continúa atenuándose. En general, Beijing parece estar ajustando el crecimiento hacia una mayor estabilidad, tras haber experimentado una «fase de auge» de la recuperación a lo largo del año pasado.

Por último, el impacto del contagio de la variante delta continúa siendo una suerte de espada de Damocles. El Gobierno chino actuó eficazmente a la hora de detener el contagio de las variantes previas, pero los casos han vuelto a aumentar. Las campañas de vacunación avanzan a buen ritmo, aunque los estudios prácticos sobre la eficacia de las distintas vacunas continúan siendo limitados. Esta cuestión será un tema a seguir de cerca durante los meses venideros. No esperamos que se repita la marcada desaceleración que experimentó la economía china el año pasado, pero, dado el deseo de China de mantener su estrategia de «cero COVID», existe el riesgo de que se apliquen restricciones periódicas. Esto bien podría repercutir en la cadena de suministro mundial; un buen ejemplo de ello podría ser el reciente cierre de Ningbo-Zhoushan, el tercer puerto más activo del mundo, a causa de la COVID-19.

¿Cuáles son las implicaciones para la inversión?

Los acentuados descensos de los últimos meses han servido como recordatorio de que la renta variable china tiene un nivel de volatilidad más alto que el de muchos otros mercados. Durante los últimos 25 años, la rentabilidad anualizada del mercado de valores chino es superior al 5% en términos de divisa local, pese a que la media de las caídas intra-anuales se sitúa en torno al 30%. Anticipar los niveles inferiores de cualquier corrección del mercado es una tarea imposible, aunque ahora las valoraciones han caído sustancialmente, desde más de 18 veces las ganancias a 12 meses del MSCI China en el punto álgido de principios de año hasta el nivel actual, por debajo de las 14 veces. Aunque es posible que las valoraciones permanezcan bajo presión hasta que se esclarezca el alcance de las iniciativas normativas, en última instancia, esperamos que la atención de los inversores vuelva gradualmente a los fundamentales concretos de cada empresa. 

En nuestra opinión, los activos chinos siguen siendo una parte esencial de las asignaciones de renta variable y renta fija mundiales. Beijing ha hecho un gran esfuerzo por abrir sus mercados de capitales a inversores internacionales y esperamos que esto siga siendo una prioridad. La volatilidad a corto plazo no ha cambiado fundamentalmente la oportunidad de inversión a largo plazo en China, la cual se basa en la innovación tecnológica y el aumento de la demanda nacional. En definitiva, el aspecto clave para los inversores es acceder a los mercados chinos de la forma correcta: mediante una cartera diversificada de empresas, tanto nacionales como extraterritoriales, y con un enfoque activo que pueda diferenciar entre los ganadores y perdedores en relación con los objetivos políticos a largo plazo del Gobierno. 

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