The Middleby Corporation, un valor sobrecocinado?

Puede que a muchos de vosotros no os suene la compañía The Middleby Corporation (MIDD), a mi el primero. Pero tras la petición de un familiar de echarle un vistazo me decidí a analizarla más profundamente a pesar de no ser el tipo de empresa en la que suelo invertir (no paga dividendos), ya que me ha parecido un caso muy interesante.

A primera vista llama la atención el gráfico de cotización de MIDD ya que ha seguido un crecimiento exponencial. Desde Febrero de 2009 hasta la actualidad ha experimentado unas ganancias de más del 3000%. Pero vayamos por pasos.

Introducción

 

Middleby es una empresa con más de 120 años de historia enfocada en la fabricación y fabricación de equipamiento para cocinas, principalmente de restaurantes y comedores institucionales. Está formada por tres segmentos de negocio distintos:

 

- Foodservice group: segmento enfocado al equipamiento necesario en cocinas industriales, como pueden ser hornos o extractores.

- Food processing: segmento dedicado a proporcionar el equipamiento necesario para finalizar la preparación de comida pre-cocinada (los pequeños hornos utilizados en los restaurantes Subway, por ejemplo)

- Segmento cocina residencial: cocinas completas (horno, refrigerador, microondas, ...) para viviendas de alta gamma.

Su cartera de clientes la conforman tanto grandes cadenas de comida (Subway o Starbucks), pequeños restaurantes y clientes particulares de alto valor adquisitivo.

Fundamentales

 

Ingresos

Los fundamentales de la empresa son bastante buenos. Los ingresos han aumentado una media anual del 17.9% en los últimos 10 años y del 21.2% en los últimos 5. Actualmente se encuentran en $1,671 millones. Cabe destacar que una buena parte del crecimiento viene dado por la agresiva política de adquisiciones de MIDD. Y parece que va a seguir siendo así por un tiempo. Actualmente, están centrados en el mercado chino e inglés. Se está barajando la posibilidad de adquirir AGA Rangemaster, un potente competidor británico.

Otra consecuencia de la estrategia de adquisiciones seguida por MIDD es el aumento del goodwill , es decir los intangibles de la compañía. Un incremento del goodwill no es un factor negativo por naturaleza. Pero si éste aumenta considerablemente más que los activos tangibles, val e la pena preguntarse si MIDD no está pagando demasiado por las empresas que absorbe.

EPS y márgenes

El EPS (Earnings per Share) o BPA (Beneficios por Acción) también ha experimentado un fuerte crecimiento pasando de $1.32 en Diciembre de 2010 a $3.40 en Diciembre de 2014. Por su parte, los márgenes se han mantenido relativamente estables, alrededor del 11%.

Deuda

También ha aumentado la deuda a largo plazo. Actualmente es de unos $630 millones, cuando en 2011 era de $2 millones. Esta cifra supone:

     - 40% de los ingresos brutos anuales

     - Un ratio Cash to debt ( capacidad de pagar la deuda con la liquidez disponible actual ) de 0.09.

     - Un ratio Debt to equity (porcentaje de los activos financiados con deuda) del 0.62.

Si bien no estamos en terreno peligroso, sí que habrá que estar atento a su evoluci ón .

 

 

Valoración

 

Un PER de 33 es uno de los elementos que más llaman la atención de MIDD. Comparado con un PER de 22 y de 18.5 de la industria y del S&P500 respectivamente, es evidente que se está pagando un plus por la compañía. Se puede justificar un valor elevado con el fuerte crecimiento previsto en los próximos años (ver siguiente sección), pero aún así es elevado. Además, el PER actual está cerca de su valor máximo histórico.

Utilizando un modelo DCF (Discounted Cash Flow) con un 20% de crecimiento durante 10 años, un 5% de crecimiento terminal y un 12% como discount rate me sale un valor de la acción alrededor de los $100. Es decir, un 15% por debajo de la cotización actual, a pesar de utilizar números bastante optimistas.

Finalmente, el hecho de que en los últimos meses los directivos de MIDD hayan vendido parte de sus participaciones en la empresa refuerza la idea de que el valor está sobrevalorado.

 

 

Puntos a favor

 

Durante la conferencia correspondiente a la presentación de resultados para el Q1 de 2015, Selim Bassoul, el CEO de MIDD, planteó varias razones por las cuales cree que el futuro depara buenas sorpresas a la compañía. Aquí van algunas que deberían aumentar los ingresos y uso de maquinaria MIDD:

 

1. La mayor y creciente afición de los Millennials y la Generación Z a pedir comida a domicilio en lugar de cocinarla en casa. Mayores establecimientos de comida significa mayor negocio para MIDD.

2. La nueva apuesta de McDonald's y comp añía por ofrecer all day breakfast . Es decir, ofrecer servicio de desayuno a lo largo de todo el día y no únicamente por la mañana. Al parecer, esto requiere de una importante reforma de las cocinas de los establecimientos.

3. Un buen número de clientes de MIDD, especialmente pizzerías, dispone n de maquinaria de la compañía con una antigüedad de 15 años o más. Según el CEO, éstos clientes pronto deberán reemplazar sus viejos aparatos.

4. La creciente comunidad hispana de Estados Unidos tiene mayor preferencia que el resto de comunidades por comer fuera.

 

 

Riesgos

 

La falta de liquidez es un riesgo importante para MIDD. La política de adquisiciones seguida es una parte importante de la estrategia de crecimiento y MIDD suele pagarlas al contado. Sin liquidez deberá afrontar las compras aumentando su deuda. Así, la f alta de liquidez para afrontar nuevas adquisiciones y pagar la deuda sería un serio contratiempo. Por su parte, la deuda es ya de por si importante, como hemos visto en el apartado Fundamentales.

Otro factor de riesgo son las tasas de interés. Éstas han tocado fondo y se prevé una subida en EEUU en los próximos meses. La subida tendrá un impacto sobre los préstamos, sobre el mercado inmobiliario y podría afectar indirectamente el segmento de cocinas residenciales.

Un tercer factor de riesgo importante es la fortaleza del dólar estadounidense. Si se mantienen los tipos de cambio actuales los ingresos pueden verse afectados aunque el riesgo podría verse atenuado por el incremento de las exportaciones. Destacar que las ventas internacionales son uno de los principales motores de crecimiento futuro.

 

 

Conclusión

 

La primera conclusión a la que he llegado tras realizar el análisis es que me gusta MIDD. Es una empresa con un fuerte crecimiento sostenido a lo largo de los años, bien diversificada geográficamente, y con una amplia gama de productos de buena calidad. Además parece gozar de una buena imagen ya que las mayores cadenas de comida optan por sus aparatos.

Las perspectivas de crecimiento futuro son buenas con tasas estimadas por encima del 10% anual. Además está bien posicionada para aprovecharse de un incremento de la clase media en Asia.

Desafortunadamente, que te guste una empresa y que tenga buenas perspectivas no son suficientes razones para invertir en ella si la valoración no acompaña. Y en mi opinión MIDD está, a día de hoy, sobrevalorada. Pienso que las previsiones de crecimiento están incluidas en el precio y que además se está pagando un plus. Eso significa que el margen de error es mínimo y que todo debería ir bien para que la cotización no sufra una devaluación importante. Personalmente no me sentiría cómodo invirtiendo en ella actualmente. Eso sí, la mantendré controlada por si las moscas.

 

P.D.: este articulo no es una recomendación sino simplemente mi opinión sobre la situación actual de la acción MIDD . No soy analista financiero profesional ni nada por el estilo, así que mi análisis puede contener errores. Cualquier comentario es bienvenido.