La importancia de invertir en activos reales - Carta trimestral de septiembre 2024 de Koala Capital Sicav
La importancia de invertir en activos reales
En este tercer trimestre, nuestros activos reales han sido los principales impulsores de la revalorización de nuestra cartera, destacando especialmente el rendimiento de las inversiones en minería de oro y agricultura.
En Koala Capital Sicav tenemos una cuarta parte de nuestro patrimonio invertido en activos reales, en especial oro y activos agroalimentarios, ganaderos, forestales y de agua. Nuestro principal objetivo ha sido históricamente la protección patrimonial. En todos los eventos de crisis de los mercados desde 2007, nuestra cartera ha preservado el valor patrimonial de inversores/accionistas. Nuestra exposición neta a bolsa promedio histórica es del 35% y a pesar de ello la rentabilidad anualizada de los últimos diez años ya sido superior al +4%.
Como decíamos en nuestra carta de junio, “los principales bancos centrales, los departamentos del Tesoro y especialmente los gobiernos de los principales países desarrollados siguen aumentando la creación de dinero, provocando una pérdida de valor intrínseco en sus respectivas monedas. El modelo monetario de impresión de dinero para financiar los déficits públicos, comprando así votos electorales, continúa expandiéndose como una mancha de aceite, alcanzando incluso a algunos países anglosajones como Inglaterra y Estados Unidos. El factor diferencial es que el dólar es la moneda de reserva, la base del sistema financiero y del comercio mundial”.
Sólo durante la Segunda Guerra Mundial se produjo una erosión tan sostenida y un envilecimiento tan acelerado del valor de las principales monedas como el que observamos en la actualidad, un fenómeno que la pandemia aceleró. En términos anglosajones, se le conoce como 'debasement' del dólar, el euro, el yen o la libra esterlina.
El estado francés por ejemplo lleva cincuenta años gastando más de lo que ingresa, lo que es muy preocupante sí consideramos que tiene la mayor presión fiscal sobre PIB de Europa. Su déficit anual reciente alcanza los 166.000 millones de euros y sus necesidades de emisiones de deuda son del doble. Ante esta gestión, las agencias de crédito le acaban de bajar su nivel de rating. Sus bonos ya pagan más que los portugueses y españoles, por su alta y creciente deuda. En Estados Unidos, en estos dos últimos meses previos a las elecciones, su gobierno ha aumentado la deuda en $600.000 millones. La “compra de votos” esta desbocada en la mayoría de países, también en los anglosajones.
El déficit de 2024 será superior al previsto y alcanzará el 6% sobre PNB (fuente gobierno francés).
Las políticas fiscales expansivas, caracterizadas por incrementos en los déficits y una creciente deuda pública, junto con las políticas monetarias expansivas de los bancos centrales, que incrementan la oferta monetaria mediante la impresión de dinero y mantienen tipos de interés reales negativos de manera prolongada durante más de una década, suelen derivar en dos posibles efectos.
Uno es el aumento artificial en el valor de ciertos activos, conocido como "inflación de activos", que afecta a bienes como los inmuebles, el valor de las empresas, el oro e incluso las criptomonedas. El otro efecto posible es una inflación en bienes y servicios, como la que hemos experimentado en los últimos años.
En cualquier caso, el resultado es una pérdida de valor intrínseco de las monedas en economías como Europa, EE. UU., Japón o China. Dado que las divisas se valoran entre sí, esta pérdida de valor no es fácilmente perceptible; la inflación en activos o en bienes y servicios actúa como un indicador revelador.
Evolución y movimientos de la cartera
Entre las acciones con mejor comportamiento en el trimestre tenemos otra vez a Constellation Software y a JET2 Plc, nuestras dos mayores posiciones. También y especialmente a la alemana Hellofresh, o la norteamericana Illumina, aunque han sido las mineras de oro y la agricultura y agua, con inversiones como Adecoagro, Waters Corp. o Panda Agriculture & Water Fund, las que nos aportado mayor rentabilidad.
Entre las acciones con peor comportamiento en el trimestre tenemos a las españolas ENCE, Global Dominion y Puig Brands. También la compañía de probióticos sueca Biogaia. Uno de sus principales inversores, un fondo de EQT se encuentra en fase de liquidación y por tanto son vendedores obligados de la acción, lo que ha presionado a la baja su cotización en el trimestre. Sus perspectivas futuras continúan siendo muy favorables por los estudios clínicos de sus productos, aspecto poco común en su sector.
Aprovechamos la fuerte volatilidad en Japón en agosto para aumentar nuestras inversiones en pequeñas compañías niponas, especialmente entre aquellas que han anunciado programas de recompras de acciones en agosto. Hemos comprado acciones de Densan Systems, Seraku, Crowdworks, Softcreate, M&A Research Institute, Integral Corp. y especialmente de M3 Inc, la compañía japonesa que esta revolucionando el sector de salud, incorporando la digitalización y nuevas tecnologías. Como muchas otras small caps de crecimiento, tras un pico artificial en sus cotizaciones en 2020-2021, sus acciones se han desplomado. Los confinamientos durante la pandemia aumentaron las ventas en empresas tecnológicas con relación a las tradicionales y en muchos casos se produjeron valoraciones excesivas.
Fue un fenómeno mundial que también ocurrió en Japón dónde las small caps de crecimiento llevan tres años con caídas considerables. Pensamos que ahora, cuando cunde un gran pesimismo, es el momento para acumular empresas con un perfil de mayor crecimiento. La mayoría de las compañías incorporadas en cartera cumplen estos requisitos.
Una empresa “japonesa” cotizada en la bolsa española
En la bolsa española incorporamos una compañía gallega, con sede en Madrid, que nos recuerda a lo que encontramos en Japón. Compañías familiares, con un negocio tradicional, y totalmente olvidada por inversores. Grupo San Jose, es una constructora fundada en Pontevedra en 1962 por la familia Rey. Realiza obra civil y algo en residencial en España, Portugal y Latinoamérica. Sufrió la dura crisis de 2008. Compró Parquesol (centros comerciales) en 2006 y la financió con prestamos bancarios. Tras una larga travesía del desierto, la empresa ha limpiado todas sus deudas, y desde 2019 mantiene una considerable caja neta. Su negocio operativo funciona muy bien y está bien considerada en el sector, lo que demuestran con importantes contratos. Su cartera de pedidos continúa creciendo y ha alcanzado los 2.807 millones de euros, más de 2 veces sus ventas. A diferencia de sus principales competidores en España como ACS, Ferrovial o Sacyr, no participa en el segmento de concesiones. Su ROIC, rentabilidad del flujo de caja operativo sobre el capital invertido, es superior al 20%. A lo largo de estos años ha ido acumulando inversiones en varios activos valiosos, pero no reconocidos por los inversores. Estos son los activos:
1) Propiedad del 10% de las acciones de la conocida como operación Chamartín o “Madrid Nuevo Norte”, la mayor actuación inmobiliaria en Madrid en los últimos decenios. Es un proyecto a punto de iniciarse las obras y valorado claramente por encima de los 1.000 millones, en base a la última transacción de 2019.
2) Además, tiene el 52% de Carlos Casado, empresa cotizada en la Bolsa de Buenos Aires, pero con 200.000 hectáreas agrícolas y de pasto en Paraguay.
3) Además, posee el 100% de un terreno en Buenos Aires de tamaño comparable al de la operación Chamartín en Madrid, donde espera el momento adecuado en Argentina para desarrollar, ya que en los últimos años ha sido inviable. También cuenta con tres centros comerciales en Buenos Aires, con Walmart como supermercado ancla.
Su capitalización bursátil a final de septiembre es de 290 millones de euros, su caja neta de deuda de unos 310 millones y minoritarios de 37 millones. Obtuvo unos beneficios de 32 millones de euros en 2023 y genera más del doble de flujo de caja libre. Además, sus ventas crecen por encima del 10% anualizado. Sin incluir estos activos no reconocidos por los inversores cotiza a menos de una vez EV/EBITDA, pero sus activos podrían valer más de 200 millones de euros.
Hemos reducido en Newlat Foods, Biogaia, DTS Corp, Daiwa Industries, Neojapan, Colopl o IFIS Japan para dejar espacio a las nuevas oportunidades.
En términos generales nuestra cartera de acciones ha registrado una buena rentabilidad en el trimestre y nuestras coberturas permanentes en derivados de los principales índices mundiales, apenas nos han restado.
A final del trimestre, manteníamos una exposición neta a bolsa del +49% incluido un 17% en bolsa europea, un 16% neto en acciones japonesas, y sin exposición neta en acciones USA por las coberturas en cartera. También un 9% en minas de oro y diamantes, y un 2% en países emergentes. En cuanto a divisas, tenemos un 22% de exposición neta al dólar USA, un 8% en dólares canadienses, un 5% en libras esterlinas y sin exposición neta en yenes japoneses.
