Rubén  

Ruben1985 (40º) 

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Ruben1985
14:48 el 24 junio 2015

Una Oda (breve y melancólica) a los Dividendos

Como decía Don Hilarión en La Verbena de la Paloma, “los tiempos cambian que son una barbaridad”. Nada muy diferente ocurre en el mundo de la inversión. “ Inversión a largo plazo” ha pasado de ser una expresión redundante a ser un oxímoron. Así parece demostrar la súbita caída en el periodo medio de tenencia para las acciones del New York Stock Exchange (NYSE).

 

 

Atrás quedan los tiempos en los que una acción podía permanecer en una cartera cinco, seis o siete años (como desde los años cuarenta hasta mediados de los setenta). En la actualidad, las acciones cambian de manos por término medio cada ocho meses aproximadamente. En medio de este clima dominado por un profundo síndrome de hiperactividad, una de las principales fuentes de rentabilidad de las acciones ha sido totalmente despreciada; los dividendos. Otrora principal motivación para invertir en una compañía, buena parte de la actual comunidad “inversora” considera estos un vestigio del pasado. Sin embargo, más de un siglo de datos proporcionan un buen aldabonazo a quienes mantienen la postura de que el reparto de dividendos es hoy una práctica trasnochada.  En 2011 el gestor Daniel Peris, con la ayuda de los datos proporcionados por el profesor Robert Shiller, llegaba al siguiente cálculo; desde 1926 las acciones han obtenido un 9,7% de rentabilidad. De este 9,7%, un 4,2% correspondió al rendimiento por dividendo mientras que un 4,4% adicional se corresponde con el crecimiento de dichos dividendos. En suma, los dividendos y su crecimiento han supuesto cerca de un 90% de la rentabilidad total. Entonces, no es de extrañar que según datos del profesor Ken French, las compañías que pagan dividendos hayan superado en rentabilidad a aquellas que no lo hacen, como demuestra el siguiente gráfico.

 

 

Claro que si nuestro horizonte de inversión es de ocho meses, es normal que el dividendo resulte algo del todo intranscendente. John Maynard Keynes definió la especulación como “la actividad de predecir la psicología del mercado… adjuntando la esperanza de un cambio favorable en la valoración”. Como muestra en el siguiente gráfico James Montier, en periodos de un año - a la izquierda - la principal fuente de rentabilidad de las acciones son los cambios - en rojo - en la valoración (es decir, la expansión de múltiplos). Vistos el gráfico de Montier y la definición de Keynes de forma conjunta, un periodo de tenencia inferior a un año (en el que los resultados están dominados al 80% por el cambio en las valoraciones) se antoja como una clara apuesta por la especulación (¡lo cual se ajusta perfectamente a ese periodo medio de tenencia de ocho meses!).

 

 

El gráfico también muestra - a la derecha - como para periodos de cinco años ese 80% se revierte en favor de los “aspectos fundamentales” - en azul y amarillo - de la inversión (dividendos y el crecimiento de los mismos). Como se mencionó anteriormente, en el muy largo plazo los fundamentales representan casi un 90%. ¿Qué significa todo esto para el inversor? En pocas palabras, a largo plazo, el destino de una inversión dependerá principalmente de la evolución del negocio subyacente.

Uno puede tener la libertad de operar, si así lo desea, sobre una base especulativa. Pero ha de entender que el tiempo juega en favor de los fundamentales de la compañía. Puesto que nadie tiene una bola de cristal, no parece descabellado enfatizar la inversión sobre la especulación. Como advirtió Keynes:

“Invertir es intolerablemente aburrido y demasiado exigente para cualquiera que esté exento del instinto apostador; mientras que quien lo tiene debe pagar a esta propensión el peaje adecuado”.  

 

Imponiendo disciplina a un mal “asignador” de capital

El debate sobre si es apropiada la distribución de dividendos es tan viejo como las propias finanzas. Entre las obras que afrontan este dilema se encuentra El Inversor Inteligente de Benjamin Graham (además de Acciones Ordinarias y Beneficios Extraordinarios de Philip Fisher. Aun cuando mantienen enfoques distintos a la hora de construir una cartera, ambos comparten un principio similar cuando se trata del reparto de dividendos). En el capítulo 19 de su libro, Graham lo expone de manera cristalina:

“Opinamos que los accionistas deberían exigir a sus equipos directivos una tasa de desembolso de beneficio normal, del orden de, por ejemplo, dos tercios, o alternativamente una demostración más allá de toda duda razonable de que los beneficios reinvertidos han generado un satisfactorio incremento de los beneficios por acción.” [Énfasis añadido]

 

Una forma de conocer si la retención de beneficios está cumpliendo los requisitos de Graham consiste en descomponer ese rendimiento por beneficios (E/P) en dos componentes;

  • Rentabilidad por dividendo (D/P).
  • Rentabilidad de los beneficios retenidos (RE/P) [donde RE = E-D].

La teoría nos indica que, si la reinversión que está haciendo el equipo directivo es eficiente, la rentabilidad de los beneficios retenidos debería ser igual al crecimiento real de los dividendos. Allá por 2002, de nuevo es James Montier quien realizó dicha descomposición para el periodo 1950-2000. La cruda realidad queda reflejada en el siguiente gráfico. Salvo la década de los sesenta, el crecimiento real de los dividendos ha sido siempre inferior a la rentabilidad de los beneficios retenidos. Dicho de otra manera, la inversión de esos recursos ha sido ineficiente y por lo tanto, muchos negocios habrían beneficiado a sus accionistas distribuyendo más beneficios en lugar de retenerlos y malgastarlos.

 

 

Esto no es una sorpresa para algunos de los grandes “asignadores” de capital (y que sí merecen retener sus dividendos) como Warren Buffett, quien en su carta a los accionistas de 1987 escribía lo siguiente:

"Este punto puede ser importante, ya que los jefes de muchas empresas no son expertos en la asignación de capital. Su incapacidad no es sorprendente. La mayoría de los jefes llegan a la cima debido a que han sobresalido en ámbitos como marketing, producción, ingeniería, administración o, a veces, política institucional.

Una vez se convierten en directores generales, se enfrentan a nuevas responsabilidades. Ahora deben tomar decisiones de asignación de capital, un trabajo crítico que puede que nunca hayan abordado y que no se domina fácilmente. Es como si el paso final para un músico altamente talentoso no fuese actuar en el Carnegie Hall sino, en cambio, para ser nombrado presidente de la Reserva Federal.

La falta de habilidad que muchos CEOs tienen en la asignación de capital no es poca cosa: Después de diez años en el puesto, un CEO cuya compañía retiene anualmente ingresos equivalentes al 10% del patrimonio neto es responsable del despliegue de más del 60% de todo el capital operativo del negocio. Los CEOs que reconocen su falta de habilidades en la asignación del capital (que no todos lo hacen) a menudo tratan de compensarlo acudiendo a su personal, consultores de gestión, o banqueros de inversión.

Charlie [Munger] y yo hemos observado con frecuencia las consecuencias de tal "ayuda". En definitiva, creemos que es más probable que acentúen el problema a que lo resuelvan.

Al final, un montón de asignación de capital poco inteligente se lleva a cabo en la América corporativa. (Es por eso que se escucha hablar tanto de "reestructuración")."

 

Visto lo visto, permítanme arrojar cierta sombra de duda sobre las capacidades de los equipos de gestión a la hora de tomar decisiones de asignación de capital. Muchos de estos equipos no merecen retener tantos recursos en vista del poco provecho que obtienen de ellos. Sin embargo, los mismos no cejan en su empeño de seguir reteniendo buena parte de los beneficios “en provecho de los accionistas”, algo que incluso ha calado entre buena parte de la comunidad “inversora”. Nuevamente aludiendo al capítulo 19 de El Inversor Inteligente, Graham observaba:

“El argumento principal al que se alude en la actualidad para defender el pago de dividendos reducidos, en vez de liberales, no es que la empresa «necesite» el dinero, sino, al contrario, que puede utilizarlo en beneficio directo e inmediato de los accionistas reteniendo los fondos para llevar a cabo una expansión rentable.”

 

Queda demostrado otro de esos casos en los que una teoría choca contundentemente con la realidad.

 

Conclusión

Los dividendos han sido un componente fundamental en los retornos de la acciones. Concretamente han supuesto un 40-50% en términos de rendimiento y otro tanto en términos de crecimiento hasta llegar a casi el 90% de los rendimientos de las acciones. Sin embargo, una creciente estirpe de ‘”inversores a corto plazo” (es decir, especuladores) ha denostado este componente, normalmente en su perjuicio en forma de rentabilidades inferiores. La evidencia nos indica que aquellos equipos directivos que son capaces de utilizar productivamente todos los recursos retenidos son una excepción y no una regla. Solo las excepciones (Buffett, Malone, Watsa… etc.) merecen retener una gran cantidad de esos recursos. El resto haría bien en incrementar las distribuciones a los accionistas.

 

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@mariaisabelsanz

Responder a todo lo que pregunta casi daría para escribir un libro :-) y creo que en el foro hay gente mucho más preparada que yo para contestarle. De todos modos le daré mi opinión:

Por supuesto que un aumento de deuda aumenta el riesgo de una empresa, aunque a veces cierto nivel de deuda es bueno para impulsar el crecimiento. Es tarea de los directivos saber cual es el nivel adecuado de deuda en cada caso. De todos modos, en lo que se refiere a las OPV, tengo la impresión de que se suelen realizar en el mejor momento para los propietarios y el peor para los inversores.

¿Fondo de inversión o acciones?

Pues mire, creo que puede encontrar respuestas para todos los gustos. Solo le haré algunas matizaciones. Para mí el diferimiento de la tributación es clave si está pensando en invertir a muy largo plazo.

No creo que el fondo de inversión sea un vehículo para contratar y se acabó. Debe hacer un seguimiento  y ver, entre otras cosas, que el equipo gestor sea coherente con su filosofía y con lo que se espera de ellos.

Las comisiones son, sin duda, la gran desventaja. Yo tengo predilección por fondos con bajas comisiones o por lo menos no superiores a la media. Asegúrese de que se ganan su sueldo.

En cuanto a acciones con alta rentabilidad por dividendo, es una opción válida, pero ni mucho menos es el único aspecto a considerar al invertir en una acción. Simplemente recuerde que el dividendo no es algo inamovible. Usted puede invertir en una empresa y el día siguiente decidir la directiva que no va a seguir pagando dividendos, o que va a recortarlos en gran medida.

Espero haberla ayudado en algo.

 

 

 

 

@mariaisabelsanz

"mientras en un fondo o en un ETF te "comes" las bajadas, al menos las prolongadas, completamente, viendo reducirse tu capital sin protecciones, con la inversion directa en acciones, el dividendo "amortigua" la perdida de valor cotizado de tu accion."

Parece olvidar que el fondo o ETF está compuesto por acciones, que reparten dividendos al fondo o ETF exactamente igual que a usted. Por tanto la "amortiguación" de la que habla por inversión directa en acciones no es tal.

En mercados bajistas que el impacto sea mayor o menor no depende del vehículo sino del tipo de acciones en cartera. Si se trata de empresas sólidas, estables, con beneficios recurrentes, "aburridas", probablemente sufra menos.

@CYGNUS, habrá que hacer algunas suposiciones, pero voy a ver. Parto de la base de que la rentabilidad a largo plazo de la bolsa americana es del 7% anual, descontados los efectos de la inflación, es decir, se trata de retorno real. Entonces lo que está diciendo Montier con su gráfico es

A 1 año (lo echo a ojo)

75% es cambio en la valoración, es decir, 5.25%

15% es por el dividendo, es decir, 1.05%

10% es por el crecimiento del dividendo, o 0.7%

A 5 años el retorno total sería del 40% y la distribución sería la siguiente

25% cambio de valoración, es decir 10%

25% dividendo, es decir 10%

50% crecimiento de dividendo, es decir 20%

Si lo anualizamos, nos sale que anualmente los valores serían 1.75, 1.75 y 3.5 % respectivamente, con lo que el efecto del dividendo sería del 5.25% en conjunto. Claro, yo no tengo los datos para recrear el gráfico (y perdóneme pero sí que no me voy a parar a buscarlos), pero dada la fuente de la que vienen y también que me parece muy razonables los números que nos salen, pues los doy por buenos, pero bueno aquí ya es cuestión de la plausibilidad que cada uno le de.

Una última aclaración, el 7% del que parto es la tasa media a un plazo muy largo con lo que las cifras a 1 y 5 años tendrán muchas desviaciones para cualquier periodo en concreto. Eso sí si cogiéramos la media de cada tipo de periodo la cosa debería salir bastante ajustada.

@arturop

Le había propuesto que tratara de hacer los cálculos, con una supuesta acción, año a año para que viera que es imposible que le cuadren los números.

 Usted ha puesto números a los gráficos de Montier (le agradezco la molestia), y como me resultaba absurdo lo que representan dichos gráficos, pues los números me resultan igualmente absurdos. ¿No le resulta ilógico que si tomo una acción promedio en un año promedio me diga que su precio crece un 5,25% y que al mismo tiempo si tomo esa misma acción promedio en 5 años promedio crezca su precio a un ritmo del 1,75% anual?

Por favor, relea esta parte del artículo que copié:

If the current dividend yield on your portfolio is (say) 3% and you demand a 10% return for investing in risky stocks, then 30% of your expected return will come from dividends - 3% as a portion of 10%. This does NOT change the longer you hold your portfolio. Each year is calculated anew with the current dividend yield. And history is just the sum of all individual years.

Gracias.

@mariaisabelsanz

Creo que nos estamos desviando bastante del tema del artículo de Rubén, pero respecto a lo que me discrepa: estamos hablando de cosas distintas. Yo le hablaba de la comparación entre un fondo de inversión y la inversión directa en acciones REINVIRTIENDO los dividendos. Pensaba que era eso a lo que se refería usted desde un primer momento.

Si, por contra, usted quiere comparar un fondo de inversión con la inversión en acciones SIN REINVERTIR los dividendos, en ese caso tiene usted toda la razón. Comprando acciones su cartera tendrá menos drawdown en mercados bajistas. Y por contra, acumulará menos capital en mercados alcistas.

La acción promedio crece un 7%, ya sea a un año o a cinco. Nadie dice que en un caso es 1.75 y en el otro 5.25. Por favor léame otra vez, lo que le estoy enumerando es la distribución anualizada de los retornos en cada caso. Si quiere aplicarlo con un ejemplo tome una acción con precio inicial 100 y los retornos tienen la magnitud expresada por los porcentajes.

Entiendo lo que pone en el párrafo que adjunta, pero no contradice la argumentación de Montier ni lo que le digo yo. Habla de algo relacionado, pero distinto, además de que personalmente no le veo que aporte gran valor a no ser que hable del ejemplo de Siegel que cita en el artículo, etc, pero aquí no hablamos de eso, hablamos de cómo cambia la procedencia de las distintas fuentes de retorno en función del plazo de inversión y por tanto lo importante que se torna el crecimiento del dividendo sobre todo.

"Parto de la base de que la rentabilidad a largo plazo de la bolsa americana es del 7% anual, descontados los efectos de la inflación, es decir, se trata de retorno real. Entonces lo que está diciendo Montier con su gráfico es

A 1 año (lo echo a ojo)

75% es cambio en la valoración, es decir, 5.25%

15% es por el dividendo, es decir, 1.05%

10% es por el crecimiento del dividendo, o 0.7%

A 5 años el retorno total sería del 40% y la distribución sería la siguiente

25% cambio de valoración, es decir 10%

25% dividendo, es decir 10%

50% crecimiento de dividendo, es decir 20%

Si lo anualizamos, nos sale que anualmente los valores serían 1.75, 1.75 y 3.5 % respectivamente"

Ya sé que en el ejemplo que usted propone la acción crece a un 7% real todos  los años. Nada que objetar. El problema es cuando se trata de descomponer qué parte corresponde a dividendos y qué parte a revalorización en precio. Entiendo que cuando Montier y nosotros hablamos de "cambio de valoración" estamos hablando de revalorización del precio de la accón, es decir, si en bolsa pasa a valer 22 $ en lugar de 20 $, se ha revalorizado un 10%.

Si usted me dice que "nadie dice que en un caso es 1,75% y en el otro 5,25%", ¿de qué me está hablando cuando escribe lo que he resaltado en negrita?

Tiene Vd razón, no le entendí. En cualquier caso, yo no veo la contradicción, porque a un año no da tiempo a que los dividendos crezcan y compongan ¿no? Por tanto la mayor parte de la variación tiene que a la fuerza explicarse por el cambio de precio. Imagino también que el efecto volatilidad, mucho mayor para un año que para cinco "enrarece" la explicación. De todas formas de lo que estoy muy seguro es de que Montier no se inventa los números

Puede utilizarse la otra cara de la misma moneda. Jack Bogle utiliza en el capítulo 2 de su libro Common Sense on Mutual Funds una versión similar a la expuesta por Montier. Bogle descompone los retornos en tres:

  • Rentabilidad por dividendo
  • Crecimiento del BPA
  • Cambios en la ratio P/E

¿Dónde encaja el factor ‘crecimiento de los dividendos’ en esta descomposición? Los dividendos están relacionados con el BPA por medio del payout (porcentaje de beneficios distribuidos en forma de dividendos). El payout ha sido históricamente bastante estable (cercano al 50%). Así que, prefijado un determinado nivel de payout, el crecimiento de los dividendos debería ser similar al crecimiento del BPA. Por eso Montier menciona que si las recompras incrementan el BPA, así debería ocurrir para los dividendos (si el payout es estable).

Existe un cálculo muy sencillo para ver que se está haciendo con la parte que NO se está distribuyendo en forma de dividendos. Desde el año 2000 hasta nuestros días la moda de no distribuir dividendos se ha venido acrecentando. Durante ese periodo la ratio RoE ha sido del 14% aproximadamente y el payout, del 35% aprox. Eso significa que podríamos llegar a esperar un crecimiento de BPA cercano al 9% anualizado (RoE * payout = 14% * 0,65 = 9,1%) pero ¿ha sido así? Según mis cálculos sobre los datos del portal 'multpl', el crecimiento ha sido del 3% anualizado. El coste de recibir dividendos y tributar por ellos parecen ‘peanuts’ en comparación con ese 6% “destruido” por el equipo gestor. Research Affiliates (junto con Cliff Asness) llegó a una similar conclusión en la que desmentía el hecho de que una mayor retención de beneficios (menor distribución de dividendos) se traduzca en un mayor incremento futuro del BPA.

Estoy de acuerdo en la teoría cuando expone que si existen proyectos no acometidos cuyos RoEs son superiores al coste de los fondos propios, la distribución de dividendos estaría destruyendo valor. El problema es que muchos gestores piensan que incluso montar un ‘solárium en el Sahara’ cumple la máxima arriba expuesta.  

El ‘performance attribution’ de los cambios del P/E sobre la rentabilidad total tiene sentido. Tomemos las tres fuentes de rentabilidad mostradas arriba por Bogle y utilicemos una acción que no paga dividendos (lo que reduce las tres fuentes de rentabilidad a dos: crecimiento del BPA y cambio en la ratio P/E). Si una acción que gana un BPA de 1€ cotiza a 15€, quiere decir que su ratio P/E es de 15x (el nivel histórico para el S&P 500). Si al siguiente año la empresa genera un BPA de 1,1€ y cotiza a 22€, su ratio P/E ahora es de 20x. La rentabilidad total del 46% (de 15€ hasta los 22€) es explicada en su mayor parte por el cambio ocurrido en la ratio P/E (de 15x a 20x), y no por el cambio en el BPA (de 1€ a 1,1€). Si al siguiente año la reversión a la media ocurriese (es esperable que esto ocurra en un periodo más largo pero por motivos ilustrativos lo acorto) y la empresa vuelve a generar un crecimiento del BPA del 10%, esta vez hasta un BPA de 1,21€, pero la ratio P/E vuelve a 15x, la cotización será de 18,15€. El cambio en la ratio P/E sigue siendo el principal factor explicativo de los retornos, solo que en este caso al pasar de las 20x a las 15x ‘aporta negativamente’ y compensa el cambio positivo que experimentó el año anterior (de 15x a 20x). Al final de este segundo año la valoración de la acción viene explicada al 100% por los cambios en el BPA (por sus fundamentales). Pero, paradójicamente, visto año a año de forma individual, es el cambio en la ratio P/E el que más aporta (¡ojo!, unos años positiva y otros negativamente) a la rentabilidad de la acción. Así concluimos con el caso en el que una acción ha pasado en dos años de los 15€ a los 18,15€, lo que supone un 10% anualizado, que se corresponde con el cambio en el BPA, que también ha sido del 10% anualizado (el cambio en las ratios P/E no aporta nada porque se empieza en 15x y se acaba también en 15x).

Que los cambios de valoración son mayores que los cambios en los fundamentales es un hecho que ya reflejó Robert Shiller en su paper de 1981 (que para muchos es la verdadera motivación para otorgarle el premio Nobel de economía).

@Ruben1985

La descomposición de retorno que hace Bogle es perfectamente coherente, a diferencia de la de Montier. El crecimiento del dividendo tiene una clara relación con el crecimiento del BPA, sin duda, pero no es equivalente. Para descomponer el rendimiento de una acción o lo hace como Bogle, o lo hace de forma más simplista descomponiendo entre revalorización del precio de la acción y rentabilidad por dividendo. Lo de Montier es un engendro sin sentido.

Espero que entienda que mis críticas no son hacia su artículo, que en conjunto considero muy interesante, sino exclusivamente al artículo de Montier y las conclusiones que elabora en él.

En cuanto al tema del crecimiento del BPA del 3% anual, ¿no debería considerar la inflación? En ese caso estaríamos hablando de un crecimiento del 5 y pico anual, que en cualquier caso no invalida su tesis de la destrucción de valor para el accionista por parte del equipo gestor.

@CYGNUS, me aventuro a opinar (ya que Vd. no lo aclara) que Vd. afirma que el modelo de Montier es un "engendro sin sentido" porque no le cuadran las cifras. Pero las cifras son las mismas independientemente de un modelo u otro.

@arturop

Creo que he aclarado suficientemente por qué considero lo de Montier un engendro sin sentido. Pero le voy a dar una prueba más. Utilicemos el camino inverso al recorrido hasta ahora.

Si dado un precio de partida X de una acción, yo le digo la rentabilidad por dividendo, el crecimiento del BPA y el cambio en la valoración (es decir, cambios en el PER) seguro que usted me puede calcular el precio final alcanzado por la acción, así como la rentabilidad obtenida. Esa es la descomposición que mencionaba @Ruben1985 citando a Bogle. 

Ahora volvemos a partir de un precio X de una acción, y tomando los factores de Montier, le digo la rentabilidad por dividendo, el crecimiento del dividendo y el cambio en la valoración (es decir, cambios en el PER) y a ver quien puede calcular el precio final alcanzado por la acción y la rentabilidad obtenida.

En un número de 2011 de ‘Buttonwood’ - The Economist - se describe lo siguiente:

“The return from equities comprises the dividend yield, plus dividend growth, plus or minus any change in the rating (the price dividend ratio).”

En ningún momento, creo recordar, Montier señala que el cambio en valoración lo mida por los cambios ocurridos en la ratio P/E.

@Ruben1985

"En ningún momento, creo recordar, Montier señala que el cambio en valoración lo mida por los cambios ocurridos en la ratio P/E."

Pues entonces, discúlpeme, porque yo había entendido que era justo lo que usted interpretaba al leer a Montier.

“The return from equities comprises the dividend yield, plus dividend growth, plus or minus any change in the rating (the price dividend ratio).”

 ¿Y qué ocurre con las acciones que no reparten dividendo? Su rendimiento es una indefinición según el modelo.

Mire, para mi la única forma que hay de que lo de Montier cobre sentido es que en el gráfico donde pone "Dividend growth" se hubiera producido una errata y fuera "Earnings growth" lo que quisiera decir. No obstante, las conclusiones que obtiene Montier al final de su artículo me seguirían pareciendo profundamente equivocadas, que no las suyas (las que escribe usted al pie del gráfico), que considero plenamente acertadas.

 

Muy interesante el artículo y el debate posterior!

Un apunte: De la parte no distribuida en dividendos una parte puede estar destinada a mantener las ventajas competitivas de la empresa, y ¿en consecuencia podriamos ser algo benevolos con la "destrucción de valor"?.  Una empresa necesita y además debe invertir en mantener su foso (salvo que sea un oligopolio estatal).
 

@EduPedreira

Las inversiones para mantener un moat (I+D, imagen de marca, fuerza de ventas…etc.) están contempladas cuando se utiliza la relación “g/RoE” (o mejor aún g/RoIC). Personalmente no sería benévolo (tampoco esperaría que alcanzasen el máximo).

 

@CYGNUS, una cosa que se me quedó en el tintero cuando escribió:

“En cuanto al tema del crecimiento del BPA del 3% anual, ¿no debería considerar la inflación? En ese caso estaríamos hablando de un crecimiento del 5 y pico anual…”

Utilizando los datos del portal multpl los beneficios a 31 de diciembre de 2014 fueron de 103.61 y en diciembre de 2000 fueron 68.33 que en 14 años supone un 3% p.a. “casi clavado”. Ahí está incluida la inflación, por supuesto. Para que nadie piense que estoy haciendo una comparación injusta, debo decir que el margen de beneficios a diciembre de 2014 y 2000 fue de 8.91% y 9.16%, respectivamente.

Correcto... ahora lo entendí. Un desliz mio

 

https://www.unience.com/user/Ruben1985 gracias por la aclaración.

@Ruben1985

Mmmmm...pues después de todo no tengo claro que fuera un desliz suyo. Me parece que su cálculo sí que era correcto. Quizás sea algo fácil de discernir a primera vista para alguien versado en contabilidad, pero no es mi caso.

Vamos a ver. ¿Estoy en lo cierto si supongo que ambos, BPA y Equity, deben incrementarse sin reinversión de beneficios en la misma medida en que lo hace la inflación? Si es así, la reinversión de beneficios produciría el siguiente efecto:

Aumento BPA nominal = (Retention rate * ROE) + inflación

Como usted había considerado incrementos de BPA esperables con reinversión de beneficios lo siguiente:

Retention rate *ROE (sin sumarle inflación de ningún tipo), es justo que busque los datos de incremento de BPA reales, no nominales.

No encuentro un ejemplo de hace varios años de Damodaran. En este se calculaba el “Real RoE”, pero para ello necesitaba antes ajustar por inflación tanto el beneficio como el book value (que en libros aparece a su valor histórico). Cuando utiliza “g/RoE” (o “g/RoIC”) siempre habla en términos nominales.

Ya con un ejemplo de andar más por casa, históricamente el RoE del S&P 500 ha rondado el 13% y la tasa de retención ha sido del 50% aprox. Eso quiere decir que el crecimiento sería de un 6,5% que se acerca bastante a la cifra histórica.

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