Rubén  

Ruben1985 (40º) 

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Ruben1985
16:46 el 18 agosto 2013

Ben Graham durante "La 'Extraña' Década"

En mi anterior artículo hacía referencia a como, desde el año 2000 hasta nuestros días, los bonos del tesoro a diez años han obtenido mayor rentabilidad que el S&P 500, y se mostraba un gráfico que vuelvo a reproducir aquí.

Pero ¿que hubiese ocurrido si durante ese mismo periodo de tiempo, Vd. hubiese hecho caso a las enseñanzas de Ben Graham y se hubiese limitado a adquirir compañías que cotizan a una ratio PER menor a 10 veces y una deuda menor o igual al 50% de los fondos propios? Deseoso de saber lo que le hubiese ocurrido a uno de esos ‘Grahamitas’ durante ‘la década perdida para las acciones’, he realizado un backtest, para el mercado de los EE.UU., bajo las siguientes condiciones:

  • Acciones con una ratio PER menor a diez veces.
  • Deuda sobre capital menor al 35%.
  • Compañías con ventas iguales o superiores a 500 millones de dólares.
  • Rebalanceo cada dos años.

 

De entre estos requisitos, dos creo merecen una breve explicación. En primer lugar, ante la imposibilidad de utilizar la ratio de deuda sobre fondos propios, he utilizado una muy similar, la relación deuda/capital. En realidad, ambas son equivalentes pues el término ‘capital’ se compone de fondos propios más deuda. Así, una empresa con una ratio deuda/fondos propios del 50% (0,5€/1€), es decir, 0,5€ de deuda por 1€ de fondos propios, poseerá una ratio deuda sobre capital del 33,3% [0,5€ / (1€ + 0,5€)]. Por otro lado, utilizar únicamente empresas con ventas iguales o superiores a 500 millones de euros es fruto de actualizar el criterio de Graham de buscar empresas con un tamaño adecuado.

Hasta aquí no hay muchas diferencias con la mayoría de backtest que se pueden ver por ahí. La cuestión es incorporar en mencionada estrategia lo que habría sucedido de haber sido implementada en realidad (con comisiones e impuestos). Para ello he aplicado los siguientes requisitos:

  • Comisiones por transacción de 4,95€ (en un buscador de 'plataformas de trading por Internet' encontré a ‘Zecco Trading’ con dicha comisión).
  • Impuesto del 20% 'aplicado' en el momento en que se realiza el rebalanceo.

 

Los resultados de la estrategia (denominada BGF) son, al igual que en tiempos de Graham, realmente prometedores. Una cartera de 50.000€ invertida el 1 de enero de 2000 habría obtenido 350.762€ a 31 de diciembre de 2012, cerca de un 16,2% en términos anualizados.

Así que, a la hora de invertir, céntrese en lo importante. Como escribía Warren Buffett en 1959: “No hago ningún intento por predecir el mercado, mis esfuerzos están dedicados a encontrar títulos infravalorados.”  Olvídese del efecto 2000, de la guerra de Irak, la de Afganistán, Grecia, de una posible desmembración de la Unión Europea, si el paro sube este mes, si baja, o el resto de cosas insustanciales que solo preocupan a quienes viven de ellas. Este experimento vuelve a poner de manifiesto que las preocupaciones de los ‘expertos’ no son más que ‘ruido’. El 95% de ellos son unos privilegiados, pues a poca gente se le remunera de forma tan sustanciosa por destruir valor de forma sistemática. Olvídese de ellos, utilice estrategías contrastadas como la de Ben Graham, todo un 'all in al antiglamour'. Como escribía James Montier en uno de sus artículos; “Buy when it’s cheap, if not then, when?”

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No he entendido bien si en los datos ya va aplicado el 20% de descuento fiscal en los beneficios.

Muestro aquí una comparativa con nuestro querido Bestinver Internacional:

El criterio del Backtest es que cada dos años se rebalancea. Por ejemplo, el primer rebalanceo lo realiza el 1 de enero de 2002 (dos años después de empezar a 'rodar'). En ese momento aplica el 20% sobre las plusvalías que se hayan obtenido. Obviamente es una herramienta mecánica que siempre tendrá diferencias con la realidad (por ejemplo, no sé si puede compensar posibles pérdidas fiscales con ganancias y cosas así).

Desconozco la rentabilidad de Bestinver pero por ejemplo, confíe más en el experimento de mi segundo comentario (el que rinde un 17,8% lo ha hecho Wesley Gray, que publica papers en EE.UU. y es profesor de universidad). Luego busque algún inversor que haya obtenido eso mismo. También es cierto que la cartera es de 50.000€.  Seguramente una cartera como la de Bestinver no podría entrar en todas las compañías o no con el peso suficiente (igual poseerían más del 50% de una compañía por ejemplo) o necesitaría una mayor diversificación.

El hecho  de comparar con Bestinver es para ver qué le puede interesar más a un inversor normal que no tiene problemas con el tamaño de su cartera. Bestinver tiene los inconvenientes de su mayor tamaño y también sus ventajas.

El problema de estos estudios es que a la hora de aplicarlos no suelen funcionar, probablemente por falta de disciplina pero no estoy seguro que sea solo por eso.

Puede ser que la herramienta no haga bien los cálculos. Aunque creo que, en ese caso, casi seguro que la rentabilidad es superior a la del S&P 500 (2%). Volveré a 'hacer rodar' los backtest y si tengo noticias volveré a escribir.

@Ruben1985, veo que Value Line es de suscripción de pago. ¿Crees que es mejor que Finviz?

Los resultados son de esta página (recomendada por James O'Shaughnessy). Ha vuelto a salir lo mismo por cierto.


Entiendo que el universo de inversión del backtest efectuado por @Ruben1985 está circunscrito a EE.UU. El caso de Bestinver es diferente: invierte mayoritariamente en empresas cotizadas en Europa. De ahí provendría buena parte de la diferencia de rendimientos, creo yo; además, del motivo apuntado sobre el tamaño.

@xiscom efectivamente el universo del backtest es EE.UU. Os dejo los resultados que John Reese ha obtenido utilizando la estrategia del 'inversor conservador' de Graham desde julio de 2003 hasta hoy, para una cartera de 10 acciones con rebalanceo anual.

PD: Los criterios del 'inversor conservador' aparecen en uno de mis artículos recientes. John Reese no utiliza el requisito de los dividendos.

Rubén, a los dos años se venden todos los valores o sólo los que pierden.

es interesante este análisis. Gracias

@bauer110: se venden todos los valores. Al final de su carrera, Graham abogó por un sistema mecánico en el cada acción se mantuviese en cartera hasta que se hubiera apreciado un 50% o hasta que hubieran transcurrido dos años desde su compra,lo que antes ocurriese.

Dado que resulta imposible, al menos con la herramienta de backtest que utilizo, implementar la primera de las premisas, la cartera se vende 'en bloque' trascurridos dos años. Es como la Magic Formula de Greenblatt, solo que en vez de cada año, esta es cada dos años.

Gracias por la aclaración Ruben, un día de estos presentaré mi cartera virtual  https://www.unience.com/cartera-de-inversion/bauer110/captain-america, que está montada con el screener de la Magic Formula y la verdad es que va muy bien. Quiero ser disciplinado y mantenerla durante un largo tiempo para ver su evolución y poderla comparar.

Un saludo 

@Ruben1985 y @bauer110: la disciplina en la inversión es fundamental, aunque yo no hablaría de "mecanicismo" (la aplicación de reglas mecánicas no puede ser un sustituto del análisis). Saludos cordiales.

@Ruben1985 a mi la verdad es que sus resultados no me sorprenden. Alguno de los afluentes al gran "embalse" del que beben Porcino y Jabato utilizan criterios muy similares (si no iguales) a los que Vd. comenta, y los resultados están a la vista (bien es cierto que desde hace dos años, aunque sobre datos 100% fuera de muestra y esto sí, sin contar comisiones ni impuestos, pero sí dividendos)

@arturop la verdad es que aunque son meramente tres estudios; el de Wesley Gray (17,8%), el de John Reese (15,1% con seis criterios del 'inversor conservador' ) y 'el mío' (el menos fiable pero con una rentabilidad del 16,2%), empiezan a ser ya unos cuantos 'rondando' rentabilidades superiores al 10% ( y muy similares entre ellos).

Además, incluso aunque mi backtest resultase finalmente erróneo (salvo fallo garrafal), ¿a cuanto se puede reducir la rentabilidad? Imaginemos que pasa del 16,2% a un 4%. Sigue siendo el doble que la del S&P500 (un 2%), y durante un periodo de trece años. Si tenemos en cuenta que un 70% de los gestores no supera los índices... aún en el peor de los escenarios seguiriamos por encima de la mayoría de profesionales. Es el margen de seguridad aplicado a una fórmula de inversión :-)

PD: Creo que ya tenía el libro de Jeffrey Hooke en su wishlist, solo que con otro aspecto exterior. El miércoles acaban de llegar mis libros (el de John del Vecchio, que esta en su lista, incluído).

Una idea brillante y sencilla.

Esta claro que acciones con PER de 1 digito y poco apalancadas en 2 años baten al mercado......yo no tengo dudas.

Teniendo en cuenta que el mercado americano esta sobrevalorado (como un 60%) y el mercado europeo esta un 50% de media más barato que el de  USA,para mi tiene más sentido aplicar esta estrategia en Europa.

Ademas, no olvidemos que en USA debe haber cientos de miles de money managers dandole al coco...lo que hace que sea uno de los más eficientes del mundo.

Para acabar....el ciclo económico en Europa lleva un decalaje de casi 2 años con respecto a USA.

Una idea (que estoy aplicando) sería tener acciones europeas (a la Graham) y cubiertas en un 70-80% por futuros americanos sobre el S&P (más faciles de operar) o Russell 2000 (más sobrevalorado pero dificil de operar,solo conozco que se pueda con  interactive brokers)

Así evitamos grandes disgustos:

1.-El cataclismo de 2008 se convertiría en año positivo.

2.-En mercados bajistas el dolar suele ser valor refugio ....con lo que se gana con el futuro vendido y con el cambio respecto al Euro.

3.-En el peor de los casos ,si el mercado sigue subiendo y ahondando su sobrevaloración seguriamos tirando del alfa de la estrategia...............suponiendo que seguimos haciendo rollover y manteniendo la cobertura .........................tenemos que ver las pérdidas de los futuros como a compensar con la cartera de acciones .

4.-Al hilo de lo anterior se desharían posiciones (comprando los futuros) en momentos de bajadas importantes (superiores al 10-20%) y sería el mejor  momento para comprar acciones (más baratas)

@Qixote1, ¿puedes concretar cómo realizas la cobertura del S&P?: strike, vencimiento, etc.

Futuros……..así es como lo entiendo yo.


Un futuro es un contrato que se negocia en un mercado organizado por el que se entrega algo (el subyacente) a vencimiento .


El que nos ocupa ,el Mini S&P 500 simbolo ES tiene un precio 1643.5 (segun escribo,baja un .42% ) y un multiplicador 50 .Osea que cada contrato en estos momentos equivale a 1643.5 por 50….82175 usd de “indice S&P 500”.Si estamos vendidos en 1 contrato,ahora estamos ganando 82175*0.042=3451 usd.


El vencimiento es el 3er viernes a las 830 horas CT (usa) de los meses:

marzo,junio,septiembre,diciembre.


Es uno de los contratos más líquidos que conozco (con excepcion de las divisas) ………..en estos momentos existen mas de 2 .830.000 posiciones abiertas (open interes)................siempre hay compradores y vendedores y con poco spread (diferencia entre demanda y oferta) .


Además se negocia practicamente 24 horas al día ………...se hace un corte para liquidar y poco más………….con lo que conlleva el poder abrir posiciones a cualquier hora (esto en brokers americanos,aquí bankinter abre de las 8 a las 22,15 CET horas .


Para operar ,cada contrato tiene su garantía .En el caso de bankinter se exige 3500 usd del mercado ,más 1225 que exige el banco.Total 4725 dolares.


Para acabar esta perorata…………..si vendemos 1 contrato cubrimos el equivalente a aprox. 82000 dolares de cartera.Unos días antes de vencimiento se hace un Roll Over (como una extensión) al siguiente vencimiento y por una pequeña cantidad extendemos vencimiento a Diciembre.Casi nadie que opera con futuros llega a vencimiento……...o se hace roll over o de cierra la posición.


De esta manera podemos cubrirnos durante años de posible mercados bajistas.


Si el mercado sube ,nuestras acciones (infravaloradas ) nos compensaran la minusvalía latente del futuro.

Si el mercado baja ,nuestra posición corta nos proporcionara liquidez para entrar en el mercado cuando más oportunidades existen.

@Quixote1, gracias por la muy pormenorizada explicación.¿Has hecho una estimación de cuanto hubieras perdido si hubieras realizado esta cobertura desde principios de año? ¿Has contemplado comprar puts o, incluso,  algún derivado del VIX?

Las opciones són caras de operar y dependen mucho de la volatilidad.

En cuanto a operar volatilidad me parece una complicación innecesaria.

En cuanto operas con futuros (como cobertura) y valoras la rentabilidad del conjunto de la cartera (no futuros por un lado y acciones por otro) no quieres otro producto.

La rentabilidad del futuro es muy similar al índice............osea que si estuvieras corto desde principios de año,perderías a fecha de hoy un 19% aprox.

 

La clave es tener una estrategia de timing que con pocas señales al año te permita entrar y salir de la cobertura en mercados sobrevalorados como el actual.

 

A principios de año el mercado no estaba tan agotado como ahora.La media de máximos - mínimos (acciones que marcan máximos y mínimos de ultimas 52 semanas) es un indicador fiable (dentro de la limitacion del timing) y actualmente da tendencia bajista.

 

Esto es un poco complejo,pero si hay interes vamos desgranando los temas.

 

A propósito.un gazapo.El el post anterior puse que si estuvieramos cortos del S&P ganariamos  4725 dolares cuando en realidad se me fue un cero.....són 472 dolares.

 

@Quixote1, por mi parte si hay interés, así que desgrana o haz un artículo explicándolo. El índice al que te refieres ¿es el New highs/Lows?.¿donde lo sueles mirar?.¿Crees que es verdaderamente efectivo?....

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