Enguerrand Artaz (LFDE): "El término estanflación refleja el sentimiento actual: el temor de que el crecimiento económico se desacelere y la inflación vuelva a aumentar"

Estanflación en el horizonte: el nuevo dilema económico

La espiral de los precios de la energía no ha tardado en traer de vuelta un término sinónimo de un entorno que no es propicio para los mercados: la estanflación. Este temor es aún más agudo teniendo en cuenta que el último episodio real de estanflación mundial, en la década de 1970, se originó en los conflictos en Oriente Medio, la guerra de Yom Kipur durante la primera crisis petrolera y la revolución iraní durante la segunda. Si bien es prematuro utilizar esta terminología en estos momentos, no es menos cierto que refleja el sentimiento actual: el temor de que el crecimiento económico se desacelere y la inflación vuelva a aumentar. Este entorno resulta particularmente difícil de descifrar para los bancos centrales, muchos de los cuales celebraron sus reuniones de política monetaria la semana pasada.

Desde la Reserva Federal de EE. UU. hasta el Banco Central Europeo, pasando por el Banco de Inglaterra o el Banco de Japón, la constatación es unánime: el conflicto iraní trastoca los escenarios económicos y genera una fuerte incertidumbre a corto plazo. Sus consecuencias dependerán de su duración, así como de las posibles escaladas. A resultas de lo anterior, los bancos centrales han elevado las expectativas de inflación para 2026 y 2027, con un impacto mucho mayor en la inflación general (que incluye los precios de la energía) que en la inflación subyacente. He ahí una señal de que, en esta etapa, los banqueros centrales prevén un escaso efecto de transmisión del aumento de los precios del petróleo y el gas al resto de bienes y servicios. Esta es una postura lógica. A diferencia de 2022, la situación económica actual tiene muchas menos probabilidades de generar una espiral inflacionista y es más susceptible de dar lugar a un crecimiento más débil.

A partir de esta observación, las perspectivas divergen. En cuanto al BCE, el crecimiento proyectado se ha revisado la baja para los próximos dos años, hasta el 0,9 % en 2026 e incluso hasta el 0,4 % en el caso de un escenario «grave». Sin embargo, en este escenario la inflación subyacente aumentaría hasta el 3,9 % en 2027, lo que limita drásticamente la capacidad de la entidad para estimular la economía. A menos que quiera repetir los graves errores de 2008 y 2011[1], el BCE tiene pocas razones para subir los tipos en un futuro próximo, contrariamente a las expectativas del mercado, pero el banco central corre el riesgo de verse igual de impotente para apoyar una economía europea cuya tímida recuperación podría quedar cortada de raíz por los costes energéticos.

Si bien la Fed ha aumentado sus expectativas de crecimiento para 2026 y los próximos dos años, no está en una posición más cómoda. Todavía prevé un recorte de tipos para este año, pero esta posibilidad se ve cuestionada en gran medida por la inflación subyacente, que ahora se cifra en el 2,7 % a finales de 2026. Sin embargo, la Reserva Federal sufre una presión significativa para relajar su política monetaria, en primer lugar desde la Casa Blanca, pero también desde la propia economía a través de la debilidad del empleo. Con 92 000 empleos destruidos en febrero, una cifra probablemente exagerada por las huelgas del sector sanitario y la meteorología, y un sector privado productivo que ha destruido 266 000 empleos en los últimos 12 meses, es probable que el mercado laboral estadounidense se contraiga mucho más en los próximos meses. La Fed se encuentra atrapada entre sus dos mandatos y dispone de pocas evidencias para inclinar la balanza más de un lado que del otro.

El inmovilismo actual de los bancos centrales, aunque parece impuesto, es probablemente la mejor respuesta. Si bien el riesgo de recesión derivado de este choque energético parece bastante obvio, el recuerdo de la ola de inflación de 2022-2023 sigue siendo demasiado nítido para que los banqueros centrales lo ignoren. Sobre todo, como ha señalado el Banco de Pagos Internacionales a través de su presidente, los bancos centrales no deben reaccionar a través de sus herramientas de política monetaria a las crisis temporales de oferta. He ahí una lección que especialmente el BCE haría bien en tener presente, ya que sus errores de política monetaria en la era Trichet costaron muy caro a la economía de zona euro.

Terminado de redactar el 20.03.2026 | Enguerrand Artaz, estratega de La Financière de l’Exchiquier (LFDE)

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[1] En tres ocasiones, en julio de 2008, luego en abril y julio de 2011, el BCE, encabezado por Jean-Claude Trichet, subió sus tipos en un contexto de subida de los precios del petróleo, mientras que el entorno económico era particularmente frágil.