Dispersando el rebaño

Comunicación de marketing. Exclusivamente para inversores profesionales.

Este artículo fue originalmente publicado en la web de M&G Investments. 

En un entorno como el actual, dominado por la unidireccionalidad de las decisiones arancelarias y una mayor velocidad en el mercado, tomar posiciones amplias o intentar vaticinar eventos futuros parece fútil. Sin embargo, muchos inversores tratan de hacerlo.

Si no se da marcha atrás a los aranceles, o al menos se mitigan, es probable que vuelva el malestar a los mercados de renta variable y de deuda corporativa. Cuando el panorama macroeconómico es incierto, uno debe concentrarse en los fundamentales de compañías individuales.

El excepcionalismo estadounidense sigue vivo en forma de un sólido capital intelectual, mercados de capitales profundos y una cultura que fomenta el espíritu empresarial, pero los inversores están poniendo en duda la percepción tradicional de EE. UU. como refugio seguro.

El actual caos económico mundial a corto conducirá probablemente a un nuevo orden económico mundial a largo plazo. Aunque todavía no existe una alternativa que justifique salir completamente de los activos estadounidenses, existen opciones para diversificar nuestras carteras y elevar su resiliencia.

Todos los imperios caen, pero no de la noche a la mañana

A principios de mes, con el anuncio de nuevos aranceles y los subsiguientes giros y vueltas de las autoridades, optamos por aplazar la publicación de este informe trimestral para obtener más contexto y ofrecer a nuestros lectores perspectivas actualizadas sobre un momento potencialmente trascendental en los mercados.

Los inversores comenzaron el año pensando que las empresas y los gobiernos estaban mejor preparados para una guerra comercial Trump 2.0, pero no resultó ser así. Los anuncios de aranceles, más amplios y profundos de lo previsto, acabaron pillando a los mercados por sorpresa. Las compañías habían diversificado deliberadamente sus cadenas de suministro fuera de China, para darse cuenta de que sus nuevos lugares de fabricación (como por ejemplo Vietnam) también eran castigados con aranceles elevados.

Como inversores, nuestro objetivo es establecer un abanico de posibles escenarios futuros y buscar áreas en las que el posicionamiento de mercado no encaja con ninguno de ellos; así es como encontramos las anomalías de cotización que nos permiten generar alfa. Actualmente, esos escenarios son muy dispares, al depender de las decisiones de algunos individuos, con el presidente Trump en cabeza. La buena noticia es que cuanto más tiempo vivamos con la actual incertidumbre, dicha disparidad disminuirá. La mala noticia es que cuanto más tiempo vivamos con la actual incertidumbre, esos escenarios serán cada vez menos deseables.

En el momento de escribir estas líneas acaba de empezar el plazo de 90 días de suspensión de aranceles sobre varios países que no han anunciado represalias. También hemos visto exenciones sobre electrónica de consumo y el comienzo de una investigación sobre productos farmacéuticos y semiconductores por motivos de seguridad nacional, que podría conducir a aranceles adicionales.

Los mercados, tanto de renta variable como de deuda, han vivido varias vidas desde el «Día de la Liberación». Tras un comienzo nefasto, las bolsas se recuperaron al anunciarse que varios países estaban dispuestos a negociar, y al confirmarse dicha suspensión de 90 días. La deuda corporativa también perdió terreno al principio, pero los diferenciales de crédito mejoraron un poco tras su ensanchamiento inicial.

Ninguna de estas caídas sorprendió a nadie, dado el impacto que tales niveles arancelarios (de confirmarse) podrían tener sobre los beneficios y los flujos de caja corporativos. Las compañías tendrían que apresurarse a reconfigurar sus cadenas de suministro y sus mercados finales, lo cual elevaría su base de costes. Si trataran de repercutir dichas subidas a los consumidores, ello podría traducirse en menos demanda final.

La deuda soberana (y en particular la estadounidense) fue más difícil de interpretar, ya que el extremo largo de la curva fue objeto de una oleada de ventas en un entorno en que la huida de los inversores hacia la seguridad debería beneficiar a los treasuries a largo plazo. Dicho desarrollo sorprendió a los mercados, con independencia de si obedeció a la necesidad de obtener liquidez para cubrir posiciones de margen, o quizá al desmantelamiento de posiciones apalancadas más especulativas. Los gilts británicos mostraron una evolución similar, mientras que los bunds alemanes vieron caer sus rentabilidades al vencimiento (TIR), más en línea con el patrón previsible en una fase de incertidumbre.

Si añadimos la depreciación del dólar al comportamiento de las TIR de los treasuries, se diría que algunas de nuestras creencias tradicionales en torno a EE. UU. como mercado refugio se están viendo cuestionadas.

No obstante, estos no son los únicos retos a los que nos enfrentamos, ya que los mercados evolucionan también de otras maneras. Un desarrollo clave, evidente para quienes trabajan diariamente frente a sus terminales, es la mayor velocidad de los movimientos bursátiles.

Incluso antes de anunciarse los aranceles, el retroceso del índice S&P 500 desde su máximo en el año (entre la segunda mitad de febrero y la primera de marzo) supuso la octava corrección más rápida desde 1929, en tan solo tres semanas (como en los años 1930, 1939 y 2003)¹. Pese a no ser una corrección profunda, de algo más del 10%, sí fue rápida. Y el 7 de abril, el movimiento de los E-minis (índices de futuros) previo a la apertura de los mercados apuntaba a una ganancia de unos 2,5 billones de dólares en cuestión de meros minutos.

El auge de sistemas de contratación sofisticados, el mayor acceso al mercado por parte de los inversores particulares a través de sus smartphones y la mayor cuota de mercado de las estrategias pasivas y cuantitativas podrían estar alimentando esta mayor velocidad.

Los anuncios de medidas gubernamentales también respaldan esta tendencia, ya que el gabinete Trump 2.0 parece tener prisa: en sus primeros 85 días en el poder se han firmado 125 decretos. Esta cifra es impresionante, frente a los 23 de la primera administración Trump, y los 39 del gobierno Biden. Con independencia de los motivos de esta mayor velocidad, el comportamiento de manada está aumentando y es cada vez más errático, ya que muchos inversores intentan en vano pronosticar los movimientos de los mercados.

Mientras se producían estos altibajos bursátiles visitamos a clientes en Asia y en todo el mundo, y el hilo conductor en estas conversaciones fue bastante unánime: «¿estamos asistiendo a un cambio en el predominio de los mercados americanos sobre el resto del mundo? ¿Acaso ha terminado el excepcionalismo estadounidense?»

Mi expectativa es que el actual caos económico mundial a corto conducirá probablemente un nuevo orden económico mundial a largo plazo. Todos los imperios caen, pero no de la noche a la mañana. El excepcionalismo estadounidense sigue vivo, en forma de un sólido capital intelectual, mercados de capitales profundos y una cultura que fomenta el espíritu empresarial. Sin embargo, esto no significa que el mercado americano sea la única apuesta viable, y los mercados parecen haberse dado cuenta de ello. Estamos viendo un lento declive en la creencia global de que no existe alternativa alguna a la inversión en EE. UU. Yo creo que todavía no existe una alternativa que justifique salir completamente de los activos americanos, pero sí existen opciones para diversificar nuestras carteras.

La salud económica y fiscal relativa de EE. UU. frente al resto del mundo se está deteriorando, y la probabilidad de una recesión en dicho país aumenta de manera significativa. Mientras que el último informe sobre el mercado laboral inspiró una falsa sensación de seguridad, los indicadores adelantados (como los de confianza de compañías y consumidores) esbozan una situación diferente. Ya hemos comenzado a ver señales de dicha erosión, que podría acabar volcando a la economía en una recesión.

A comienzos de mes vimos cómo la cifra de nuevos pedidos del ISM seguía debilitándose, pero en mi opinión, el dato clave fue la declaración del presidente del comité de encuestas a empresas de servicios del ISM en una de sus últimas publicaciones, identificando la incertidumbre corporativa y la incapacidad de firmar acuerdos a largo plazo como la mayor preocupación expresada en torno a los aranceles. El camino va a ser resbaladizo en adelante.

Todos los imperios caen, pero no de la noche a la mañana. El excepcionalismo estadounidense sigue vivo... pero esto no significa que el mercado americano sea la única apuesta viable. 

Al mismo tiempo, el índice de sentimiento del consumidor de la Universidad de Michigan continúa deteriorándose. Tendremos que seguir de cerca estos datos y ver si se manifiestan en la actividad económica. Por supuesto, un cambio de rumbo más permanente del gobierno Trump podría restaurar la confianza, pero está claro que cuanto más tiempo permanezcan los aranceles en sus niveles actuales, mayor será la probabilidad de recesión.

Aunque cualquier noticia positiva en este ámbito ha demostrado ser capaz de mejorar el sentimiento bursátil, si no se da marcha atrás a los aranceles (o al menos se mitigan) es probable que vuelva el malestar a los mercados de renta variable y de deuda corporativa. El nivel de incertidumbre permanece muy elevado y depende de las decisiones del presidente Trump.

En una coyuntura macroeconómica tan incierta, la mejor manera de actuar es concentrarse en el entorno microeconómico: en valores específicos, en la resiliencia de sus negocios, en su exposición a motores de crecimiento y en su capacidad para superar obstáculos y soportar reveses. Todo mercado, incluso si está sometido a corrientes de fondo amplias como las actuales, generará siempre ganadores y perdedores.

Las empresas más afectadas por los aranceles serán los exportadores más dependientes de cadenas de suministro asiáticas, ya que repatriarlas a EE. UU. (de ser posible) requerirá años y una cantidad de capital significativa. Otras compañías sufrirán la competencia de otros participantes que estén tratando de cambiar el mercado final.

Aquí no se trata necesariamente de buscar un sector o un país para adoptar un enfoque más cauto, sino más bien de examinar las circunstancias y los fundamentales de cada empresa individual. Por supuesto, existen países y sectores con un mayor número de compañías menos expuestas a los aranceles, o empresas en las que el impacto positivo de otros factores compensa con creces el impacto de los aranceles.

Por ejemplo, algunos grupos europeos se beneficiarán del mayor gasto en defensa y del fondo de infraestructura de 500.000 millones de euros anunciado por el gobierno alemán. Debido a la gran interconexión de la economía europea, el gasto fiscal debería afectar a empresas de toda la región. Además, el estímulo procede de un balance saneado (el alemán), algo nada fácil en un mundo de déficits fiscales crecientes.

Por otra parte, la perspectiva de paz en Ucrania podría brindar respaldo adicional a las empresas europeas, devolviendo el suministro sancionado de hidrocarburos y abaratando el gas. Aunque los precios del gas natural han disminuido desde los picos de 2022, todavía son el doble de lo que eran en marzo de 2021, antes de que los temores en torno a Ucrania comenzaran a intensificarse y de que comenzara la invasión rusa al año siguiente.

Por último, el nuevo tono de las autoridades será seguramente otro motor para Europa. Mientras que el informe de Mario Draghi sobre la competitividad europea no convenció a la Comisión Europea para que actuara rápidamente para reducir el papeleo y la burocracia, el comportamiento del presidente Trump sí podría lograrlo. Ya estamos viendo medidas en esta dirección al otro lado del Canal de la Mancha, con la reducción de ciertos requisitos de capital en enero bajo el nuevo marco financiero posbrexit en el Reino Unido y los planes del Banco de Inglaterra de reducir la «carga informativa» sobre los bancos británicos.

Europa no es el único lugar donde encontramos oportunidades. También están surgiendo algunas tras la reciente oleada de ventas de acciones tecnológicas en Asia y EE. UU., donde hemos sido testigos de fuertes retrocesos. El panorama a largo plazo de muchos grupos tecnológicos permanece intacto, incluidas compañías en los sectores de semiconductores y bienes de equipo para la fabricación de chips. La temporada de publicación de resultados que acaba de empezar, en la que cabe esperar previsiones a corto plazo conservadoras debido a la incertidumbre arancelaria, podría ofrecer más oportunidades si cabe a los inversores activos en esta área.

Por lo que respecta a los mercados emergentes (ME), también encontramos oportunidades en la India, sobre todo en el sector doméstico. El país asiático está relativamente más aislado de los aranceles, ya que la proporción de ingresos domésticos de las empresas en el mercado indio supera el 70%.

Por supuesto, una recesión profunda en EE. UU. podría aguar la fiesta a cualquier país del mundo. Aunque la reciente volatilidad en el extremo de mayor vencimiento de la curva de tipos de los treasuries ha estremecido y confundido a muchos participantes del mercado, seguimos pensando que la deuda soberana todavía brinda una buena protección frente a un deterioro macroeconómico significativo.

Al igual que con la renta variable, lo importante (más que la clase de activos) es la diversificación y la composición subyacente. Hemos diversificado nuestra exposición a la deuda soberana con gilts británicos, que recientemente se han movido en línea con los treasuries americanos sin motivo aparente, y con bunds alemanes, cuyas TIR subieron al anunciarse el paquete fiscal y aún están respaldados por un balance sólido. En EE. UU. estamos diversificados a lo largo de la curva de tipos, con posiciones en bonos a 5, 10 y 30 años.

Aunque hemos visto volatilidad, sobre todo en los tramos a largo plazo de la curva, un bajón macroeconómico significativo en EE. UU. obligaría a la Reserva Federal a recortar su tipo de intervención. Por supuesto, esto asume que la inflación permanece benigna; si este no fuera el caso, la Fed también podría volver a las medidas implementadas durante la pandemia, incluida la compra de deuda corporativa y de treasuries.

Seguimos en un entorno en el que tomar posiciones de mercado amplias o intentar predecir acontecimientos (y la respuesta de los inversores a los mismos) parece inútil, pero muchos inversores tratan de hacer ambas cosas. Vigilaremos atentamente al rebaño, que se deja llevar por el mayor ruido falto de rumbo alguno, y aprovecharemos las oportunidades idiosincráticas que proporcione esta coyuntura. Estamos convencidos de que esta es la mejor manera de servir a nuestros clientes.

¹ Fuente: Bloomberg, M&G Investments, abril de 2025.

Por Fabiana Fedeli, CIO de renta variable, multiactivos y sostenibilidad