“El público busca al nuevo dios de la inversión pero no somos gestores estrella” | Entrevista en Cinco Días a los gestores de Azvalor
“El público busca al nuevo dios de la inversión pero no somos gestores estrella”
Miguel M. Mendieta | Cínco Días Fin de Semana 11-12 de Febrero de 2023
Azvalor Asset Management es la gestora de moda en España. La firma, con cerca de 2.500 millones de euros bajo gestión, lleva varios años colocando sus fondos entre los más rentables. Su producto estrella, Azvalor Internacional, rentó un 45,8% en 2022 y un 38,7% en 2021. Álvaro Guzmán de Lázaro (Madrid, 1975) es socio, consejero delegado de la firma y codirector de inversiones, junto con Fernando Bernad (Huesca, 1975), también socio y responsable de inversiones. Ambos defienden las bondades de un proceso de inversión muy aquilatado y una base de clientes fiel, a la que consideran una especie de club de inversores.
P. ¿Cuál es la clave para conseguir unas rentabilidades tan altas?
R. Álvaro Guzmán (A. G.). Lo fundamental es el proceso de inversión. Dedicamos más de 100 horas, entre todo el equipo, cada vez que incorporamos una compañía nueva en cartera. Hay una labor muy detallada de nuestros analistas, que dedican mucho tiempo a analizar las cuentas actuales y las de los últimos años, a ver cómo son los balances de los principales competidores… Superado ese filtro, se presentan las ideas al comité de inversiones, donde nos dedicamos a debatir y rebatir cada idea propuesta. Nosotros somos capaces de diseccionar la contabilidad de una empresa con la precisión de un cirujano. A partir de ahí, llega el momento de evaluar, con un rango de error bajo, si esa compañía va a seguir siendo capaz de ganar ese dinero dentro de siete o de 10 años.
P. Pero ese mismo proceso lo tienen otras muchas gestoras sin haber logrado el mismo éxito…
R. A. G. Sí, aunque no sé si han logrado unos procedimientos y métodos tan sistematizados como los nuestros. Además, en nuestro caso tiene también mucho peso el que Fernando y yo llevemos más de 20 años invirtiendo. Eso hace que tengamos una colección de aciertos y errores que es tremendamente valiosa cuando nos enfrentamos a nuevas inversiones. Uno de nuestros avales es que hemos conseguido una rentabilidad media anual de casi un 16% desde que empezamos a invertir. Quienes llevan con nosotros desde el principio han multiplicado por 13 su inversión.
P. En siete años han multiplicado por 2,5 el dinero de los clientes de Azvalor pero también han sufrido momentos difíciles. A finales de 2020 había algunos fondos aún en pérdidas…
R. A. G. Siempre decimos que preferimos perder la mitad de los clientes que la mitad del dinero de los clientes. Nosotros no tenemos una red de distribución. Lo que tenemos es un club de 20.000 inversores que confía en nosotros y que, en los momentos de pánico bursátil, no ha vendido. Este club es el primer propietario de las joyas de propiedad de intelectual que salen de nuestro proceso, que son nuestras ideas de inversión. Nuestro club confía, no tanto en nosotros, sino en nuestra metodología de inversión. Esa es nuestra fórmula secreta. En ocasiones hemos invertido en compañías cuyas acciones han pasado de valer 30 dólares a valer solo tres. Y luego a multiplicarse por 25. Por eso es tan importante tener convicciones firmes.
P. ¿Y cómo puede un particular acertar con el buen gestor? Porque las diferencias pueden ser enormes…
R. Fernando Bernad (F. B.). Es cierto que es complicado. El propio Warren Buffett [uno de los inversores más célebres] ha tratado el problemas en muchas ocasiones. Según sus cálculos, solo el 6% de los gestores son capaces de batir a la Bolsa de Estados Unidos en el largo plazo. Hay muchísimos casos de gestores que son flor de un día, que han dado con una temática de moda que ha subido mucho. Batir al mercado, con un margen suficiente como para poder cobrar comisiones y que al cliente le rente, no es nada sencillo. Pero distinguir quién va a ser un gestor bueno y quién no también es complicadísimo. Eso es lo que hacen los selectores de fondos. En nuestro caso, creo que una de las ventajas es que no tenemos un gestor estrella, sino que somos tres primeros espadas.
P. ¿Quién es el tercero?
R. F. B. Paul Gait, el responsable de nuestra oficina en Londres, que también forma parte del comité de inversiones. Normalmente, está en los debates sobre nuevas ideas de inversión, junto con el analista que la propone. Para que una gestora funcione es importante que nadie sea imprescindible. Nosotros no somos eternos.
P. ¿La oficina de Londres tiene también tareas comerciales?
R. A. G. No, para nada. Es una oficina que nos vienen bien sobre todo para la búsqueda y análisis de compañías. Por Londres pasan cada semana decenas de consejeros delegados de firmas interesantes para invertir, con los que nos podemos encontrar. Muchas veces Fernando y yo, o algunos de los analistas, viajamos allí para facilitar las cosas. Al final, es un centro financiero con 1.000 veces más peso que Madrid.
P. ¿Huyen de la figura del gestor estrella?
R. A. G. Sí. La verdad es que sí. Entendemos que para el relato es más atractivo. El público quiere conocer al nuevo dios del fútbol, o de las finanzas. Si les hablas de procesos y metodologías pierden el interés.
P. ¿Se plantean ir más allá de la inversión en Bolsa?
R. F. B. De momento no. Los estudios han demostrado que en el largo plazo no hay ningún activo más rentable, con unos retornos medios anuales de entre el 8% y el 9%. Ahora parece que vuelve a causar furor la renta fija, con esas compras masivas de letras del Tesoro, pero realmente ese tipo de inversiones no basta para compensar las subidas de precios. En Estados Unidos, un mercado mucho más sofisticado que el nuestro, el cliente medio tiene mucha más inversión en renta variable que el cliente europeo o español. Pero no porque tenga un perfil más arriesgado, sino porque sabe que es la mejor forma de preservar y hacer crecer sus ahorros en el largo plazo.
P. ¿Tampoco se plantean entrar en el negocio del capital riesgo?
R. A. G. Nosotros estamos muy orgullosos de estar focalizados en lo que realmente sabemos hacer mejor, que es la inversión en Bolsa. El capital riesgo, lo que permite al cliente es tener una venda en los ojos y no tener que estar viendo cada día las fluctuaciones de su inversión. Es cierto que en los últimos años ha funcionado bien, pero habrá que ver qué pasa ahora con las subidas de tipos, porque en muchos casos las operaciones estaban muy apalancadas. Por el momento no nos planteamos entrar en este tipo de activos alternativos, aunque nunca se sabe. Si encontráramos una firma o un proyecto que encajara bien y donde nos resultara atractivo poner parte de nuestro patrimonio, podríamos valorarlo.
P. Las empresas del sector de la energía y las mineras han sido el principal catalizador de sus rentabilidades, ¿están sustituyéndolas ahora por algún otro sector concreto?
R. A. G. Es cierto que en 2016 y 2017 hicimos algunas inversiones muy específicas sobre empresas dedicadas a la explotación de uranio, de cobre y a otras compañías mineras. La decisión acabó funcionando muy bien, pero no tanto por una visión sectorial como por un escrupuloso proceso de análisis y selección de compañías. Otras empresas de minería acabaron quebrando. Ahora, vamos incorporando algunos nuevos nombres, pero no de un sector específico. Además, queremos ser muy cautos al anunciar las nuevas inversiones que hacemos porque creemos firmemente que se trata de una propiedad intelectual de los dueños de nuestros fondos y que no se puede ir comentando y compartiendo alegremente.
P. En 2019 ya escribieron una carta a sus clientes advirtiendo de las exuberancias del mercado. ¿Se han corregido esas burbujas?
R. F. B. Sí, por aquel entonces había varios síntomas muy preocupantes. Hay que recordar que hemos vivido los máximos históricos de disparidad entre la valoración de las compañías más caras y las más baratas. También vivimos el auge de las SPAC [una especie de caja negra para comprar empresas privadas y sacarlas a Bolsa], las llamadas acciones meme, la irrupción de la fiebre de los criptoactivos… Todos esos síntomas indicaban que había un mercado sobrecalentado, con compañías muy caras. Ahora, tras los fuertes desplomes bursátiles de 2022, creo que sí podemos decir que la mayor parte de esas burbujas ya se han corregido. Para nosotros ha sido una oportunidad estupenda. Hemos sido capaces de revalorizar el fondo a tasas superiores al 30%, mientras seguíamos comprando compañías buenas a precios irrisorios. Eso nos permite tener un potencial de revalorización del fondo Azvalor Internacional del 100% en dos años.
P. El cambio de una política monetaria ultraexpansiva a una restrictiva ha sido clave…
R. A. G. Sí, porque había un furor excesivo en Bolsa y ha servido de purga. Gigantes como Google y Amazon han perdido un 50%. Tesla cerca del 70%. Ahora hay algo más de aversión al riesgo.
P. ¿Cuántas compañías incorporan al año en los fondos?
R. A. G. Bastante pocas. Tal vez unas 15, de media. Depende mucho del momento de mercado. Cuando hay fuertes correcciones solemos estar más propensos a comprar, porque vemos compañías que seguíamos desde hacía tiempo a precios muy atractivos. Pero es que el proceso es muy intenso. Solo para proponerla como inversión puede haber alguien del equipo que dedique 10 horas.
P. La gestión del tiempo es fundamental…
R. F. B. Así es. Tenemos que priorizar. Lo que hacemos es aplicar un protocolo más rápido cuando hay que descartar compañías, para así poder analizar más. Pero, pasado el primer filtro, sí que dedicamos muchísimo tiempo hasta que la incluimos en nuestras carteras. Entre las que pasan a la segunda fase de análisis, nos acabamos quedando con el 70%.
P. ¿Y cuánto tiempo puede pasar una compañía en sus fondos?
R. A. G. Depende de muchos factores. Hay casos, como el de CAF [fabricante de trenes], donde invertimos por primera vez en 1999. Compramos a 30 euros por acción, que entonces aún era en pesetas. Cayó a 13 euros y acabamos vendiendo dos décadas después a 400 euros. Si la empresa es rentable, crece sin parar, y el mercado no termina de reconocerlo, nosotros seguiremos invertidos. También tenemos el caso opuesto, Arcelor, donde compramos y, en cuestión de 15 días Mittal nos hizo una opa y se la quedó.
P. ¿Cómo hacen para conocer una compañía a fondo?
R. A. G. Nos metemos en sus tripas. No nos vale solamente descargar los datos de Bloomberg. De hecho, los gestores ni siquiera tenemos Bloomberg [la mayor base de datos financieros] sino que nos vamos a cada documento, a cada balance, y hasta el pie de página de cada balance, para conocer cada cifra al detalle. Además, tampoco nos fiamos de una sola fuente. Si nos dicen que las ventas de coches europeos en China están subiendo mucho, no nos fiamos a la primera. Preferimos hablar con alguien de allí para que nos confirme esta versión.
