Entrevista Firmino Morgado, W4i: "Buscamos las próximas 25 Inditex"

2015 podría ser recordado en el mundo de la gestión como el año en que potentes gestores lanzaron nuevos proyectos personales. Firmino Morgado @firminomorgado , ha sido uno de ellos. El que fuera gestor del mayor fondo de bolsa ibérica lanzó su gestora W4i ( visita aquí su grupo en Unience), junto con Renta 4, para poder aplicar su idea y filosofía de inversión sin ningún condicionante, según explica en esta entrevista.

Carteras concentradas, con posiciones muy líquidas y sin etiquetas, que pone a trabajar en un fondo de renta variable europea y otro de renta variable ibérica, que gestiona junto a Filipe Bergaña, @filipe en Unience , y con José María Concejo @jmconcejo como responsable comercial.

Repasamos en esta entrevista su estilo, qué creen que les diferencia de la competencia y algunas de sus ideas de inversión. Espero que os guste.
 

- ¿Cuál es vuestro balance desde que lanzasteis la gestora? 

- Firmino Morgado: "La clave es la rentabilidad. Nosotros empezamos a gestionar la cartera el 1 de julio. Desde entonces, W4i European Opportunities está en el primer décil, ha superado al 90% de fondos de la categoría. Y si miras en relativo, llegando a los primeros seis meses ha batido más de un 8% al índice de referencia. No podemos prometer que esto siempre será así, pero es un buen comienzo. Nuestro estilo de gestión no se puede medir por 6 meses o un año, pero es mejor empezar bien. Con el W4i Iberian Opportunities es parecido. El comportamiento relativo todavía ha sido mejor respecto al índice y también está entre los mejores de los comparables".
 

- ¿Qué os distingue de la competencia?

- "Nuestro estilo de gestión se centra siempre en una cartera concentrada, con valores líquidos, en los que se pueda entrar y salir fácilmente. La rentabilidad es muy importante, pero siempre con valores líquidos. Nuestras carteras tienen 30 - 35 valores. Esto nos diferencia de las grandes gestoras, que no pueden concentrar tanto, por eso salí de una gran casa, para crear una boutique donde sí pudiera. En W4i también es importante que la mayoría del capital está en manos de los gestores, somos los que mandamos. Las comisiones también son muy bajas, ya que lo importante es la rentabilidad de los fondos. Llevo 25 años en este negocio y el riesgo más importante es el de liquidez. Exigimos criterios muy muy grandes de liquidez para meter un valor en cartera, estamos preparados para un mercado bajista. Si no es líquido, no me meto". 
 

- La gente somos muy de poner etiquetas. ¿Firmino es value o growth?

- "Mira, no nos gustan las etiquetas. En mi anterior trabajo coincidí en varias reuniones con Peter Lynch, que no es value, sino que inventó el concepto Garp (growth at reasonable price -crecimiento a precios razonables-)-. Yo soy un inversor profesional, no value o growth. No voy a comprar un valor porque tenga un PER de 10... Si no hay crecimiento, no lo compro. Prefiero comprar Inditex, aunque no sea un PER bajo. Si una empresa crece al 20% al año durante 20 años, tendrás que pagar una prima por ese crecimiento". 

- ¿Cuánto has tardado en construir la cartera?

- "El primer día que lo abrimos a inversores, el 1 de julio de 2015. No hemos pedido el dinero a la gente para irlo invirtiendo. La cartera ya estaba constituida. El fondo europeo ya tenía 28 valores y el ibérico, 22. Y desde entonces no ha cambiado sustancialmente". 
 

- ¿Europa es el único valor con crecimientos razonables?

- "Yo miro Europa, no otros mercados. La recuperación en Europa está en un estadio mucho más atrasado que en EEUU, pero yo no soy un macroeconomista. Yo miro las compañías y lo que veo es empresas con un potencial de crecimiento muy interesante. Nuestro objetivo, aunque suena un poco arrogante, es encontrar las próximas 25 Inditex. Nunca pensé que Inditex llegaría a 100.00 millones de capitalización y ya lo ha hecho".

- Si fueras a una conferencia y tuvieses que poner un caso de inversión, ¿cuál sería?

- "Hay un valor que se llama Grandvision, que son líderes mundiales en oftalmología. Se trata de un negocio muy muy fragmentado en el que tienen 5.000 tiendas por todo el mundo, al que es muy difícil de intermediar por la web, porque necesitas que te ajusten las gafas. La miopía está creciendo 3,5%, las cataratas 3,6%... Nos parece muy interesante. Cotiza en Holanda, con una capitalización de 6.000 millones y nos parece que tiene 10 años de crecimiento muy interesantes. Me recuerda mucho la primera vez que me miré Inditex hace 15 años. En valoración está en un 4% de flujo de caja libre y pensamos que los beneficios pueden crecer a doble dígito en los próximos 5 años. El PER está a 22 veces, un descuento muy sustancial respecto a sus comparables". 
 

- La tecnología... ¿Cómo incorporáis en vuestro análisis la disrupción que supone en negocios establecidos?

- "Es clave. Si se trata de un negocio de consumo es lo primero que miramos. La web va a tener un impacto muy muy importante. La gente consume y obtiene información de forma muy distinta, hay mucha más transparencia. Ya no te hace falta tanta masa crítica de tiendas para entrar en un país, como estamos viendo con Inditex... Incluso con procesos industriales, donde se está consiguiendo información en tiempo real que cambian los negocios". 
 

- ¿Tenéis tecnológicas en cartera?

- "En Europa prácticamente no hay. Entre las de mayor tamaño, apenas SAP, que es una historia muy interesante. Y luego está el asunto de las valoraciones, que en las pequeñas empresas hay algunas muy elevadas".
 

- Inditex está entre las principiales posiciones tanto en la cartera ibérica como en la europea. A veces, cuando los gestores habláis de ella, parece la compañía perfecta. 

- "No hay compañías perfectas, pero cuando alguien me pregunta mi error más importante en la gestión, siempre respondo que ha sido cada vez que he vendido una acción de Inditex. Siempre la he tenido. Pero cada vez que he vendido, he acabado recomprando más caro. Es una compañía que siempre me sorprende por su capacidad de adaptarse. No es una cosa bien hecha, son 1.000. Yo creo que el crecimiento no se ha agotado, las ventas comparables siguen siendo monstruosas. Todavía hay muchos países en los que todavía no están Zara, Massimo Dutti, Zara Home... Y pueden estar. Mira cómo genera caja... Es impresionante". 
 

- Pero mucha gente dice que la cotización sí descuenta que es una compañía perfecta. 

- "Yo prefiero tener una compañía perfecta que una muy barata pero con muchos problemas. Voy a seguir invirtiendo en Inditex".
 

- ¿Qué os parecen sectores muy castigados como el petrolero o el minero?

- "Nosotros no hacemos commodity plays (Apuestas sobre empresas muy relacionadas con materias primas). Podemos conocer bien las empresas, pero no si los saudís van a aumentar o reducir la producción. El crudo puede estar a 60 como a 25... No sé cuánto debería valer. No me preguntes el precio del mineral de hierro dentro de un año, porque no lo sé. Prefiero analizar negocios que no depende de una materia prima o de la regulación de un gobierno". 

- Las financieras están siendo muy castigadas. ¿Qué os parece? 

- "Los tipos negativos no son buenos para el sector. La subida de tipos será buena para los bancos. Es un negocio cíclico, con mucha regulación, con muchas problemas, pero en las que espero oportunidades. No sé cuándo, pero pienso que con la recuperación las habrá".
 

- Una posición en la cartera ibérica es Telefónica dentro de un sector donde apostábais por una consolidación que finalmente se ha producido. 

- "Sí, por fin tiene sentido el sector en España. Todavía hay dos compañías de cable que probablemente serán compradas también más adelante. Y estamos empezando a ver subidas de precio, con la mejoría económica. Pienso que el equipo de gestión actual de Telefónica ha hecho un trabajo impresionante de reducción de deuda. Su problema actual no depende de la compañía, sino la mala situación macro de Brasil. Pero si Telefónica te paga un dividendo de 75 céntimos en efectivo en 2016, tienes una rentabilidad por dividendo del 7%, aunque haya muchas incertidumbres en Brasil. El precio no va a duplicar, pero es interesante. Si paga todo el dividendo en caja, no está mal. Los dividendos en script no me gustan nada". 
 

- ¿Qué esperáis para este próximo ejercicio? ¿Y qué te preocupa más?

- "2016 va a ser un año muy interesante, en el que confiamos en que el mercado reconozca el valor. Esperamos que en EEUU sea un ejercicio de subida de tipos y que vamos a tener un mercado diferente. Me preocupa todo y nada. Me sigue preocupando China y los emergentes; las empresas con situaciones financieras demasiado complejas... Y la gran cantidad de ETF exóticos, de productos sintéticos... La gente que los compra y vende no los entiende, no conoce los riesgos de contrapartida. Es una accidente esperando a la vuelta de la esquina. La propuesta de W4i es la inversa, lo más sencillo: inversión en compañías de alta calidad".