David Cabeza (Renta 4 Gestora): "Las generaciones más jóvenes tienen una propensión al consumo de lujo superior"

La inversión en megatendencias pretende sacar partido de las áreas de la economía que pueden proporcionar un crecimiento superior de ingresos. Una de las megatendencias más conocidas entre los inversores es el consumo, un sector que está experimentando una gran transformación en los últimos años. Los ciudadanos están cambiando sus hábitos de consumo, debido a los cambios demográficos, la popularización de la tecnología y la mayor conciencia climática. 

El sector del gran consumo pulverizó su récord de ventas en 2023 al alcanzar los 117.000 millones de euros, según la consultora NielsenIQ. La inflación impulsó la facturación de muchas compañías  durante los dos últimos ejercicios. ¿Qué ocurrirá en 2024?

Hemos entrevistado a David Cabeza, gestor del fondo de inversión Renta 4 Megatendencias Consumo, un producto de Renta 4 Gestora, para conocer su opinión y sus perspectivas sobre el sector.

Las empresas de consumo registraron un comportamiento positivo en 2023, ¿las perspectivas siguen siendo buenas para esta tendencia en 2024?

Uno de los aspectos que más sorprendió en 2023 fue la relativa fortaleza del consumidor, dentro de un contexto de incertidumbre macro. De cara a 2024, por primera vez en años, los aumentos salariales parecen haber superado los aumentos de precios en algunas regiones, lo que significa que los salarios reales están creciendo. Los niveles de empleo están en niveles altos y parece más probable asistir a una aterrizaje suave, que a una recesión. Hay diferencias geográficas y por categorías, pero los comentarios por parte de las compañías pueden calificarse de prudentemente optimistas. 

Por subsectores: 

1) En consumo discrecional (textil, lujo, ocio, viajes, entretenimiento), el patrón que más se repite en los últimos meses del año es una lógica desaceleración en el crecimiento orgánico, con una base de comparación exigente y un escenario macro todavía débil, y al mismo tiempo una normalización de inventarios.

2) En consumo defensivo (alimentación, bebidas, cuidado del hogar, cuidado personal, salud, mascotas), el punto de partida es mejor que el que presentaba hace un año atendiendo a los múltiplos, gracias al de-rating sufrido en los últimos meses, un crecimiento top line más normalizado y equilibrado y una mejora en márgenes, lo que debería llevar buena parte de las compañías a volver al algoritmo de crecimiento de dígito simple medio en ventas y dígito simple alto / doble dígito en BPA, que conceda visibilidad a las características defensivas del sector, quizá no correctamente valoradas a múltiplos actuales. 

3) En transformación digital del consumidor (pagos, e-commerce), seguimos viendo crecimiento secular en las principales compañías (Amazon, Microsoft, Alphabet). En pagos, seguimos viendo creación de valor gracias a la digitalización del consumidor, con un creciente peso de pagos electrónicos frente al efectivo y del consumo a través del comercio electrónico. 

Si alargamos la perspectiva al medio-largo plazo, un crecimiento progresivo de la renta per cápita significa que cada vez más consumidores tendrán los medios financieros para comprar productos y servicios, tanto básicos como de carácter más discrecional. Hay catalizadores para que las empresas de consumo sigan teniendo un buen comportamiento, principalmente apoyadas por tendencias sociodemográficas. 

La clave a la hora de invertir en el sector es identificar en qué regiones crece en mayor medida la renta disponible y los cambios en el comportamiento del consumidor, que segmentos y categorías están creciendo en mayor medida. En épocas recesivas, el consumo más defensivo tiende a comportarse mejor, gracias a su mayor visibilidad de resultados. En épocas de recuperación económica y expansión, el consumidor tiende a gastar la mayor renta disponible de que dispone de forma discrecional. 

¿Albergan la posibilidad de que llegue a producirse la recesión en Estados Unidos y/o Europa? De ser así, ¿cuál sería el impacto en el sector?

La narrativa en los últimos meses se ha centrado en el impacto del endurecimiento reciente de las condiciones financieras en las distintas economías, si bien el consenso se ha situado recientemente en un aterrizaje suave y con cierta brecha geográfica (Estados Unidos resiliente y Europa y China algo más débiles). Recientemente, los datos macro mejor de lo esperado, junto a reducción paulatina de la inflación y posibles recortes de tipos son aspectos positivos para el sector. Un empeoramiento macro sería negativo para la parte más discrecional del sector consumo, mientras la parte más defensiva se podría ver positivamente afectada.

La inflación ha ayudado a la mayoría de las empresas de consumo a impulsar subidas de precios en 2022-23, lo que ha favorecido el crecimiento de ingresos, que es uno de los parámetros más importantes para fijar múltiplos de valoración en el sector. Aunque todavía puede haber algún impacto positivo de la fijación de precios en 2024 en algunas categorías, creemos que el impacto será mucho menor que en 2023. Casi todas las empresas que hemos analizado en los últimos meses citan que el volumen y mix será el motor clave del crecimiento de ingresos en 2024.

Creemos que en ese contexto habrá una mayor polarización entre ganadores y perdedores y será fundamental distinguir las compañías mejor posicionadas en cada categoría. Los márgenes deberían mejorar por menor presión sobre los costes de producción. Creemos que habrá una mejora y normalización en el margen bruto, tanto en consumo más defensivo, como discrecional. 

La pregunta clave es si esa mejora en margen bruto será reinvertida total o parcialmente en mayor esfuerzo en publicidad y promoción, para mantener el valor de la marca a medio plazo. Nuestro escenario central es de mejora significativa en margen bruto y ligeras mejoras en margen operativo.

Una de las apuestas del fondo es el sector del lujo: ¿es ya momento de posicionarse en el consumo cíclico? ¿No hay riesgo de una burbuja?

El sector ha crecido al 12%  en el 2023, marcando un nuevo récord en la industria a pesar del contexto macro. Sin embargo, el año fue de más a menos, debilitándose trimestre a trimestre, despertando dudas sobre posible debilidad. Los resultados del cuarto trimestre de 2023 de las principales compañías, como LVMH, Hermes o Richemont, fueron algo mejor de lo esperado y junto a un moderado optimismo para 2024 disiparon parcialmente dichas dudas. 

No obstante, se observa una polarización en el desempeño. En 2023, dos tercios de las marcas experimentaron crecimiento, frente al 95% en 2022. En compañías cotizadas, Kering está siendo la otra cara de la moneda. Como siempre, la importancia en la selección de valores.

Se espera una normalización del crecimiento en 2024 y una continuidad del crecimiento del 4-8% anual hasta 2030 [Bain & Company], apoyado en la creación de riqueza y crecimiento de las clases altas, sobre todo en emergentes. Los consumidores chinos deberían recuperar su estatus anterior al covid como nacionalidad dominante en el sector, hasta representar entre el 35-40% de las compras globales. Adicionalmente, las generaciones más jóvenes (generaciones Y, Z y Alpha) tienen una propensión al consumo de lujo superior al pasado. 

Hemos tenido exposición al sector desde la creación del fondo. Nuestras principales posiciones en la actualidad son LVMH y Richemont, creemos que seguirán creciendo por encima de la industria. Consideramos que el sector es más defensivo frente a lo percibido, con un aumento de la base de clientes año a año. En la actualidad, cotiza a múltiplos en línea con la historia, a pesar de presentar márgenes operativos y rentabilidad sobre el capital empleado superior a la media histórica.

¿Cómo se adapta el fondo a las nuevas formas de consumo?

Los cambios demográficos, tecnológicos, preocupación por la salud y el medio ambiente están transformando los hábitos de consumo. Identificamos sectores y tendencias globales de crecimiento secular desde el punto de vista del consumo. Buscamos categorías con mayor crecimiento frente a la economía global, mercados expandiéndose y ganadores estructurales en cada tendencia, con crecimiento en ingresos, beneficios y rentabilidad sobre el capital superior a la media del mercado. Quality compounders, capaces de componer valor para el accionista de forma constante y construimos un portfolio de calidad que combine de forma diversificada las tendencias y compañías.

Un ejemplo en el contexto actual es la mayor preocupación por la salud del consumidor y el envejecimiento de la población. Los consumidores cada vez dedican una mayor proporción de su renta disponible a óptica, cuidado dental o productos para prevenir o combatir el dolor. En el fondo tenemos EssilorLuxottica, Alcon, Cooper o Haleon. 

Otro ejemplo son los productos relacionados con mascotas. Es un sector que se beneficia de una creciente población de animales de compañía, que están cada vez más humanizados, y donde dichas compañías se benefician de su mayor cuidado y progresivo envejecimiento. Compañías como Zoetis, Idexx o Elanco, con crecimientos de digito simple alto, márgenes brutos elevados y elevada conversión a caja libre.

¿Qué oportunidades han encontrado recientemente para incorporarlas?

La incorporación más reciente es Amadeus, que complementa las existentes de Booking o Airbnb. Los temores en torno a la desintermediación de los GDS [programas del sector turístico para gestionar reservas] han aumentado tras la guía de Sabre y el volumen de reservas del cuatro trimestre, llevando a la compañía a corregir un 10% en lo que llevamos de año y cotizar a múltiplos un 20% por debajo de su media histórica de largo plazo. 

Creemos que el GDS puede crecer en volúmenes y contribución en el largo plazo, y que la desintermediación se limitaría a reservas de menor valor añadido. Esto, unido a la oportunidad en los segmentos de tecnología de la información de transporte aéreo y hotelero, deberían llevara a crecimientos de doble dígito en beneficios a medio-largo plazo. Asimismo, en los últimos meses hemos reforzado la posición en sector de salud del consumidor y animal/mascotas.

El fondo tiene poca exposición a la industria automovilística (salvo Toyota) o a las cadenas de supermercados, ambas relacionadas con el consumo, ¿por qué?

La no presencia en sector autos o food retail obedece a la filosofía del fondo de comprar negocios de alta calidad, con crecimiento visible, poco intensivos en capital, altos márgenes y retornos sobre el capital superiores. Estos sectores no cumplen con algunos parámetros y vemos mejores alternativas en compañías de otros subsectores. 

Hay algunas excepciones, por posicionamiento, producto, modelo de negocio. Entre ellas encontramos a Toyota, líder en autos, con mayor crecimiento y rentabilidad frente a comparables europeos y estadounidenses, mayores capacidades tecnológicas, y que se ha posicionado muy bien en este momento clave en la industria (de transición a vehículo eléctrico), a través de calidad y una mejor oferta en híbridos eléctricos.

Este contenido se ha elaborado bajo un criterio editorial y no constituye una recomendación ni propuesta de inversión. La inversión contiene riesgos. Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras.