“Si esperas a que los problemas se solucionen para comprar ya será demasiado tarde”
Si lo hizo el pasado verano, cuando adoptó un enfoque más defensivo en la cartera del Schroder ISF European Alpha Focus, pero no ahora. Cree que hay muy buenas oportunidades en las compañías cíclicas, aunque asume que puede estar llegando “demasiado pronto” y alerta del exceso de optimismo que hay con las compañías consideradas “de calidad”, en las que el mercado está poniendo en precio poco menos que la percepción.
Nos lo explica en esta conversación que compartimos recientemente en una visita del gestor a Madrid. Esperamos que os parezca interesante:
Pregunta: Fuertes caídas, gran recuperación, otra vez los descensos… ¿En qué punto del mercado estamos?
James Sym: Después del rebote del primer trimestre mucha gente piensa que estamos ante una oportunidad de pasar a ser más defensivo. Pero para mí sería un error. Hay muy buenas razones para pensar que Europa se va a reacelerar: las valoraciones son razonablemente atractivas y todavía hay muchas acciones muy sensibles al cíclico con fuertes caídas respecto al verano pasado. Es donde vemos más oportunidades.
P: Pero en tu cartera veo muchos valores de servicios públicos, que suelen considerarse valores defensivos.
J. S.: Como gestor, muchas veces tienes que bailar como si nadie te estuviera mirando. Debes hacer cosas que podrían parecer estúpidas en algunos momentos. En nuestra cartera adoptamos un enfoque más defensivo a mediados de 2018. Quizá no suficiente, pero sí fue una buena decisión. Pero tras las caídas de final de año hemos vuelto a desplegarnos en sectores donde vemos oportunidades, aunque manteniendo todavía un 25% de la cartera en valores defensivos.
P: No es todavía muy pronto para tomar posiciones en valores cíclicos, si aún no ha empezado la recuperación
J. S.: El mejor momento para comprar es cuando todo el mundo está preocupado. Si esperas a que todos los problemas se solucionen será demasiado tarde. Quizá estemos tomando posiciones demasiado pronto, pero lo prefiero a perderme toda la oportunidad. Las perspectivas de beneficio se han ido reduciendo los últimos meses, por el temor a la ralentización económica, pero creemos que para la segunda parte del año hay motivos a favor de la vuelta del crecimiento.
P: ¿Cuáles serían esos factores?
J. S.: Hay tres grupos importantes para la economía. Los gobiernos, los consumidores y las empresas. Entre los primeros, la subida del populismo ha provocado la muerte de la austeridad como política económica, como estamos viendo en España, en Reino Unido y en toda Europa. También en Francia, con las medidas de Macron ante la revuelta de los chalecos amarillos. Si pasan de reducir su gasto a aumentarlo, será un factor muy importante para la demanda.
El consumidor también viene mejorando desde una posición muy difícil. Por primera vez desde la crisis financiera, estamos empezando a ver incrementos de salarios, ante la mejoría del mercado laboral. Además, estamos viendo reducciones fiscales, como que se eleva el mínimo exento en los impuestos de la renta, lo que supone más dinero llegando al bolsillo del consumidor.
Además, entre las empresas, las expectativas de mejora en los márgenes se han reducido desde niveles muy elevados, a unos más razonables. Todavía podrían reducirse más, pero es un buen momento para entrar.
P: El problema con estas compañías es que podrían verse muy afectadas por la guerra comercial, el final del ciclo económico...
J. S.: Son cosas distintas, aunque puedan tener cierta relación. En cuanto al ciclo, en Europa vemos una demanda local relativamente resistente. EEUU está en la parte final del ciclo, pero normalmente los ciclos no mueren de viejos. Suelen terminar porque los tipos de interés suben significativamente y ahora mismo las presiones inflacionistas todavía no son intensas para que eso suceda.
P: ¿Cómo ves el sector tecnológico?
J. S.: Creo que hay compañías muy caras y casos que llaman la atención. Por ejemplo, en Tesla no veo ningún valor. O Uber, donde es posible que con su modelo de negocio no entre en beneficio nunca, que salió a cotizar con valor de mercado cercano a los 90.000 millones… Hay valoraciones muy altas en el sector.
P: Ante las dudas económicas, mucha gente insiste en la conveniencia de comprar empresas de calidad
J. S.: Nosotros también vemos valoraciones muy altas y riesgos en este tipo de empresas de calidad, donde las valoraciones son muy altas y también hay riesgos de pérdida de cuota de mercado. Un ejemplo, las cerveceras. Antes ibas a un pub y sólo tenías grandes marcas como Heineken, ahora tienes una enorme diversidad de cervezas artesanales que ni siquiera habías oído antes. Muchos negocios también se están viendo afectados por la disrupción de nuevos modelos online. No es ahí donde salimos de pesca. Estamos más interesados en compañías que se puedan beneficiar de una recuperación del consumo, como los bancos europeos o en el sector petrolero y de gas. A nadie le interesan ahora y hay una oportunidad de encontrar gangas.
P: También tienes aseguradoras en cartera. ¿Por qué?
J. S.: Son relativamente defensivas, relativamente baratas y suelen tener una buena rentabilidad por dividendo. Hay gente preocupada por el impacto del fintech o que Google y Facebook te puedan ofrecer un mejor seguro porque te conocen mejor. Pero para este negocio, necesitas los clientes, los datos y los productos adecuados para esos datos. Y sólo las aseguradoras tienen las tres partes. No serán las que crezcan más rápido en Europa, pero esto ya está descontando en el precio. Incluso si no logran crecer las cotizaciones ofrecen un amplio margen de seguridad.
P: Una de las que tienes en cartera es la española Catalana Occidente. ¿Por qué te gusta?
J. S.: Compré las primeras acciones en 2012. Vine entonces a una conferencia Madrid porque nadie quería compañías españolas, lo cual las convertía en un lugar interesante donde mirar. Estábamos muy pocos inversores internacionales. De pronto, empezó la presentación de Catalana Occidente, con el director financiero explicando que era una compañía con 160 años de historia, familiar, gestionada de forma muy conservadora, y que tenían más exceso de capital que su capitalización de mercado. Pensé: “Suficiente. Ya podrías terminar la presentación”. Me gusta también de Catalana Occidente es que no crecen de manera orgánica, que es algo muy intensivo en capital al principio, porque no conoces a los clientes. Crecen comprando negocios, donde sí hay conocimiento de los clientes, especialmente en nichos de mercado muy rentables.
P: La última vez que nos vimos eras muy positivo con las empresas de telecomunicaciones europeas, que no se han comportado muy bien. ¿Sigues siendo optimista o has tirado la toalla?
J. S.: La tesis era que, según fueran acabando de desplegar la red de fibra, al terminar una inversión tan intensiva pasarían a ser generadoras de caja. Han pasado varias cosas. Por un lado, el mercado no ha apreciado esa historia. Por otro, quizá infravaloramos la intensa competencia en distintos países. Fue una mala decisón de inversión, pero funcionó realmente bien en la segunda mitad de 2018, porque era un sector barato y defensivo. Después de este buen comportamiento, hemos reducido posiciones.
P: ¿Cuál es tu mayor preocupación ahora ?
J. S.: Creemos que la inflación va a volver. Y que tendría implicaciones negativas para las acciones mayores que las positivas. Podría tensionar los márgenes corporativos y endurecer la política monetaria. Desde el final de la crisis financiera, hemos tenido un entorno muy favorable para la inversión: inflación muy baja y tipos de interés en mínimos. Pero esto no ha funcionado para todo el mundo. Para que el sistema sea sostenible tiene que volver a alcanzarse un equilibrio. Mi mayor temor es que pasemos muy rápido de un lado de la balanza al otro.
