Todo gira alrededor de los tipos de interés (y la IA)
Nota Flash de Mercados de Mapfre AM
La evolución de los tipos de interés ha vuelto a situarse en el centro de atención de los mercados financieros (especialmente durante el mes de Septiembre). En Estados Unidos, la rentabilidad del bono del tesoro a 10 años ha superado holgadamente la barrera del 5% tras una subida de más de 100 puntos básicos en lo que llevamos de año. Más importante aún, el bono a 30 años (el que marca el tipo de interés para las hipotecas) se sitúa en el nivel más alto desde 2022. Pero este movimiento no es un caso aislado. La tendencia de tipos de interés al alza es global: en Alemania, el bono a 10 años ha subido hasta el 3,63% Vs 2,86% a principios de año, el bono español ha superado la barrera del 4%, la prima de riesgo francesa supera los 100 puntos básicos y la TIR exigida a los bonos ingleses y japoneses también se sitúa en máximos de varias décadas.
Los factores detrás de este movimiento son variados. Algunos corresponden a efectos coyunturales (como el aumento de los precios energéticos por los riesgos geopolíticos en Oriente Próximo y la resiliencia de las economías) mientras que otros tienen un componente más estructural: preocupación sobre los niveles de deuda pública alcanzada y el coste de pagar dicha deuda, el alto volumen de emisiones de parte del sector privado para financiar los planes de desarrollo e implementación de la Inteligencia Artificial y la menor demanda por parte de inversores por los tramos más largos de las curvas.
Los Bancos Centrales han reaccionado con subidas de los tipos de interés oficiales con el objetivo de anclar las expectativas de inflación pero esto solo permite sujetar los tipos a largo plazo por un corto periodo de tiempo.
El debate no debería centrarse en cuanto subirán los tipos la FED, el BCE o el Banco Central de Japón sino en reconocer que una parte creciente de la inflación procede de factores sobre los que la política monetaria tiene una capacidad limitada de actuación.
La fuerte caída sufrida por los mercados de renta fija no es algo que empezó a raíz del estallido de la guerra en Irán. Los bonos del tesoro estadounidense a 10 años han registrado una rentabilidad anualizada ajustada por inflación negativa del 4% en la última década (uno de los peores resultados de su historia). Al mismo tiempo, la renta variable medida por el S&P500 ha generado una rentabilidad próxima al 12% anual. A estos niveles de tipos de interés, parte del mercado se ha comenzado a plantear la posibilidad de rotar la cartera hacia más renta fija en detrimento de la renta variable.
¿Cómo lo vemos?
Nuestra visión es clara: nos encontramos en un entorno de tipos estructuralmente más elevados donde el precio del dinero vuelve a reflejar tanto los riesgos de inflación como las necesidades crecientes de financiación de las economías desarrolladas.
La inflación está demostrando ser más resistente de lo esperado y el efecto riqueza acumulado sirve para competir contra el alza de los precios. Las grandes inversiones de capital para implementar y desarrollar la Inteligencia Artificial son un sustento de ingresos para muchas empresas y sectores relacionados con la construcción de centros de datos, materiales, infraestructuras o ingeniería que permiten que el mercado laboral se mantenga firme y soporte la actividad económica. Consideramos que las inversiones en IA continúan teniendo una lógica económica ya que una mayor capacidad computacional mejora los modelos actuales, reduciendo los costes de inferencia y ampliando los casos de uso. Además, las empresas que están facilitando el despliegue de esta tecnología (las conocidas como hiperescaladoras) mantienen, en general, balances sólidos, elevada generación de caja y menor apalancamiento relativo al conjunto del mercado por loque el ritmo de inversiones podrá mantenerse en el corto/medio plazo.
Adicionalmente, el elevado nivel de endeudamiento público y las crecientes necesidades de financiación de los gobiernos para cubrir los planes de gasto en infraestructuras, transición energética y defensa están incrementando el volumen de emisiones de deuda, exigiendo mayores rentabilidades para atraer a los inversores. Podemos decir que, hemos pasado de un entorno dominado por un exceso de ahorro global a uno donde la demanda de financiación es elevada. Por eso, consideramos que las rentabilidades reales (descontada la inflación) permanecerán elevadas independientemente de qué ocurra con la evolución de la inflación. Esto obligará a los inversores a adaptarse a una nueva realidad en los mercados financieros.
Implicaciones para los inversores
En estos momentos, hay dos preguntas que sobrevuelan la toma de decisiones de cualquier inversor: 1. ¿Son estos niveles suficientemente atractivos como para aumentar la exposición a renta fija en cartera o aumentar la duración? 2. ¿Un nivel del 5% en los bonos del tesoro americano suponen un freno a la buena marcha de la renta variable?
Para responder a la primera pregunta, podemos comparar la rentabilidad que obtendríamos hoy bajo una estrategia de comprar y mantener en renta fija frente a la última década. Durante años era complicado obtener una rentabilidad sin asumir riesgos significativos. Hoy, los inversores vuelven a disponer de cupones atractivos y un punto de partido mucho más favorable. De hecho, los bonos ofrecen hoy una valoración relativa frente a la renta variable que no veíamos desde hace más de dos décadas. Tanto desde la perspectiva de la rentabilidad por beneficios como de la rentabilidad por dividendo del S&P 500, la remuneración que ofrece actualmente la renta fija resulta atractiva aunque no exenta de riesgos. Pero la valoración nunca ha sido una buena señal de entrada en el mercado. Por ello, y porque pensamos que los Bancos Centrales no elevarán tantas veces los tipos de interés como descuenta el mercado, preferimos aprovechar la alta rentabilidad ajustada al riesgo que ofrecen los tramos más cortos de las curvas descartando, de momento, un mayor potencial de revalorización en los vencimientos más largos si los tipos a largo plazo rompen la tendencia alcista.
El aumento de los tipos de interés ha supuesto un freno para la renta variable (aunque no lo parezca si atendemos a la rentabilidad acumulada en estos nueve meses del año). Esto se debe a la caída de los múltiplos de valoración que ha restado un 7% a la bolsa mundial solamente en el tercer trimestre. Por tanto, los beneficios empresariales han sido el principal y único motor de rentabilidad en los mercados bursátiles. Un 5% en los bonos americanos ha sido históricamente el nivel en el que los inversores se han mostrado indiferentes a la hora de elegir entre renta variable y renta fija para sus carteras. Unos tipos más altos elevan el coste del capital para las empresas quienes deberán demostrar su capacidad para generar beneficios. Si, como esperamos, el ciclo de la Inteligencia Artificial sigue adelante, un nivel del 5% en el bono americano no será un impedimento para capar la revalorización de los índices bursátiles siempre y cuando los beneficios sigan revisándose al alza.
Actualizaremos nuestra visión y estrategia de mercados en el siguiente Informe Mensual RoadMap de Octubre.
