Los expertos alertan del encarecimiento de la deuda: "Tendremos que convivir con unos rendimientos más altos durante más tiempo"

Prestar dinero a un Estado no había sido tan rentable desde antes de la crisis financiera, ni tan caro para los países que piden dinero. El bono español a diez años se paga al 3,98%, a un suspiro del 4%. El gilt británico está en el 5,33%, el bono estadounidense al 4,96% y el bund alemán en el 3,50%. No se veían niveles así desde hace años. 

A esto se suma la reciente decisión del Banco Central Europeo, que aprobó este jueves una subida de los tipos de interés de 25 puntos básicos hasta el 2,50%, la segunda subida del año. La máxima autoridad monetaria europea advirtió de que la inflación seguirá por encima del objetivo durante bastante tiempo.

Esta situación tiene tres efectos para los ahorradores y los inversores españoles. El primero, la cartera de inversión: los fondos de renta fija de mayor duración acumulan pérdidas por precio. El segundo, el Tesoro: cada punto básico que sube la referencia a diez años encarece las emisiones futuras. Y el tercero, el más doméstico, el euríbor, que ya supera el 3% y se traslada a las hipotecas variables en cada revisión.

El mercado no exige más inflación, sino más prima

La explicación intuitiva sería que los inversores han dejado de creer en los bancos centrales. Los datos dicen que no es eso: las expectativas de inflación a largo plazo siguen ancladas. "El repunte de rentabilidades está siendo consecuencia, principalmente, del aumento de los tipos reales y no de un desanclaje de las expectativas de inflación", ha señalado Pedro del Pozo, director de inversiones financieras de Mutualidad. "Los inversores continúan confiando, en términos generales, en la capacidad de los bancos centrales para preservar la estabilidad de precios", ha añadido.

Lo que sí ha cambiado es el precio que pide el mercado por prestar. "Una mayor exigencia de rentabilidad real por parte de los mercados para financiar la deuda pública. Esta dinámica responde, en buena medida, a la expectativa de que los tipos de interés oficiales puedan mantenerse en niveles elevados durante más tiempo del previsto", ha explicado.

Las tres fuerzas que empujan las rentabilidades

Mabrouk Chetouane y Romain Aumond, estrategas de Natixis Investment Managers Solutions, han identificado tres factores estructurales que están actuando a la vez. Primero, el fin del forward guidance. "El abandono gradual por parte de los bancos centrales de su práctica habitual de orientar las expectativas de los participantes en el mercado sobre la trayectoria futura de sus decisiones ha sido percibido por el mercado como una forma de endurecimiento monetario", han apuntado.

Segundo, un crecimiento económico mejor de lo previsto: "El crecimiento mundial, impulsado por enormes inversiones en transición tecnológica y soberanía económica, no muestra signos de desaceleración pese al shock energético y ha sorprendido al consenso del mercado", han señalado.

Y tercero: la competencia por el ahorro disponible. "La aparición de nuevos emisores de deuda —en particular, las empresas tecnológicas estadounidenses que buscan financiar sus necesidades de inversión— está generando una nueva forma de efecto expulsión (crowding out)", han explicado. "La presión sobre el ahorro mundial —que ciertamente está disponible y es abundante— aumenta a medida que se intensifica la competencia entre emisores públicos y privados por captar ese ahorro, ejerciendo una presión al alza sobre las rentabilidades de la deuda pública".

Cinco tecnológicas estadounidenses —Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft y Oracle— han colocado en torno a 220.000 millones de dólares en deuda en lo que va de 2026, más del doble que en todo 2025, para financiar centros de datos. La emisión corporativa mundial acumula un récord de 4,9 billones de dólares en el año, un 14% más que hace doce meses.

El BCE ya ha movido y el mercado no da el ciclo por cerrado

El BCE subió los tipos 25 puntos básicos en septiembre, hasta el 2,50%. Es la segunda subida del año. La presidenta del BCE, Christine Lagarde, evitó dar pistas sobre el siguiente movimiento y reitiró su mensaje de que se tomará la decisión en función de los datos. "El BCE ha cumplido con lo esperado y ha subido los tipos 25 puntos básicos en la sesión de este jueves. Su mensaje ha sido algo menos alcista de lo que esperaba el mercado, aunque sin cambios en el mensaje –dependencia de los datos, sin compromisos y reunión a reunión- y sin cerrar la puerta a subidas adicionales", ha señalado el departamento de análisis de Ibercaja Gestión en su informe semanal de mercados difundido en Finect.

Lo relevante para los bonos no ha sido la subida, que estaba descontada, sino lo que el mercado ha hecho después con la curva. "El BCE ha acometido la subida de tipos prevista, que no ha supuesto ninguna sorpresa, y sigue mostrando un alto grado de vigilancia", ha resumido Peter Goves, responsable de Análisis de Deuda Soberana de Mercados Desarrollados de MFS Investment Management.

En su opinión, la clave ha estado en el mensaje. Los responsables del BCE "han reconocido que «la inflación se mantendrá muy por encima del objetivo durante un periodo prolongado», lo que refuerza la idea de que sigue siendo posible un mayor endurecimiento monetario si el BCE lo considera necesario", ha señalado. Su conclusión: "Es probable que, por el momento, los mercados sigan descontando en la curva cierto riesgo de nuevas subidas de tipos".

¿Cuántas subidas de tipos quedan? Aquí existen más discrepancias entre las firmas. "El mercado espera actualmente un tipo terminal del BCE de alrededor del 3,25%", ha situado Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO, que se desmarca de esa expectativa: "Creemos que los riesgos están sesgados hacia un menor número de subidas, aunque reconocemos que la incertidumbre es excepcionalmente elevada".

"Subidas adicionales situarían los tipos oficiales por encima del límite superior de las estimaciones del BCE sobre el tipo neutral y probablemente requerirían unos precios de la energía más elevados durante más tiempo, evidencias de efectos de segunda ronda sobre los salarios o un desanclaje de las expectativas de inflación", ha afirmado Veit.

"Europa se ha convertido en el halcón involuntario del G7", ha valorado Lale Akoner, estratega de mercados globales de eToro. Para ella, la subida es "en la práctica, una póliza de seguro contra que el aumento de los precios del petróleo y el gas se traslade a los salarios y los servicios", pero con un límite evidente: "Unos tipos más altos pueden limitar el alcance de la propagación de la crisis energética por la economía, pero no pueden abordar su causa subyacente".

"El BCE corre el riesgo de confundir la resiliencia con la inmunidad y de hacer pagar dos veces a los hogares europeos: primero, a través de facturas energéticas más elevadas, y luego, a través de hipotecas y préstamos más caros", ha advertido. Akoner también ha rebajado las expectativas del mercado: "Creemos que otra subida en diciembre es plausible, pero la previsión del mercado de cuatro subidas se adelanta a los datos".

"Las actualizaciones de las previsiones del BCE aportan algo de luz a como el banco central podría actuar. En su previsión adversa, la inflación general se situaría en el 3,2% en 2027 y 2,3% en 2028. Con estos datos somos escépticos ante una actuación severa que incluya más de dos subidas de tipos adicionales como descuenta ahora el mercado", han señalado desde Ibercaja Gestión. 

El detonante de la energía

El BCE ha justificiado su decisión de subir los tipos en la inflación, impulsada por los precios de la energía. El barril de petróleo Brent cotiza en torno a los 106 dólares por barril después de superar los 100 por primera vez desde 2022.

"Los precios del gas en Asia y Europa se han duplicado desde el inicio del conflicto con Irán", ha advertido Warren Hyland, gestor de carteras de Muzinich & Co, que amplía el foco a las materias primas agrícolas y a los metales: "En los mercados de alimentos, los precios del trigo y el maíz alcanzaron sus niveles más altos en más de tres año. El oro ha registrado su mejor mes desde 1999, mientras que los metales industriales se sitúan cerca de máximos históricos".

"Los inversores no deberían subestimar la acumulación de presiones inflacionistas procedentes de las materias primas", ha concluido. En metales, ha aportado el dato más llamativo: "El cobre alcanzó los 14.300 dólares por tonelada en Londres y se encamina hacia su novena subida semanal consecutiva, la racha más larga desde 2020".

"Es probable que tengamos que convivir con unos rendimientos más altos durante más tiempo"

"Septiembre es estacionalmente uno de los meses más difíciles del año natural. Al margen de las materias primas y el dólar estadounidense, ha sido difícil obtener una rentabilidad total durante los últimos diez meses de septiembre", ha apuntado el gestor de Muzinich sobre el efecto acumulado. Y ha identificado la causa común: "Al analizar la causa fundamental de este comportamiento negativo, el denominador común son las rentabilidades crecientes de los bonos gubernamentales".

"Es probable que tengamos que convivir con unos rendimientos más altos durante más tiempo", ha resumido Christian Hantel, gestor de Vontobel. Ante esta situación, el inversor conservador se ha refugiado en el tramo cort, ya que algunos fondos de renta fija a corto plazo están aguantando el envite.

Reino Unido y EEUU: cuando el mercado marca el límite fiscal

El caso británico es el más explícito. "En el extremo corto de la curva británica, los mercados están descontando ahora tres subidas de tipos por parte del Banco de Inglaterra durante el próximo año", ha apuntado Matthew Amis, director de inversiones en Aberdeen Investments. Y ha resumido la consecuencia política: "Con los rendimientos en estos niveles, el margen de maniobra fiscal de cara a los Presupuestos de octubre es increíblemente limitado". Qué pasa con la deuda de Reino Unido y qué significa para el inversor viene de largo.

En Estados Unidos, el Tesoro lleva semanas intentando frenar la subida sin éxito. El anuncio de ampliar el programa de recompras "reavivó las preocupaciones sobre la sostenibilidad de la deuda federal estadounidense, impulsando temporalmente la rentabilidad del bono del Tesoro a 30 años hasta el 5,34%, su nivel más elevado desde 2007", recordaba a comienzos de mes Claudio Wewel, estratega de divisas en J. Safra Sarasin Sustainable AM. Ese nivel ya se ha superado: el 30 años cotiza hoy en el 5,37%.

El intento se ha repetido esta semana con el mismo resultado. "Bessent no consigue frenar las rentabilidades de los bonos", ha resumido Manuel Pinto, responsable de análisis de XTB. El Tesoro ha triplicado su próxima recompra hasta 6.000 millones de dólares y el bono a diez años ha seguido subiendo.

Del Pozo ya había avisado de ese riesgo antes de que ocurriera. La decisión de intervenir comprando bonos a largo plazo "puede resultar contraproducente, no solo por la desconfianza de los inversores hacia lo que, evidentemente, es una muestra de debilidad de la deuda americana, sino porque puede entrar en contradicción con las posibles subidas de tipos, por parte de la Reserva Federal", señaló.

"El Tesoro americano para tratar de controlar estos movimientos endiablados de la curva ha anunciado un plan de recompra de bonos que ha sido tremendo: 14 mil millones de dólares en recompra de bonos. Esto no ha servido para tranquilizar ni las curvas ni a los mercados y es más, le ha metido bastante tensión de nuevo a la independencia de las instituciones, ha debilitado el dólar", ha señalado Marta Campello, socia y gestora de fondos en Abante, en un artículo publicado en Finect. 

La desconexión entre bolsa y bonos

La bolsa ha seguido su rumbo alcista impulsado por los beneficios de las empresas. "La renta fija nos está mostrando con sus cotizaciones una realidad muy, muy compleja, tanto en el plano económico como en el geopolítico, que, de momento, la renta variable apenas está reflejando", ha planteado Del Pozo.

"Si unos mayores costes de financiación empresarial se tradujeran en un menor crecimiento y unas expectativas de menores beneficios empresariales, podríamos observar una convergencia en el comportamiento de bolsas y bonos", ha explicado sobre qué podría cerrar esa brecha. Para evitarlo, ha señalado tres condiciones: "Una reducción del riesgo geopolítico, un precio del crudo más contenido y mantener la confianza en los bancos centrales parecen esenciales".

"Estamos viviendo un año fantástico desde el punto de vista de la renta variable"

"El conjunto del año lo que estamos viendo es mucha dispersión a nivel sectorial, algo menos de dispersión a nivel geográfico. Tenemos todas las geografías en positivo. La referencia mundial, que es el MSCI World, medido en euros, lleva una rentabilidad acumulada en el año que supera el 12%. Es interesante cómo se sigue moviendo el mundo de la inteligencia artificial. Estamos viviendo un año fantástico desde el punto de vista de la renta variable", ha apuntado Campello (Abante).

¿Cómo actuar en este escenario?

Existe una divergencia sobre cómo actuar en este escenario. En el lado prudente, Akoner (eToro) ha defendido acortar plazos: "Los bonos con vencimiento más cercano ofrecen una rentabilidad atractiva con menor exposición a nuevas subidas de tipos". "Seguimos favoreciendo los vencimientos de entre cinco y siete años, donde el carry y el potencial de apreciación derivado del acortamiento natural de los plazos (roll-down) resultan atractivos", coincide Wewel, de J. Safra Sarasin.

Y en el lado contrario, el contrapunto más claro. "Somos muy positivos respecto a la duración europea a medio plazo y la mejor forma de expresarlo sería mediante posiciones en vencimientos de 2 a 10 años. Esperamos que las rentabilidades sean considerablemente más bajas a finales de 2027 que en la actualidad", ha sostenido John Taylor, responsable de renta fija europea en AllianceBernstein.

Su razonamiento es que las subidas de tipos del BCE terminarán frenando la economía europea. "La economía europea ha demostrado ser muy sensible a los tipos elevados y esperamos plenamente que estas subidas, si llegan a producirse, tengan un efecto de desaceleración sobre el crecimiento europeo", ha explicado. En ese escenario, "el BCE actuaría con contundencia para volver a situar los tipos en el nivel de neutralidad de la política monetaria, del 2%".

La lectura más constructiva es la de Gescooperativo. "El continuado repunte de las rentabilidades de la deuda pública ha devuelto el atractivo a la renta fija de una forma que no veíamos desde hacía muchos años", ha señalado Alberto Salgado, director de inversiones en gestión de carteras y especializada de Gescooperativo, la gestora del Grupo Caja Rural, vinculado a Caja Rural de Asturias Banca Patrimonial.

En su informe del 3 de septiembre, cuando el bono alemán estaba en el 3,37% y el español en el 3,83%, situaba ahí el punto de entrada: "Creemos que niveles próximos al 3,37% o al 3,83% en la deuda alemana y española a diez años ofrecen una oportunidad atractiva para el inversor". Ocho días después, ambas referencias se han quedado cortas: el bund está en el 3,50% y el bono español en el 3,98%.

"La deuda alemana y española a 10 años ofrecen una oportunidad atractiva para el inversor"

El razonamiento es de inflación media a largo plazo, no de acierto táctico. "Aunque durante determinados periodos la inflación pueda situarse por encima de esas referencias, consideramos altamente probable que, en promedio durante la próxima década, se mantenga en niveles inferiores", ha apuntado. Y eso devuelve algo que llevaba dos décadas desaparecido: "Ello permitiría obtener una rentabilidad real positiva y razonable, algo extraordinariamente escaso en lo que llevamos de siglo, periodo en el que los ahorradores han convivido con tipos reales mínimos e incluso negativos".

"Los elevados déficits fiscales, unas ratios de deuda pública sobre PIB históricamente altos y la necesidad de financiar crecientes necesidades presupuestarias aumentan la oferta de bonos", ha reconocido Salgado sobre las fuerzas que empujan en contra. Pero ha apuntado que existe un techo: "Unos tipos demasiado elevados terminarían endureciendo severamente las condiciones financieras y empujarían a muchas economías hacia la recesión. Conscientes de ello, los bancos centrales disponen de un margen relativamente reducido para seguir elevando los tipos de interés".

"Derivar hacia unas rentabilidades de la deuda que marquen un mundo más normalizado", ha resumido Del Pozo como objetivo. Mientras eso no ocurra, el inversor en renta fija se enfrenta a una paradoja conocida: las carteras que ya tenía pierden valor, y el dinero nuevo entra a las rentabilidades más altas en casi dos décadas. O como lo ha formulado Salgado, "las rentabilidades actuales de la renta fija vuelven a ofrecer una combinación de retorno esperado y protección frente a escenarios adversos que resulta difícil ignorar para el inversor de largo plazo".

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Este contenido se ha elaborado bajo un criterio editorial y no constituye una recomendación ni propuesta de inversión. La inversión contiene riesgos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras.