Carta Trimestral de Bestinver - 2do Trimestre 2021

Ya puede leer nuestra última Carta Trimestral, ahora con una nueva versión online, donde hemos incorporado un menú interactivo para que navegar por las diferentes secciones sea más fácil. 

Estimados inversores,

Terminamos un trimestre que ha supuesto una continuación de las dinámicas que llevamos viendo desde principio de año, es decir, una recuperación económica cada vez más asentada y un magnífico comportamiento de los mercados de renta variable. Evidentemente, si uno escarba en la superficie bursátil encontrará geografías, sectores o compañías cuyo desempeño no ha sido excelente. Son más la excepción que la norma. Es indudable que la tendencia general es marcadamente positiva.

Nos encontramos en un punto dulce del ciclo. El mayor ritmo de vacunaciones sigue aupando la actividad económica. Una recuperación que se va a ver endulzada por los estímulos fiscales que van a llegar en los próximos trimestres. Las políticas monetarias, sin embargo, siguen siendo excepcionalmente expansivas, a pesar de las evidentes presiones inflacionistas que afloran cada día en la economía.

Los banqueros centrales perciben estas tensiones como un fenómeno transitorio y estiman que sigue siendo apropiado inyectar en los mercados miles de millones de euros cada día. En los próximos trimestres podremos juzgar si están siendo juiciosos, imprudentes o simplemente rehenes de un enorme nivel de deuda que requiere tipos cero para no engullir el funcionamiento del sistema. Ciertamente tienen un trabajo muy complicado.

Basta con ver las revalorizaciones (en euros) de las principales bolsas del mundo para comprender que la combinación de beneficios al alza y tipos ultra bajos sigue siendo irresistible para la mayoría de los inversores. En los últimos tres meses se han producido revalorizaciones en torno al 7% en Europa y Estados Unidos, siendo éstas un poco más modestas en el caso de los índices asiáticos (China +5%, Corea +6%), con la excepción de Japón, que ha retrocedido casi un 2,5% desde marzo. En todo caso, la región con más dispersión del trimestre ha sido Latinoamérica, con avances superiores al 20% para el  mercado brasileño y caídas superiores al 14% en las bolsas de países como Chile o Perú.

En cuanto a las commodities, el rally continúa sin descanso. Con el petróleo y sus derivados un 20% más caros que hace tres meses y los metales y las materias primas agrícolas en torno a un 10%, cada vez son más sonoras las voces que ven en la escalada de precios de los últimos trimestres una amenaza para la recuperación económica en curso.

¿CUÁNTO VA A DURAR ESTE CLIMA TAN PROPICIO?

No sabemos. Y no es importante.

No sabemos, porque la incertidumbre forma parte de nuestro trabajo. Los mercados nos deparan sorpresas que los hacen imprevisibles a corto plazo. Nuestro día a día está lleno de dinámicas no lineales, realidades emergentes que no conocíamos o cisnes negros imposibles de prever. Esta realidad nos obliga constantemente a mejorar nuestros métodos y nuestras herramientas de análisis. ¿Cómo? Siendo conscientes de todo lo que sabemos que no sabemos (y de lo que no sabemos que no sabemos), pero sin que esta realidad nos impida dejar de establecer procedimientos que favorezcan la reflexión, el debate, la crítica constructiva, la argumentación razonada y el reto intelectual de poner en competición ideas y visiones. Una dinámica que solo es posible cuando se cuenta con un Equipo de Inversión multidisciplinar e intergeneracional como el nuestro. Sin duda, uno de los grandes activos de Bestinver.

Y no es importante porque, si bien somos dueños de negocios que se benefician de un mejor desempeño económico -del mismo modo que sus acciones se ven impulsadas por las enormes balsas de liquidez que lubrican los mercados a diario-, tenemos fondos que deben ser capaces de capear una situación no tan efervescente. No solo eso. Un mercado menos amable proporciona nuevas oportunidades de inversión en las que reciclar nuestro capital, mejorando la rentabilidad y el equilibrio de nuestras carteras a largo plazo.

BUENOS NEGOCIOS A BUENOS PRECIOS

En la pasada Conferencia Anual de Inversores, Tomás Pintó, nuestro director de Renta Variable Internacional, respondía a una pregunta de un partícipe sobre dónde encontrar el mejor refugio ante la situación actual de los tipos de interés, la inflación y la tormenta que, en su opinión, se podía producir cuando se retirasen los estímulos. La respuesta de Tomás fue concisa pero efectiva: “Buenas empresas a buenos precios, esa es la mejor protección que existe siempre”. No le faltaba un ápice de razón.

Lo comentamos en muchas ocasiones cuando hablamos de posibles correcciones en los mercados. Tenemos la despensa repleta de ideas de inversión. De compañías que conocemos y nos gustaría comprar. ¿Cuándo? Cuando los precios a los que coticen sean los adecuados para garantizar que la ecuación riesgo-beneficio es la correcta.

Decimos los precios “adecuados” porque la rentabilidad que vamos a obtener en nuestras inversiones viene determinada por la intersección de dos factores: las cualidades del negocio en el que invertimos y el precio que pagamos (la rentabilidad que demandamos) para comprar esos atributos.

Es evidente que no todas las empresas merecen una misma valoración. No todas tienen los mismos “atributos”. Nadie exige la misma rentabilidad a un negocio muy intensivo en capital que a otro que no lo es. O a uno previsible y estable, que a otro más errático o con menos visibilidad. Con el crecimiento pasa lo mismo. No genera el mismo Valor una empresa que posee una plataforma longeva sobre la que crecer de manera rentable, que otra cuyas oportunidades de reinversión son escasas. Como tampoco se puede ser igual de generoso con un equipo gestor que conoces desde hace años y tiene una hoja de servicio impecable, que con otro cuyas decisiones han sido más erráticas o menos afortunadas.

LA IMPORTANCIA DE LAS VALORACIONES «ADECUADAS»

En todo caso, la valoración representa una herramienta muy poderosa a la hora de gestionar la incertidumbre y el riesgo -que son conceptos diferentes- inherentes a la hora de invertir en un negocio. Un margen de seguridad que te protege del infortunio y de los errores de apreciación que todos podemos cometer (y cometemos) sobre la calidad, la durabilidad o el crecimiento de la empresa que vamos a comprar.

Déjennos plantearles un pequeño ejercicio numérico para demostrar qué efecto tienen las valoraciones en la rentabilidad que obtenemos de nuestras inversiones.

Imaginen que podemos adquirir un local comercial un tanto especial. Una especie de concesión. Nos van a dejar explotarlo (alquilarlo) durante 10 años porque luego el edificio en el que está situado se va a convertir en una pinacoteca pública. Las peculiaridades no acaban aquí. Sabemos con certeza que su alquiler este año nos va a reportar 30.000€ y que vamos a poder incrementarlo en un 2% al año, en línea con la inflación que se va a producir cada ejercicio.

Para calcular el precio que queremos pagar por este local comercial -la rentabilidad financiera que queremos obtener- necesitamos traer a valor presente los alquileres que vamos a recaudar durante la próxima década. Para ello utilizaremos un descuento simple, es decir, una operación financiera que tiene por objeto la sustitución de un capital futuro por otro equivalente a día de hoy. Su fórmula matemática es la siguiente:

De este modo, convertiremos a rentas de hoy (equivalentes) todos los alquileres, los sumaremos y obtendremos el precio que podemos pagar por el local comercial. Un precio que variará sustancialmente en función de la rentabilidad que queramos obtener con nuestra inversión.

Los resultados son los siguientes:

 

En el primer caso hemos exigido a nuestra inversión una rentabilidad del 18%. En este supuesto, el precio al que debemos adquirir el local son unos 170.000€. Estaríamos pagando un PER de 5,5x (la inversa de la rentabilidad o 1/18%). En el segundo caso, si exigimos un 7% a este activo, podremos pagar por el local 244.000€ o un PER de 14x. Y, por último, si queremos obtener un mero 3%, el precio se elevaría a 287.000€, que se corresponde con un de PER 33x.

No hay mucho más que comentar. El ejemplo es lo suficientemente instructivo para entender el vínculo inseparable que existe entre precio y rentabilidad. Este ejercicio tan simple es lo que hace (o debería hacer) cualquier persona que vaya a adquirir un activo. Calcular qué rentabilidad quiere obtener y pagar la cantidad apropiada para que así sea. En este caso, es muy fácil porque sabemos con exactitud cuánto va a generar el local comercial y en qué plazo. Solo hay una incógnita por determinar: la rentabilidad que cada uno considere “adecuada” para adquirirlo.

En el mundo real y en la bolsa las cosas no son tan simples. Lo primero es que los flujos de caja (los alquileres) que obtenemos siendo dueños de un negocio no suelen tener una duración prescrita de antemano. No solo eso. Es que para poder proyectarlos con confianza necesitamos conocer multitud de factores que no solo se circunscriben al nivel de precios de la economía.

Pero tampoco mucho más complicadas. El ejercicio que hemos hecho -en esencia- no dista mucho del que hacemos con los negocios que valoramos. Nuestro trabajo consiste en comprender cómo se ganan la vida, estudiar su cultura corporativa, analizar la durabilidad de sus ventajas competitivas, la ciclicidad de sus activos, cómo están financiados y un largo etcétera de características que consideramos importantes. En resumen, conocer las empresas en profundidad. ¿Para qué? Para poder exigirles una rentabilidad que consideremos “adecuada”.

ES UN BUEN MOMENTO PARA HABLAR DE CORRECCIONES

Así que nuestro trabajo, sobre el papel, no es tan complicado como parece. Encontrar buenos negocios, valorarlos de manera prudente y pagar el precio “adecuado” por ellos. Y como decíamos antes, no todos los negocios merecen la misma valoración. Ya, pero es innegable que cuanto menos paguemos por ellos, mayor será la rentabilidad que obtendremos en nuestras inversiones.

Bajo este prisma, las caídas en el precio de las acciones no parecen tan intimidantes. Se convierten en oportunidades. ¿No creen?

Es interesante hablar en este momento de correcciones cuando la mayoría de los mercados mundiales están en máximos históricos. No solo es interesante. Es importante. Y lo es porque trazar un plan para cuando éstas lleguen (que llegarán) debe hacerse desde el sosiego, no desde la inquietud. Se trata de tener presente el vínculo entre precio y rentabilidad y entender las caídas en los mercados como lo que son: percances, no descalabros, que es lo que uno puede inferir al ver el precio de las acciones retroceder un 30-40% en un espacio corto de tiempo.

El objetivo es llevar a cabo una estrategia que todos entendemos y practicamos al menos un par de veces al año: comprar en rebajas. Es muy curioso. La bolsa es de los pocos lugares en los que la mayoría de la gente prefiere comprar cuando los precios suben en vez de cuando bajan. Este comportamiento tan peculiar (aberrante si pensamos en ropa, comida o cualquier otro bien o servicio que queramos comprar) hay que tratar de corregirlo a medida que vamos enriqueciendo nuestra cultura financiera. La rentabilidad de nuestras inversiones en el largo plazo lo agradecerá enormemente.

Las caídas, provocadas por el motivo que sea -una recesión, un evento geopolítico o una decisión de política monetaria- son ocasiones que los ahorradores debemos aprovechar en la medida de nuestras posibilidades. Pueden resultar intimidantes, claro que sí, pero lejos de constituir un verdadero peligro, en la mayoría de las ocasiones representan una oportunidad magnífica para poner a trabajar nuestro capital a largo plazo.

TODOS SOMOS (UN POCO) EMPRESARIOS

Si los precios más ventajosos (que matemáticamente llevan aparejados mejores rentabilidades) no nos parecen tentadores por sí mismos, hagamos un ejercicio de contextualización que seguro nos ayuda a desdramatizar el clima -un tanto inquietante- que suele prevalecer cuando los mercados están cayendo. Pensemos en la figura de los empresarios.

Es importante recordar que todos somos (un poco) empresarios cuando invertimos en los fondos de Bestinver. En nuestras carteras tenemos acciones de compañías como Inditex, Roche, Nike, Facebook, HelloFresh, Cie Automotive, Berkshire Hathaway, Laboratorios Rovi, BMW, etc. Somos dueños de una porción de su capital.

Evidentemente, ustedes como partícipes y nosotros como gestores de sus fondos, no estamos en el día a día de todas estas empresas, pero participamos de su destino exactamente igual que el fundador o el accionista mayoritario de la mismas. Somos propietarios de estos negocios y, por tanto, empresarios. Un poco “vagos”, indudablemente, pero empresarios, a fin de cuentas.

Y es que es vital tener siempre presente que las acciones de una compañía representan una porción del Valor de su negocio. Es decir, otorgan un derecho a participar de los resultados que vaya a generar a lo largo de toda su vida. Este Valor no se ve tremendamente afectado por un revés económico o por un contratiempo de cualquier índole. Esta reflexión es clave a la hora de invertir en bolsa.

Como decíamos, basta con ponerse en los zapatos de un empresario (de los “no vagos”) ante una dificultad. Pensemos en una de las complicadas. Por ejemplo, una recesión. Imaginen que son dueños de cualquier negocio: una mercería, una farmacia, un despacho de abogados o el propio Inditex. A nadie le gusta tener un par de años malos en su empresa (a Amancio Ortega tampoco) pero el Valor de ésta no se ve estructuralmente afectado por ello. ¿Cierto?

Todos conocemos mercerías, farmacias, despachos de abogados y, por supuesto, empresas cotizadas que siguieron funcionando después de la recesión de principios de los años 70. Y siguieron después de la de 1992-1993. Y sobrevivieron a las tremendas dificultades que comenzaron al principio de la década anterior y se extendieron durante varios años. Y continuarán generando beneficios y Valor para sus propietarios después de haber superado el impacto del COVID-19.

Piensen ahora cuándo hubiera sido mejor comprar esos negocios. ¿En los malos momentos o en los buenos? Resulta evidente si uno lo analiza de esta manera. No debemos dejar de pensar esto cuando las cosas no vayan del todo bien en los mercados.

Y si con el ejemplo de los empresarios no fuese suficiente, busquemos inspiración en el mercado inmobiliario. Los españoles entendemos muy bien este tipo de conceptos cuando lo relacionamos con nuestro activo favorito. Piensen en el valor de un buen piso, en una calle luminosa de un barrio próspero de una ciudad estupenda y si éste se reduce sustancialmente porque tenga un andamio durante dieciocho meses en su fachada. No, ¿verdad?

Con las empresas cotizadas sucede exactamente lo mismo. Esto son las correcciones. Los andamios de las acciones.

UNA DE LAS INDUDABLES FORTALEZAS DE BESTINVER

Es importante tener estos conceptos que hemos tratado bien interiorizados y aprovechar la coyuntura, cuando se presente, de la manera más conveniente.

Una coyuntura que favorecerá en cada ocasión la inversión en un determinado tipo de geografías, sectores o valores. No todos los activos corrigen en la misma medida. Ni lo hacen al mismo tiempo. De ahí el Valor que pueden encontrar en los diferentes fondos que gestionamos para ustedes. Un abanico de posibilidades en las que invertir y que constituye una de las indudables fortalezas de Bestinver.

Fondos que se construyen con una misma filosofía -análisis fundamental, gestión adecuada del riesgo y un horizonte temporal de largo plazo- pero que poseen atributos específicos. Cualidades que se adaptarán mejor a las circunstancias personales de cada partícipe y/o al contexto de mercado en el que estemos inmersos. Carteras que son absolutamente complementarias y que persiguen un mismo objetivo: ofrecerles diferentes herramientas con las que componer su capital a largo plazo.

Por ejemplo, un inversor que quiera invertir en negocios globales, que crecen por encima del PIB mundial y que están excepcionalmente gestionados tiene a su disposición un fondo como Bestinver Grandes Compañías. Un fondo que invierte en compañías extraordinarias y que lo hace con carácter de permanencia. Empresas súper rentables que Carlos Arenillas y Tomás Pintó, sus gestores, compran cuando sus valoraciones son razonables. Múltiplos que en ocasiones pueden parecen altos, pero que se diluyen con el paso del tiempo y que no comprometen la rentabilidad a largo plazo del fondo. No debemos olvidar que cuanto mayor es el plazo de inversión, más convergen los retornos que uno obtiene como accionista con los retornos del negocio subyacente en el que ha invertido. Si quieren profundizar sobre esta verdad no del todo entendida, no dejen de leer este discurso de Charlie Munger (el socio de Warren Buffet) llamado “Art of Stock Picking”

Lo mismo ocurre con Bestinver Latam. Pocas gestoras españolas tienen un producto que se sitúe de manera recurrente entre los tres primeros fondos del mundo en su categoría. Este es el caso en los últimos años del fondo gestionado por Ignacio Arnau con la ayuda de Pablo Ortea. Un equipo excepcional que conoce la región como la palma de su mano y que es capaz de identificar las mejores oportunidades de inversión en Latinoamérica. Un fondo que invierte en compañías que se benefician del crecimiento de las clases medias de la región y que ha sido pionero en aplicar criterios ESG en su gestión.

¿Y qué les parecería invertir en las Megatendencias del futuro? En Bestinver pueden encontrar un fondo de inversión ISR (socialmente responsable) que se va a beneficiar de los vientos de cola que van a disfrutar tres tendencias que consideramos seculares: la descarbonización de la economía, la penetración digital y la mejora de la calidad de vida a través de los hábitos de consumo. Un fondo gestionado por Álvaro Llanza con la ayuda de Raquel Martínez, centrado en la inversión en negocios sostenibles que van a contar en las próximas décadas con una demanda constante y creciente de sus productos y servicios.

Los clientes de Bestinver también tienen a su disposición un fondo de inversión libre, Bestinver Hedge Value, que invierte en empresas que integran la cadena de Valor global del consumo. Una categoría que tiene infinitos adyacentes y que proporciona oportunidades increíbles a uno de los equipos con más talento que hay en España. Un equipo integrado por Jaime Vázquez y Miguel Dolz que es capaz de identificar modelos de negocio ganadores. Compañías que seguramente vayan a dominar el mundo en el siglo XXI y en las que podemos invertir en las fases iniciales de su proceso de maduración. Un fondo global con el que componer el capital durante muchos años y con el que beneficiarse de la revolución digital en la que estamos inmersos.

Y por supuesto, los fondos bandera de la casa. Bestinfond y Bestinver Internacional. Los fondos de mayor tamaño, con más solera y con una impronta más Value. Fondos que cogestionan Tomás Pintó y Jorge Fuentes y que no creen que los conceptos de Crecimiento y Valor sean planteamientos opuestos, sino absolutamente complementarios. Fondos que invierten en sectores tradicionales que seguramente no estén de moda en este momento, pero que ofrecen un Valor indiscutible. Pero que también lo hacen en compañías menos maduras, que tienen ante sí una oportunidad fabulosa de generación de Valor a largo plazo que no está reflejada en sus cotizaciones actuales.

Una filosofía que comparten con Bestinver Bolsa. Otro de los grandes fondos de la casa. Un producto que invierte en las mejores compañías de España y Portugal. Negocios que escogen Ricardo Seixas y su equipo. Profesionales con una dilatada experiencia en nuestro mercado y con una trayectoria de generación de rentabilidad realmente impresionante. Una rentabilidad que seguro se va a ver impulsada cuando el descuento con el que cotizan las compañías ibéricas frente a sus homólogas europeas se reduzca. Estamos hablando de empresas absolutamente competitivas a nivel mundial, fantásticamente gestionadas y cuyos múltiplos de valoración arrastran un importante estigma desde la crisis de la eurozona de hace casi ya una década.

Una oportunidad de la que se beneficiarán los partícipes de este fondo cuando la comunidad internacional acabe por darse cuenta de que la crisis del COVID-19 ha servido para cimentar (más si cabe) la irrevocabilidad del euro. Una oportunidad de la que también se aprovechará Bestinver Tordesillas FIL. Un fondo que invierte igualmente en empresas españolas y portuguesas y que trata de preservar y hacer crecer el capital de sus partícipes. Un objetivo que consigue utilizando técnicas de gestión alternativa dirigidas a mitigar su volatilidad, reducir su correlación con los índices ibéricos y obtener rentabilidades positivas en cualquier entorno de mercado.

Y, ¿qué decir de los fondos de renta fija? Bestinver Corto Plazo, Bestinver Renta y Bestinver Deuda Corporativa. Fondos con diferentes perfiles de riesgo y horizontes temporales, muy sinérgicos con sus hermanos de renta variable y magníficamente gestionados por uno de los equipos más reconocidos de España. Un equipo dirigido por Eduardo Roque, que comparte la filosofía de inversión en Valor de la casa y que contribuye con su conocimiento al trabajo de análisis fundamental del equipo de renta variable. Un análisis del que también se sirve y que, combinándolo con un trabajo específico sobre este tipo de activo, es capaz de localizar las mejores oportunidades que ofrecen los mercados de bonos.

Y si todas estas opciones no fuesen suficientes, Bestinver ha creado recientemente un área de fondos alternativos. Bestinver Infra es el fondo precursor de esta división y el primer fondo de capital riesgo de la casa. Un vehículo gestionado por Francisco del Pozo y su equipo, que proporciona acceso a la inversión directa en infraestructuras globales de alta calidad. Un activo cuyo desempeño se sitúa al margen del ciclo económico y que obtiene retornos estables, predecibles y protegidos frente a la inflación. Un atractivo indudable para quienes buscan diversificar sus inversiones más allá de los mercados cotizados de acciones o de bonos.

Como ven, un abanico de posibilidades en las que invertir. Fondos de mucha calidad, rentables y que se nutren del increíble talento de los profesionales que integran el Equipo de Inversión de Bestinver. Un equipo multidisciplinar, intergeneracional, cuya misión es encontrar negocios atractivos que puedan formar parte de nuestras carteras. De sus carteras. Encontrarlos, valorarlos y pagar el precio “adecuado” por ellos.

INFORMACIÓN CORPORATIVA

Ya se lo hemos adelantado hace un momento, pero queríamos anunciarles que a partir de ahora Raquel Martinez va a ayudar a Álvaro Llanza en la gestión del fondo Bestinver Megatendencias. Raquel lleva 4 años en la casa. En este tiempo ha analizado compañías del sector TMT junto a Vighnesh Padiachy (Padi para todos nosotros) y Miguel Dolz y ha realizado trabajos específicos en otros sectores siempre con un desempeño sobresaliente. Enhorabuena Raquel y mucha suerte en tu nuevo puesto.

También queremos recordarles que si les interesa seguir explorando nuevos detalles sobre nuestra filosofía de inversión, los métodos de valoración que implementamos en sus carteras o algunos de los casos de inversión de las compañías que las integran, pueden entrar en el Blog del Equipo de Inversión y consultar los artículos que publicamos recurrentemente.

Con el mismo objetivo hemos lanzado nuestro Podcast “Valor con B”. Un espacio que pueden escuchar en las principales plataformas de streaming y en el que van a poder conocer un poco más a sus gestores, sus carreras profesionales, los fondos que gestionan, pero también casos de inversión específicos, discusiones sobre la actualidad de los mercados o la mejor forma de ahorrar a largo plazo. Un espacio en el que formarse e informarse de todo aquello que creemos puede resultar interesante.

Por último, les invitamos a leer el comentario de gestión de cada uno de nuestros fondos. Un comentario en el que tendrán la oportunidad de conocer la visión de sus gestores, los principales movimientos realizados en sus carteras este trimestre, así como las tesis de inversión de algunas de las compañías que las integran.

Atentamente,

Equipo de inversión

BESTINVER

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