El contraataque del BCE (y II)

En este artículo de la semana pasada ya compartimos las conclusiones y las implicaciones para la inversión de las últimas medidas del BCE, en opinión de Stephanie Flanders, Chief Market Strategist for UK & EMEA del programa Market Insights de JPMorgan AM. Hoy, os traemos más detalle de su visión, con su valoración del bajo nivel de inflación al que ha llevado el BCE sus previsiones y las armas que quedan al banco central: 

"Con las distintas medidas tomadas en su última reunión, el BCE claramente quería silenciar a los que han estado especulando sobre los límites de la política monetaria en un mundo de tipos de interés negativos. Pero lo cierto es que las nuevas previsiones económicas de la institución justifican su actuación y son peores de lo que muchos esperaban, tanto en lo relativo al crecimiento como a la inflación.

La nueva previsión rebaja el IPC básico para 2016 hasta el 0,1% frente al 1,0% previsto en diciembre. El crecimiento para este año también se ha rebajado del 1,7% al 1,4%, una cifra inferior a la alcanzada en 2015.

Incrementar el programa mensual de compras de activos del BCE no resulta controvertido y lanza la señal de que los tipos de interés negativos no representan la última arma en el arsenal de la autoridad monetaria. Ampliar los activos elegibles para incluir deuda no financiera investment grade también resulta útil, especialmente si tenemos en cuenta que las autoridades nacionales tendrán libertad para decidir cómo realizar las asignaciones relativas.

El índice de bonos corporativos en euros representa aproximadamente el 20% del índice de bonos gubernamentales en euros, por lo que esta medida amplía potencialmente el alcance de las compras oficiales de bonos en casi un billón de euros, aunque el tamaño relativo de los mercados de deuda pública y privada varía significativamente entre los diferentes países. 

Las quejas de los banqueros sobre las repercusiones de los tipos de interés negativos habían puesto al BCE en una posición delicada antes de la reunión, ya que podía ser acusado de no estar prestándole suficiente atención al sector financiero, o de prestarle demasiada.

Sin embargo, parece que el banco central ha conseguido evitar ambos escenarios con la introducción de los nuevos TLTRO, que amortiguan el impacto bancario de los tipos de interés negativos en la medida en que los bancos estén dispuestos a prestar a la economía real (empresas y hogares).

Estimamos que el nuevo programa de TLTRO podría ampliar el balance del BCE en 1,25 billones de euros y que
resultará especialmente útil para que los bancos de los países periféricos puedan contrarrestar los efectos sobre la rentabilidad de los tipos de interés negativos.

El énfasis en que el crédito se convierta en el principal canal de transmisión de la política monetaria contribuye a calmar las críticas de que el BCE solo persigue aumentar la inflación mediante la depreciación del euro. Si ese sigue siendo uno de los objetivos de la medida, no está funcionando muy bien.

El euro está ahora más fuerte frente al dólar que cuando el BCE empezó a comprar deuda soberana. Los comentarios del presidente sobre nuevas rebajas de tipos soncoherentes con la decisión de no aplicar una estructura de tipos
«escalonada» para limitar los efectos secundarios de los tipos de interés negativos. 

Sin embargo, estos comentarios no cuadran con la afirmación de que el BCE dispone de mucha más munición en su arsenal ni con la revisión de las previsiones de inflación de la eurozona, que la sitúan en tan solo el 1,3% en 2017 y en el 1,6% al cierre de 2018. El objetivo oficial a medio plazo es que la inflación esté «por debajo, pero cerca del 2%».

Así que, o la estimación del personal técnico del BCE para 2018 es deliberadamente baja o el consejo de gobierno ha rebajado su objetivo de medio plazo para acomodar las limitaciones de la política de bajos tipos de interés.

La conclusión parece ser que el BCE cuenta con gente muy inteligente capaz de encontrar soluciones ingeniosas a los múltiples retos técnicos que plantea un entorno de tipos de interés negativos. Pero no pueden evitar el problema fundamental de que la política monetaria es ahora menos efectiva —y más propensa a inoportunos efectos secundarios— que hace doscientos o trescientos puntos básicos".