Los justicieros del mercado de bonos redoblan la presión tras el cambio de inquilino en la Casa Blanca
Mark Nash, Huw Davies y James Novotny analizan qué están transmitiendo los movimientos recientes del mercado de bonos sobre las perspectivas de inflación y el conjunto de la economía.
Donald Trump vuelve a ocupar la Casa Blanca a lomos de su compromiso con la agenda «America First». Entre sus principales promesas políticas, destacan el aumento de los aranceles y el freno a la inmigración. Su regreso abre una nueva dimensión en las perspectivas de la economía estadounidense que tendrá repercusiones en los próximos movimientos de la Reserva Federal (Fed) y la dirección de los mercados.
La subida de los aranceles elevara sin duda el coste de los bienes importados para los consumidores estadounidenses. La política arancelaria de Trump aspira a ampliar la capacidad de fabricación nacional, ya que el aumento de los derechos aduaneros sobre las importaciones podría obligar a las empresas a considerar EE. UU. como destino de inversión. Nada más asumir el cargo, Trump amenazó con imponer aranceles de hasta el 25% sobre las importaciones de Canadá y México y de hasta el 100% sobre China. También declaró que impondría aranceles a Europa si no compraba más petróleo estadounidense.
El presidente se ha comprometido a poner coto a la inmigración, lo que reduciría la oferta de mano de obra y tiraría al alza de los salarios nominales, erosionados por años de globalización. La Fed, al igual que los inversores, se pasaron la mayor parte del año pasado en vilo por la dirección y la naturaleza de la inflación. Creemos que las medidas de Trump podría aumentar esa incertidumbre.
La Fed ha conseguido cierto control sobre la inflación desde los máximos posteriores al COVID, gracias a una secuencia de subidas de los tipos de interés. El presidente Jay Powell arrancó el ciclo de bajadas de tipos en septiembre, mucho más tarde de lo que esperaban los mercados. La inflación sigue moviéndose por encima del objetivo del 2% de la Fed, lo que ha llevado al banco central a rebajar las expectativas de nuevos recortes (El 29 de enero, la Fed mantiene tipo al 4,5%). Los mercados también han reducido con fuerza sus previsiones de recortes y ahora esperan tan solo una bajada de 25 puntos básicos este año.
La victoria de Trump ha suscitado muchas preguntas, por ejemplo, si la Fed seguirá siendo independiente. Powell ha dicho que no dejará su puesto si se lo pide el presidente. La inflación persistente también mantiene viva la amenaza de tipos de referencia más altos. El gráfico que aparece debajo analiza varios posibles escenarios y qué podrían suponer para la economía y los mercados.
El crecimiento de la economía estadounidense se sostiene gracias a una combinación de gasto público elevado y balances saneados en las empresas y los hogares. Eso ha hecho que la inflación persista y ha borrado las esperanzas de que los tipos de interés regresen al nivel que presentaban después de la crisis financiera mundial. Las presiones en la oferta, como los altos precios del petróleo a causa de las tensiones geopolíticas, también están tirando al alza de la inflación.
Las expectativas de inflación han aumentado, lo que ha llevado a los inversores en renta fija, liderados por los bond vigilantes, a tomar cartas en el asunto. Una manifestación evidente es el fuerte repunte que han experimentado últimamente los bonos del Tesoro de EE. UU., circunstancia que, a su vez, ha tirado al alza de los tipos de los bondos en gran parte del mundo desarrollado. Los inversores están demandando una prima a plazo más alta como protección frente a la inflación, lo que ha elevado la inclinación de la curva de rendimientos.
En el Reino Unido, el problema se ve agravado por el deterioro de las cuentas públicas, lo que se ha traducido en una oleada de ventas en los gilts que llevó los rendimientos a largo plazo hasta su nivel más alto desde 1998. Los bonos a diez años han subido 25 puntos básicos desde que la ministra de economía Rachel Reeves presentara sus prepuestos en octubre y se requiere un recorte del gasto para restaurar la confianza. Se puede afirmar que los gilts han sufrido más que otros títulos de deuda pública porque el Reino Unido es una de las pocas grandes economías con el dudoso honor de tener que lidiar simultáneamente con un gran déficit por cuenta corriente y un déficit presupuestario. Estas dificultades se demuestran en el mal comportamiento de la deuda pública británica frente a la alemana.
La prima de rendimiento del Reino Unido sobre Alemania, la más alta desde 1990
El exceso de endeudamiento para atender el gasto y la dependencia del capital extranjero para financiar el déficit han sido un azote para los gilts. En este entorno, la curva de los bonos del Reino Unido necesita tener mayor inclinación para encontrar compradores. El capital escasea en estos momentos. Ese mundo posterior a la crisis financiera mundial caracterizado por unos tipos de interés ultrabajos ya no existe, puesto que la relajación cuantitativa es una cosa del pasado. El Reino Unido está sumiéndose en una espiral de deuda, ya que los rendimientos de los bonos están subiendo más rápido que el crecimiento económico. Los costes de financiación más elevados han aumentado el coste del servicio de la deuda actual, lo que obliga al gobierno a pedir más dinero prestado.
Aunque el déficit presupuestario de EE. UU. también se ha disparado durante los últimos años, la primacía del dólar como moneda de reserva concede a los bonos del Tesoro estadounidense una clara ventaja. Sin embargo, el fuerte aumento de la emisión de bonos está incrementando los costes de financiación y manteniendo los tipos de referencia en cotas elevadas. Eso podría ampliar la diferencia de los bonos del Tesoro estadounidense frente al resto del mundo, atrayendo de este modo más flujos de capitales y fortaleciendo el dólar. Inevitablemente, un dólar sostenidamente fuerte obliga a los inversores extranjeros a vender activos en dólares, lo que endurece las condiciones financieras. Por normal general, eso aboca a la Fed a relajar su política. Habría que echar un vistazo al déficit por cuenta corriente de EE. UU. para tener pistas sobre la trayectoria de la Fed.
Los rendimientos de los bonos estadounidenses a largo plazo han subido con fuerza desde que la Fed comenzara a recortar los tipos de interés en septiembre. Esto es algo muy inusual, ya que los rendimientos suelen descender en un ciclo de relajación monetaria, lo que pone de manifiesto la inquietud de los inversores ante el endeudamiento desbocado, el gasto público y la inflación persistente. La idea generalmente aceptada es que las políticas de Trump provocarán un mayor déficit presupuestario, pero dada su preferencia por una bolsa fuerte, está por ver si el presidente estadounidense asumirá el riesgo de no prestar atención a las señales adversas que envían los mercados de bonos.
La fuerza del pensamiento activo: juicios independientes
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