¿Hemos llegado al final de la partida? | Claves de la semana

Quizá la primera parte del ciclo de subidas de tipos de la Reserva Federal en 2022 se vea más como una medida contra incendios. En ese momento, la relajación de la política monetaria fue demasiado excesiva, mientras que la política fiscal estaba proporcionando un apoyo excepcional al consumo y la inflación se estaba acelerando.

Desde principios de 2023, la política monetaria entró en una fase de normalización. Por su parte, el banco central estadounidense ralentizó el ritmo al que elevaba los tipos a medida que la economía mostraba síntomas cada vez más evidentes de desinflación.

Sin embargo, ahora nos encontramos en lo que podría describirse, utilizando el ajedrez como metáfora, como en el endgame (una arriesgada jugada que podría marcar el final de una partida) del endurecimiento de la política monetaria de la Fed. Parece cada vez más claro que los tipos están próximos a su nivel más elevado. Sin embargo, creemos que todavía no ha terminado el ciclo de subidas de la política monetaria.

¿Cómo explicar esta aparente paradoja?

En primer lugar, la Fed puede participar de forma activa o pasiva en este “final de partida” o endgame. Como resulta evidente el enfoque activo puede consistir en elevar aún más los tipos para seguir luchando contra la elevada inflación. Sin embargo, la Fed podría participar activamente mediante sus previsiones de crecimiento e inflación y, de hecho, del propio tipo de interés oficial. Creemos que estos serán probablemente factores clave en la próxima reunión.

Asimismo, este endgame cuenta con diferentes jugadores. Por ejemplo, los cambios de política monetaria de otros bancos centrales, sobre todo del Banco de Japón. Esos cambios están influyendo en los rendimientos de los bonos a largo plazo en los mercados globales, sobre todo, en la economía estadounidense, debido al tamaño de su mercado hipotecario, la mayor parte del cual garantiza a los prestatarios reembolsos a tipo fijo durante más de una década.

El aumento de los rendimientos de los bonos también repercute en las compañías prestatarias, reduciendo el poder adquisitivo de las empresas.

En segundo lugar, incluso cuando la Fed actúa de forma totalmente pasiva puede endurecer las condiciones monetarias al no bajar los tipos cuando la inflación se reduce. El alza de los tipos de interés reales (que pueden entenderse más sencillamente como la diferencia entre el rendimiento nominal de los bonos y la inflación esperada) tiene un impacto directo al incrementar la tasa de retorno requerida a una inversión en la economía real y también en las carteras de inversión al aumentar los tipos de descuento a largo plazo. Ambos efectos tienden a forzar una caída del precio de los activos cuyos flujos de caja se valoran en función de los tipos reales (para subrayar la amplitud de este impacto, esto podría afectar, por ejemplo, a las infraestructuras, al sector inmobiliario, así como a varias divisas, y en particular al oro). Creemos que es probable que este endurecimiento pasivo se prolongue durante varios meses una vez que la Fed haya finalizado la subida de su objetivo de política monetaria.

Una decisión inmediata

En este contexto, las previsiones de la economía estadounidense han sido muy optimistas: la actividad económica real se ha fortalecido, mientras que la tensión en el mercado laboral y la inflación subyacente se han suavizado.

Aunque esto podría hacer pensar que el final de la partida está casi decidido y que la victoria está cerca, creemos que aún queda mucho por hacer. Históricamente, la caída de la inflación desde su nivel máximo ha dado lugar, generalmente, a nuevos repuntes que la reciente solidez de los precios del petróleo amenaza con repetir. Por este motivo, consideremos probable que la Fed mantenga sin cambios los tipos durante la próxima semana, que sus previsiones sigan apuntando a un nuevo endurecimiento antes de fin de año y que, potencialmente, reduzca aún más las previsiones de recortes de tipos en 2024.

Claves de la próxima semana

Además de la reunión de la Fed de la próxima semana, también se prevé que el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón anuncien algunas medidas en sus políticas monetarias. Esperamos que el Banco de Inglaterra suba los tipos 25 puntos básicos y que el Banco de Japón mantenga su política sin cambios.

Asimismo, conoceremos los datos más importantes al final de la semana, con la publicación de los índices PMI en Estados Unidos, la zona euro, Japón y Reino Unido. Además, en algunos países ha habido indicios de que el sector manufacturero empieza a estabilizarse, lo que ayudaría a lograr el esperado aterrizaje suave. En cambio, el sector servicios se ha debilitado en la zona euro y en Reino Unido, hasta el punto de que si se producen nuevas caídas del PMI, crecería el riesgo de una contracción de la actividad económica. En EE.UU., la encuesta del mes pasado para el sector servicios fue muy desigual, por lo que los datos constituirán una aportación especialmente importante para las expectativas de crecimiento.

Sin duda, el endgame está en marcha, pero parece poco probable que la próxima semana traiga consigo una solución determinante. Así pues, creemos que es posible que la mayoría de los mercados tengan que seguir esperando algo más de tiempo antes de recibir el próximo empujón que suponen las buenas noticias.

Sean Shepley, Senior Economist

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