Bond bulletin – ¿Son los bonos high yield europeos resilientes o vulnerables?
Los bonos high yield europeos se enfrentan a obstáculos derivados del aumento de los costes de endeudamiento y unas perspectivas de beneficios más desafiantes, pero los sólidos factores técnicos y unas tires estables están reforzando la resiliencia de cara a los importantes eventos que se avecinan en el mercado.
Fundamentales
Si bien un mercado primario activo está permitiendo que un número cada vez mayor de prestatarios de menor calidad refinancien los próximos vencimientos de bonos, los emisores de bonos high yield europeos se enfrentan a costes de endeudamiento más altos a pesar de los recientes recortes de tipos de interés. Las tires de mercado de los bonos que vencen en los próximos tres años duplican ahora casi los cupones de esa deuda. Al mismo tiempo, los márgenes de beneficio están cayendo desde niveles récord y en ciertos sectores, como el automovilístico, hemos empezado a ver profit warnings. En el lado positivo, la caída de los beneficios debe compararse con unos niveles de ganancias previos muy elevados y los balances en conjunto siguen en buena forma, lo que debería permitir que el actual ciclo de flexibilización monetaria surta efecto. Este pilar fundamental del mercado high yield europeo es evidente en la revisión continua de las perspectivas acerca de las "rising stars" y los "fallen angels". Las expectativas iniciales que apuntaban a que los "fallen angels" superarían en número a las "rising stars" en la segunda mitad de 2024 no se han materializado. Ahora esperamos que las "rising stars" superen a los "fallen angels" durante el resto del año, siendo Warner Music Group y Jaguar Land Rover los últimos emisores en lograr calificaciones investment grade.
Valoraciones cuantitativas
Los segmentos con una calificación CCC y de menor calificación del mercado high yield europeo todavía se negocian predominantemente a niveles de estrés. Sin embargo, el mercado está compuesto en gran parte por valores con calificación BB (aproximadamente, el 69%). Considerando las restricciones de calidad de los fondos con respecto a los bonos con calificación CCC, la capacidad limitada de los fondos conformes con el Artículo 8 para invertir en empresas del sector de suministros con calificación BB y la demanda de obligaciones de préstamos garantizados están contribuyendo a aumentar la oferta de créditos con calificación B. Por su parte, la valoración de los bonos con calificación BB ahora parece más atractiva en relación con los valores con calificación B. A primera vista, los diferenciales de los bonos con calificación BB pueden no parecer particularmente atractivos, pero la valoración mejora notablemente si se tiene en cuenta su corto plazo en comparación con toda la historia del mercado high yield europeo. Además, las altas tires y los breakevens continúan mejorando el atractivo del mercado; con rentabilidades totales elevadas, es probable que cualquier ampliación de los diferenciales sea compensada al menos en parte por unos tipos que se muevan en la dirección opuesta. Por último, tanto los diferenciales como las tires en el mercado high yield europeo parecen atractivos en comparación con el mercado high yield estadounidense, dado que el mercado europeo es de mayor calidad.
Los bonos con calificación B en agregado son los menos atractivos en términos de valoración
Factores técnicos
Los aspectos técnicos han sido el factor que más ha respaldado la fortaleza del mercado high yield europeo este año. Los flujos de fondos netos en lo que va del año han superado la oferta neta ante un mercado en contracción, principalmente debido al aumento de las "rising stars" antes mencionadas. Esperamos que la emisión primaria se mantenga elevada de cara a las elecciones estadounidenses de noviembre. Sin embargo, anticipamos que los inversores mostrarán prudencia a la hora de asignar activos de riesgo antes de las elecciones y ante el otro recorte de tipos de interés pendiente por parte de la Reserva Federal. Por tanto, somos más prudentes al respecto de los factores técnicos a corto plazo. Sin embargo, a largo plazo, creemos que la fortaleza técnica persistirá, en particular, desde el punto de vista de la oferta, ya que la emisión sigue estando fuertemente sesgada hacia la refinanciación de vencimientos existentes. También esperaríamos que los prestatarios apalancados muestren una mayor preferencia por la financiación a tipo variable conforme se afiancen los recortes de tipos. Además, el impacto neto de más "rising stars" en comparación con "fallen angels"" debería contraer aún más el mercado.
¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?
Seguimos mostrándonos tácticamente prudentes en ciertos sectores cíclicos a medida que nos acercamos a la temporada de presentación de resultados del tercer trimestre y a las elecciones estadounidenses de noviembre. Sin embargo, creemos que el impacto de los recortes de los tipos de interés de los bancos centrales sobre las tires a corto plazo y la reducción estacional de la oferta primaria fortalecerán aún más los sólidos niveles técnicos en el cuarto trimestre. Como resultado, cualquier caída en el mercado probablemente sea una oportunidad de compra.
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