¿Comprar acciones cuando suenan los cañones? ¡No!
La invasión de Ucrania que Rusia llevaba tanto tiempo preparando y que el mundo democrático temía comenzó el 24 de febrero. Para los ucranianos es una catástrofe humanitaria; para el mundo, la violación del Derecho internacional plantea una amenaza real al orden de seguridad actual.
Ahora bien, ¿qué supone la crisis de Ucrania para los inversores? Aunque parezca obvio, los inversores no compran guerra o paz, producto social o inflación: compran activos. ¿Qué es lo que más afecta en este momento a los mercados financieros? ¿Ha llegado ya el momento de comprar? Mi respuesta es no.
Estos días se escucha a menudo el lema por el que supuestamente se rigen los mercados bursátiles: "comprar acciones cuando suenan los cañones". Como ocurre muchas veces, esta cita histórica se basa en una observación limitada de los acontecimientos del pasado. Por tanto, conviene analizar más detenidamente la relación entre las crisis políticas y los mercados financieros. Para ello, hemos estudiado minuciosamente más de una docena de acontecimientos históricos que guardan paralelismos con la situación actual; es decir, cuando al menos una superpotencia política (Estados Unidos o Rusia, o la Unión Soviética) participaba o estaba a punto de participar en conflictos armados, y cuando un incremento sustancial del precio de petróleo era la consecuencia de esos conflictos o al menos amenazaba con serlo. Más concretamente, se han estudiado las tensiones entre EE. UU. y Corea del Norte (2017); la crisis de Ucrania (2014); la invasión de Georgia (2008); las dos guerras de Irak en 2003 y 1991; la invasión por parte de la Unión Soviética de la RDA (1953), Hungría (1956) y Checoslovaquia (1968); la aplicación de la ley marcial en Polonia (1981); la crisis de los misiles en Cuba (1962), así como las crisis del petróleo (1973, 1979) y la Primavera Árabe (2011).
La conclusión es que no pueden realizarse afirmaciones claras sobre la futura evolución de los mercados bursátiles, y, consecuentemente, tampoco de los mercados de bonos, materias primas o divisas. Ciertamente, en algunos casos la crisis ha estado seguida de un mercado alcista para las acciones. Los mejores ejemplos son las dos guerras de Irak. No obstante, en este caso la guerra no fue la causa, sino el fin inminente de la recesión (1991) y el fin de la burbuja tecnológica (2002-2003). Por otro lado, los mercados bursátiles sufrieron enormes presiones después de la crisis de Georgia de 2008, evidentemente, como resultado de la Gran Crisis Financiera, no por la crisis política. En varios casos, los movimientos de los mercados bursátiles no fueron llamativos. Al final, la evolución del mercado siempre dependía de su situación concreta. Esa es la conclusión que extraemos de los acontecimientos pasados. Por tanto, la "regla para operar" antes citada no se sostiene ante un examen a fondo.
Ahora bien, ¿en qué tipo de entorno de mercado nos encontramos ahora? ¿Los mercados financieros muestran señales de pánico? ¿Cuál es el entorno de crecimiento? ¿Cabe esperar un apoyo por parte de los bancos centrales?
No hay señales de pánico, al menos en los principales mercados. El denominado 'índice del miedo', el índice de volatilidad VIX, se sitúa en torno a 35, muy por encima de la media a largo plazo de 20, pero lejos de los valores extremos (muy superiores a 50) registrados en el pasado. Los movimientos de precios también han sido relativamente contenidos hasta la fecha. Por ejemplo, el S&P 500 lleva alejándose de máximos desde comienzos de año y cae algo más del 10%. Sin embargo, las valoraciones permanecen en niveles muy altos desde una perspectiva histórica. La caída de las bolsas europeas ha sido menos acusada hasta la fecha. Los mercados emergentes, con la excepción de Rusia, lógicamente, apenas se han movido.
El fuerte incremento de los precios de la energía -tanto el WTI como el Brent cotizan por encima de 100 USD y, por tanto, el doble que hace dos años- probablemente haga mella en el crecimiento. En épocas pasadas, una duplicación del precio del petróleo en un período de dos años ha conducido sistemáticamente a una recesión.
En este contexto, cabe preguntarse si los bancos centrales, especialmente la Fed, estarán dispuestos a posponer, o incluso detener, la anunciada normalización de la política monetaria. Lo dudamos. Por otro lado, el repunte del petróleo provocará tasas de inflación más elevadas de lo que se preveía. Aunque este incremento se debe a un shock exógeno, los bancos centrales no descartan la posibilidad de que las empresas y los hogares eleven más sus expectativas de inflación. Además, desde finales del año pasado, los bancos centrales han apuntado cada vez más a las presiones inflacionistas subyacentes y a unos mercados rígidos. Nuestros análisis demuestran que aunque podemos suponer un descenso de la variación anual de las tasas de inflación, a medio plazo la inflación podría situarse por encima del objetivo del 2% que han fijado los bancos centrales de los países occidentales. En concreto, la Fed también señala habitualmente que le gustaría ver un endurecimiento de las condiciones financieras generales y no solo de los tipos de interés de los bancos centrales. Por tanto, no cabe esperar que un descenso gradual del precio de las acciones o una subida de los tipos de interés del mercado para préstamos y bonos corporativos haga que la Fed cambie de opinión. Para ello sería necesario que el mercado registrara movimientos significativos y descontrolados. En este contexto, de momento preferimos seguir siendo prudentes con la renta variable.
Stefan Hofrichter, Head of Economics and Strategy, Allianz Global Investors
