El crecimiento económico es uno de los factores que impulsa la rentabilidad de la deuda de mercados emergentes. Aunque no existe una relación directa entre un mayor crecimiento y una rentabilidad más elevada de la deuda emergente, un crecimiento más rápido del Producto Interior Bruto (PIB) de un país tiende a estar relacionado con unos indicadores fiscales y de crédito exterior más sólidos. Dicho crecimiento también suele ofrecer una situación política más estable, lo que favorece la aplicación de las necesarias reformas económicas. Un mayor crecimiento económico también puede traer consigo unos tipos de interés más elevados, lo que atrae capital extranjero.

Las recientes Perspectivas de la economía mundial del Fondo Monetario Internacional (FMI) muestran las diferencias entre la previsión actual del PIB para 2024 y la realizada antes de la pandemia de COVID. En otras palabras, muestran cuánta producción se perdió durante la crisis del COVID y ponen de manifiesto la gran desviación existente entre las distintas regiones. Por ejemplo, la previsión relativa al PIB estadounidense para 2024 es superior después del COVID que antes de la crisis. Pero, lo que es más importante, las perspectivas del FMI muestran la divergencia de crecimiento entre los mercados emergentes y los desarrollados. Salvo los europeos, la mayoría de los mercados emergentes han registrado importantes pérdidas de producción durante la pandemia. En general, las economías emergentes han perdido en torno a 12-14 meses de crecimiento durante la crisis, mientras que las desarrolladas han perdido solo entre 6 y 8 meses.

La OCDE realizó un estudio similar del PIB per cápita, en el que mostraba que Estados Unidos y Corea lograrían recuperar los niveles de renta per cápita previos a la pandemia unos 18 meses después de su inicio. En términos generales, Europa podría tardar dos o tres años en alcanzar este nivel, mientras que muchos mercados emergentes, como México y Sudáfrica, podrían tardar entre tres y cinco años.

Son varios los factores que impulsan estas diferencias de crecimiento:

Medidas nacionales de estímulo fiscal y monetario: las diferencias que se registran en la recuperación económica de los distintos mercados se basan en la distinta capacidad mostrada por los gobiernos a la hora de ayudar a los trabajadores y a las compañías que han sido más vulnerables a la pandemia. En general, las economías desarrolladas han sido capaces de ofrecer importantes medidas de ayuda fiscal a las empresas y las familias, y los bancos centrales han respaldado sus respectivas economías con programas de compra de activos y otras formas de expansión monetaria. Algunos países emergentes han ofrecido estímulos monetarios y fiscales, como es el caso de China, pero, en general, los niveles de ayuda han sido inferiores a los registrados en los mercados desarrollados.

Medidas de contención y campañas de vacunación: en términos generales, aquellos países que se han mostrado ágiles en la puesta en marcha de los programas de vacunación y que están gestionando la propagación de la pandemia con estrategias eficaces de salud pública registran una recuperación económica más rápida. El avance de las campañas de vacunación es más lento en muchos países emergentes, que se enfrentan también a la aparición de nuevos brotes. El FMI hace referencia a la dificultad de los mercados emergentes para adquirir vacunas, así como a la necesidad de imponer medidas de confinamiento y contención con mayor frecuencia este año y el próximo, lo que aumenta la posibilidad de que se produzcan «efectos a medio plazo sobre la producción potencial de estos países». Esta situación es diferente a la que vivimos tras la crisis financiera mundial, cuando los mercados emergentes se recuperaron con relativa rapidez y fueron los mercados desarrollados los que registraron mayores secuelas. Aunque estamos de acuerdo con los factores que menciona el FMI, pensamos que unas restricciones menos estrictas a la movilidad en los mercados emergentes también podrían atenuar las recesiones en dichos mercados, especialmente cuando empiecen a tener acceso a las vacunas. En Asia, pudo frenarse el contagio del virus gracias a las medidas puestas en marcha, tan severas como precoces. China, en particular, ha experimentado una recuperación relativamente rápida de la actividad económica, lo que debería permitirle beneficiarse gracias a los aspectos fundamentales y técnicos del mercado. Dado el comercio intrarregional de China y su papel como gran consumidor de materias primas, su rápida recuperación genera un ciclo de retroalimentación positivo para los mercados emergentes.

Sector dominante: otro factor importante es el grado de dependencia que muestran los distintos países de los sectores que se han visto más afectados por la pandemia. Én términos generales, las economías basadas en el turismo están teniendo más problemas, dada la lenta normalización de los viajes transfronterizos. La demanda mundial de petróleo muestra signos de recuperación tras la caída récord que tuvo lugar en la primera mitad de 2020, aunque es posible que volver a los niveles observados en 2019 lleve cierto tiempo. Si bien prevemos que los precios de materias primas como el hierro o el cobre aumentarán, no creemos que este ciclo de las materias primas resulte ser tan intenso como el que siguió a la crisis financiera de 2008, que venía impulsado por un enorme auge de la construcción en China. En esta ocasión, resulta poco probable que la situación se repita con tal magnitud. En general, los consumidores han gastado más en bienes y menos en servicios desde el inicio de la pandemia. Los países que participan en las cadenas de suministro de productos farmacéuticos, suministros médicos y material tecnológico se han visto favorecidos. Pese a la retórica política, resulta poco factible que se produzca una reubicación a gran escala de las cadenas de suministro fuera de las economías en desarrollo; los datos recientes sobre el sector manufacturero respaldan esta visión.

Beneficiarios de las medidas globales de estímulo fiscal: las medidas de estímulo puestas en marcha en Estados Unidos, China y el resto de los mercados desarrollados beneficiarán a los mercados emergentes gracias al aumento de las exportaciones. Tal y como muestra el gráfico, el impacto de las medidas de estímulo aprobadas en Estados Unidos podría favorecer al crecimiento de los mercados emergentes, pero no en la misma medida. México, Brasil y China serán los países que más se beneficien del aumento de la demanda de importaciones de Estados Unidos. Al aumento del volumen de comercio no beneficiará especialmente al PIB de las grandes economías de Asia emergente, con menor grado de apertura, como es el caso de Indonesia. Su recuperación depende en mayor medida de los avances que se realicen en las campañas de vacunación y en la inmunidad de grupo, que aún se desarrollan a un ritmo lento.

El riesgo para los mercados emergentes es que la recuperación de la economía mundial sea tan fuerte que los bancos centrales decidan endurecer sus políticas monetarias antes de que el efecto de estas medidas llegue a sentirse del todo en las economías emergentes. La política fiscal contracíclica también podría comenzar a surtir efectos este mismo año en muchos países de Asia emergente, que podrían intensificarse conforme se vaya disipando la crisis provocada por la pandemia de COVID. Aunque dichos efectos pueden reducir los beneficios que podría traer consigo el crecimiento de la economía mundial, no pensamos que vaya a repetirse la situación vivida en 2013 con el cese gradual de las medidas de estímulo de la Reserva Federal. En aquel momento, las economías emergentes mostraban indicios de recalentamiento y presentaban importantes vulnerabilidades externas. A pesar de que desde entonces han aumentado el gasto fiscal y el nivel de deuda, la transición hacia la deuda denominada en divisa local y la deuda a largo plazo ha ayudado a reducir la dependencia de los flujos de capital extranjero a corto plazo en los mercados emergentes. Existen riesgos relacionados con el aumento de la carga de la deuda, pero los mercados internacionales de capital han estado normalmente abiertos a los mercados emergentes, a lo que ha contribuido la demanda de activos de mayor rendimiento, ya que también se han mostrado abiertos a la deuda corporativa emergente.