Bonos municipales en un entorno de tipos más elevados
Aspectos principales
- Los bonos municipales tienen una curva de rentabilidad pronunciada.
- 12 estados de EEUU tienen una calificación crediticia superior a la del gobierno federal.
- Los ayuntamientos disponen de dinero para imprevistos.
Las áreas de renta fija con una duración media más larga, como los bonos municipales estadounidenses, podrían presentar oportunidades para los inversores en un momento en el que las perspectivas sobre los tipos de interés apuntan a que se mantendrán al alza durante más tiempo, según Jeffrey Burger, gestor sénior de cartera de Insight Investment.
Curva pronunciada
Burger señala que los bonos municipales tienen una mayor duración global en comparación con los bonos corporativos estadounidenses de grado de inversión. Y añade que esto se debe a que la mayoría de las emisiones municipales se destinan a financiar infraestructuras públicas como aeropuertos, sistemas de abastecimiento de agua y hospitales, que se espera que existan durante muchos años.
"Si una ciudad construye un activo que espera que dure entre 40 y 50 años, una buena gestión financiera implica compensar ese activo con un pasivo de igual duración, por lo que se emite deuda a largo plazo", explica Burger. "Hay una tendencia natural a que los bonos municipales tengan una cierta pendiente en la curva, ya que la mayor parte de la oferta se concentra en vencimientos a más largo plazo en relación con otras clases de activos".
La naturaleza a más largo plazo de los bonos municipales también los hace fundamentalmente más resilientes, argumenta Burger. Señala que los gobiernos municipales suelen emitir los llamados bonos autoamortizables, que pagan intereses y principal durante toda la vida del título. Por otro lado, los emisores corporativos suelen emitir los denominados bullet maturities o de pago a vencimiento, que solo pagan los intereses del bono hasta su vencimiento, momento en el que también deben pagar el principal.
"Esto puede suponer un reto en el futuro, porque si los tipos de interés son altos, podría resultar caro refinanciar", añade Burger. "En segundo lugar, puede que nos enfrentemos a un futuro económico más difícil. Esto plantea las siguientes preguntas: ¿podrá el emisor hacer frente a los nuevos tipos de interés? ¿Será tan alta la demanda de los inversores si hay dificultades económicas?"
De cara al futuro, Burger apunta: "Cuando emiten deuda, los municipios no están tan sujetos a las condiciones del mercado, debido a la razón por la que se emiten los bonos".
Y añade que en algún momento las economías mundiales empezarán a ralentizarse materialmente. Comenta que un escenario benigno sería que la Reserva Federal volviera a la flexibilización, pero en una situación más grave se rompería algo en la economía debido al endurecimiento. De cualquier manera, Burger dice: "¿Qué cree que va a ir mejor, un mercado que aún tiene cierto valor por la inclinación de la curva, o uno que ya está invertido y muestra cierta previsión de desaceleración económica?".
Calidad crediticia
Por otra parte, Burger afirma que un atributo clave de la mayoría de los bonos municipales es su alta calidad crediticia. Esto se debe en parte al vínculo directo con los flujos de ingresos de los activos de infraestructura subyacentes, o al respaldo de los flujos de ingresos fiscales de cada Estado. Y añade que esto hace que la calificación crediticia de los municipios sea más resiliente a los cambios en las condiciones crediticias.
Burger señala que los bonos municipales imponibles tienen en conjunto una calificación crediticia superior a la de los bonos corporativos estadounidenses con grado de inversión. Esto queda patente en la calificación crediticia media del Bloomberg Municipal Bond Index de Aa2/Aa3, frente a A3/Baa1 para el Bloomberg US Corporate Investment Grade Index1.
Además, observa que hay 12 estados en EEUU que tienen mejor calificación crediticia2 que el gobierno estadounidense tras su rebaja por Fitch Ratings en agosto3. Burger cree que es poco probable que esta rebaja afecte a los bonos municipales, y añade que cree que el beneficio potencial de los bonos municipales desde una perspectiva crediticia aún no se aprecia plenamente porque la clase de activos está poco estudiada fuera de EEUU.
Reservas para vacas flacas
Otra observación de Burger sobre el mercado de los bonos municipales es que los gobiernos municipales disponen de reservas de dinero "para las vacas flacas" que podrían utilizarse si la economía estadounidense se desacelera. Según él, la mayoría de los Estados de EE. UU. fijan sus presupuestos para el ejercicio 2024 de forma muy conservadora, a menudo previendo una leve recesión a lo largo del año y comprometiéndose solo a aumentos muy limitados del gasto.
"Uno de los pocos aspectos positivos de la inflación ha sido que la facturación de los gobiernos estadounidenses ha sido muy fuerte y los impuestos han subido", añade Burger. "El segundo elemento útil ha sido el estímulo federal tras la pandemia para apoyar la economía estadounidense. Esta es una de las razones por las que tenemos tanta inflación, pero gran parte de ese estímulo ha ido a parar a los gobiernos locales estatales. Mucho de ese dinero se ha dado a los estados y no siempre lo han gastado ".
Burger concluye que estos beneficios inesperados han contribuido a reforzar los fundamentos y a reducir la oferta de bonos municipales, por lo que se observa una buena disciplina por parte de los emisores".
1 Fuente: Barclays. Datos a 31 de julio de 2023.
2 Bloomberg. Estos estados tienen mejor calificación crediticia que el Gobierno estadounidense. 2 de agosto de 2023.
3 Reuters. Fitch rebaja la calificación crediticia de EEUU a AA+; el Tesoro la califica de "arbitraria". 2 de agosto de 2023.
El valor de las inversiones puede bajar. Los inversores podrían no recuperar la suma invertida.
