Daniel Suárez Montes  

Lemming (111º) 

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Lemming
21:06 el 08 mayo 2016

Socio - Director en LeBris EAFI

Asesoramiento financiero sin estrés post traumático

La generación que nos tocó analizar, gestionar y sufrir la Gran Crisis de 2008 tenemos muy presente cómo reacciona el mercado, y los vasos comunicantes con la economía real, cuando estalla una burbuja como la que se alimentó en los primeros años del siglo XXI. Es difícil olvidar caídas desde máximos en el rango del 60% – 80% en los mercados de acciones o emisiones de renta fija corporativa. Sigue muy presente la sensación de un sistema financiero que se paraba, canales de crédito congelados, transacciones interbancarias inexistentes y un efecto contagio, hacia la economía real y todos los rincones de la economía financiera, que se iba multiplicando cada día que pasaba. En palabras de Ben Bernanke, presidente de la Reserva Federal en aquellos años, durante una entrevista en 2014: “September and October of 2008 was the worst financial crisis in global history, including the Great Depression”.

Con estos antecedentes, son altas las probabilidades de sufrir ciertos trastornos de ansiedad cuando tenemos que enfrentarnos a situaciones de estrés en los mercados financieros. Es inevitable la relación automática, la que adopta un enfoque emotivo en la toma de decisiones y busca atajos en sus conclusiones (similitud, familiaridad, proximidad temporal), reduciendo todo el análisis a: “otra vez como en 2008”. Es una manera de procesar información sesgada, y sobre la que tenemos que hacer un esfuerzo liberado para reorientar ese proceso hacia un enfoque deductivo y lógico.

Revisemos, por tanto, las causas que, en nuestra opinión, hicieron del 2008 un evento extraordinario y qué riesgos son los que presenta el ciclo actual. Los ingredientes, entre otros, de la “peor crisis financiera de la historia” fueron:

- Burbuja sincronizada en activos inmobiliarios de diferentes bloques económicos.
- Crecimiento exponencial del crédito, financiando activos “improductivos” y con un precio muy alejado de su “valor razonable”.
- Apalancamiento desorbitado en hogares y sector bancario.
- Ingeniería financiera para el troceo y distribución del riesgo a lo largo y ancho del sector bancario.

Cuando analizamos los focos de riesgo actuales, esta es la lista que tenemos:

1. Cambio de modelo en China, tanto en las fuentes de crecimiento económico (hacia consumo desde manufacturas) como hacia una mayor liberalización de sus variables y mercados financieros. Impacto en:

- Precio de materias primas y, por tanto, países exportadores.
- Ciclo económico-financiero global.
- Depreciación del yuan.

2. Agotamiento de la política monetaria en el bloque desarrollado como herramienta de estímulo.
3. Acumulación de deuda en países emergentes y desarrollados.

Los ingredientes actuales tienen su origen en las diferentes medidas que se han ido adoptando para gestionar la Crisis de 2008 y posteriores réplicas del terremoto económico.  Pero, en nuestra opinión, no tienen el potencial desestabilizador de los primeros. Quizás la diferencia más relevante sea que el efecto contagio (distribución del riesgo) y multiplicador (apalancamiento del conjunto del sistema) de la lista de riesgos de 2008 no la observamos en la de 2016. No estamos ante una burbuja global de activos inmobiliarios, alimentada por una expansión del crédito sin precedentes y una distribución de todo ese riesgo por todos los canales del sistema financiero global. Es otro el riesgo que se está dibujando en el medio plazo esta última lista. Lo que nos encontramos cuando cruzamos y analizamos los focos de inestabilidad actuales nos llevan a un escenario central de riesgo: deflación.

Y el principal vector para este escenario deflacionista es lo que estamos observando en (i) los mercados de materias primas y, sobre todo, (ii) el riesgo de una abrupta depreciación del yuan y su efecto arrastre sobre el resto de divisas asiáticas. Si tenemos en cuenta la pérdida de eficacia de la política monetaria cuando los tipos de interés llegan al 0%, y del quantitative easing cuando las primas de riesgo están en mínimos, el resultado es el de un escenario muy asimétrico con un riesgo creciente (deflación) y apenas herramientas para gestionar ese potencial escenario. Entraríamos en una nueva fase donde los precios de los activos dejarían de contar con el soporte de la política monetaria y, por tanto, ante un cambio de régimen en la volatilidad de variables financieras (acciones, bonos, divisas), pasando de un entorno de baja/media volatilidad a otro de media/alta volatilidad.

En nuestra opinión, lo que aconteció durante los meses de septiembre y octubre de 2008 es la excepción, no la regla de lo que cabría esperar de los mercados a lo largo de las diferentes fases del ciclo económico-financiero. Riesgos sobre la estabilidad de precios (inflación / deflación) o sobre el crecimiento económico (expansión / contracción) se suceden con mucha frecuencia a lo largo del ciclo. Pero el riesgo de una implosión del sistema financiero global es un evento mucho menos frecuente. Se han escrito más análisis esperando una nueva Gran Crisis Financiera en los meses / años posteriores a 2008 que en los previos, donde solo unos pocos, muy pocos, vieron el potencial devastador de esos ingredientes que enumeramos anteriormente.

Asesoramiento Le Bris EAFI: una premisa y dos convicciones

En Le Bris EAFI construimos una metodología que parte de una premisa (el futuro es impredecible) y dos convicciones (precio no es valor; los ciclos económicos existen).

Con la premisa, fundamental para nosotros, evitamos ofrecer un asesoramiento basado en certezas. Lo que hacemos es construir un modelo de toma de decisiones en clave probabilística, buscando un equilibrio entre sobrevivir a escenarios adversos (los que acaban ocurriendo a pesar de tener pocas probabilidades) y maximizar condiciones favorables (aquellos que esperamos con mayor probabilidad y, por tanto, para los que nuestra cartera está más preparada).

Las dos convicciones complementan la premisa, y nos sirven para redefinir y gestionar el concepto de riesgo en inversiones. Un concepto que el mundo académico ha resumido al término volatilidad. Pero más importante que los términos académicos, útiles para hipótesis e investigaciones, son las definiciones que afectan al ahorrador. Y cuando hablamos de riesgo en inversiones es el de poder perder dinero.

El riesgo de pérdida permanente es, seguramente, el más doloroso para los inversores. A continuación reflexionamos sobre algunos aspectos que nos pueden ayudar a gestionar el riesgo de una materialización de la pérdida permanente:

“El éxito en las inversiones no proviene de comprar algo bueno, sino de comprarlo bien”. Desarrollar la capacidad de diferenciar entre precio (lo determina el mercado) y valor (lo determina cada inversor) y, sobre todo, ser excepcional en lo último (identificando valor) es el primero de los pasos para minimizar el riesgo de pérdida permanente. En última instancia, la inversión no se trata de identificar buenos activos, ya que estos pueden estar cotizando demasiado caros y, por tanto, apenas ofrecer rentabilidad y margen de protección. Se trata de comprar bien, de comprar activos cuyo valor intrínseco está muy por encima del precio o cotización.

Metodología y disciplina. Existen diferentes métodos para obtener el valor intrínseco del activo que has decidido comprar. Elige el que quieras, el que más te convenza y el que te ayude a explotar todo tu potencial. No es nada fácil obtener resultados extraordinarios en las inversiones. Para ello deberá ser capaz, en palabras de Howard Marks, de ver cosas que los demás no ven, verlas de distinta forma o analizarlas mejor. Y si eres capaz de hacer las tres a la vez, mejor. Piensa en estos tres puntos cuando te decidas por una metodología de inversión. Y sobre todo se disciplinado, no te dejes llevar por el día a día de las cotizaciones. Dicen que cuando te empiezas a marear sirve de ayuda concentrar la mirada en un punto fijo e inmóvil. Si las cotizaciones diarias te empiezan a marear, fija la concentración en el valor intrínseco que has calculado o en tu metodología de inversión.

Dedica todo el tiempo a mejorar factores controlables de las decisiones de inversión. Normalmente los inversores dedican el 90% del tiempo a ver como fluctúan sus inversiones y el 10% restante a celebrar las subidas y preocuparse por las bajadas. En nuestra opinión, el 100% del tiempo del inversor se debería dedicar a aspectos controlables de la gestión de inversiones. Si el mercado está cayendo, no voy a solucionar nada viendo actualizaciones del valor de mis inversiones cada 60 minutos o cada semana. En cambio, si podemos mejorar nuestra cartera si minimizamos costes de gestión, identificamos y eliminamos costes ocultos, optimizamos carga fiscal, implementamos una estrategia clara o dedicamos tiempo a la formación financiera.

Las personas sobreestimamos nuestra capacidad para calcular el riesgo y entender mecanismos que nunca antes se han visto. Y es curioso, porque los seres humanos tenemos la capacidad de percibir que una situación presenta determinados riesgos sin tener que haberla vivido. No tenemos que quemarnos para saber que no debemos meter la mano en una cazuela de agua hirviendo. Pero cuando un mercado alcista está en su apogeo las personas no utilizamos esa capacidad. Antes de identificar o reconocer que el agua está hirviendo (precios excesivamente altos), tendemos a sobreestimar nuestra habilidad para comprender y justificar por qué esta vez cuando metamos la mano en el agua hirviendo no nos vamos a quemar.

El control de riesgo tiene un papel protagonista en el éxito de una cartera de inversión a largo plazo. Pero no debemos confundir este control del riesgo con aversión al riesgo. Es necesario estar seguro de que comprende los riesgos de sus inversiones y la exposición. Que se gestionan adecuadamente y comunican de forma transparente. Esto no es aversión al riesgo, es una gestión inteligente del riesgo. Ese que asumes cuando la rentabilidad esperada es realmente atractiva porque la probabilidad de pérdida permanente está dentro de parámetros razonables.

 

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