¿Reducirá CNMV el nivel de transparencia en Fondos de Inversión?

En esta ocasión escribo un post radicalmente diferente a mi contribución habitual a la comunidad. Este fin de semana vi en diferido la entrevista que la agencia de valores PlusValue realizó a finales de junio a Álvaro Guzmán de Lázaro (cogestor) y Beltrán Parages (director comercial) de azValor AM, ambos socios fundadores de la gestora española.

Si estáis interesados podéis ver la entrevista completa en el canal de YouTube de PlusValue.

Antes de nada, quiero aclarar que este post no busca hacer una crítica a azValor, sino más bien ser el punto de partida de una reflexión sobre un tema que salió en el turno de preguntas, relacionado con la publicación de informes trimestrales. De hecho, estoy muy de acuerdo con la mayoría de temas que se tocan en la entrevista.

Es más, considero al equipo de inversiones de azValor como uno de los mejores dentro del universo de gestión independiente en España y, para mí, Álvaro Guzmán de Lázaro es gran comunicador, ya que es capaz de ilustrar perfectamente conceptos teóricos con ejemplos muy claros e incluso anécdotas personales.

Por este y otros motivos, azValor Internacional es una de las posiciones de mi cartera, tal y como señalé en el Finect Talks que hice en abril.

La transparencia a examen...

En el turno de preguntas de la entrevista realizada por PlusValue, Álvaro se lamenta de que en España, a diferencia de lo que ocurre en otros países de Europa, las carteras de fondos de inversión y SICAV se publican de forma trimestral y han pedido a la CNMV que les eximan de la obligación de publicar las carteras trimestralmente, tanto a ellos como, lógicamente, al resto de sociedades gestoras de instituciones de inversión colectiva.

De hecho, Álvaro deja entre ver que puede ser así, e incluso contempla la posibilidad de que las gestoras no tengan la obligación de informar de sus posiciones ni siquiera de forma anual.

En cierta medida me ha sorprendido la intención que, según azValor, tiene la CNMV. Había leído en prensa que el regulador contemplaba la posibilidad de eximir a las compañías cotizadas de presentar información trimestral, pero desconocía el proyecto de extender esta relajación de transparencia a las gestoras de fondos de inversión y SICAV.

En cualquier caso, los fondos de inversión domiciliados en otras jurisdicciones como Francia, Luxemburgo o Reino Unido publican sus carteras completas dos veces al año. Por tanto, si la CNMV exime a las gestoras de publicar sus carteras de forma anual, hará que España se quede rezagada en cuanto al nivel de transparencia frente a otros países europeos. En definitiva, la jurisdicción española puede pasar de ser más transparente que sus homólogos europeos a ser mucho más opaca algo, cuanto menos, llamativo.

En mi humilde opinión, conocer las carteras de los fondos de inversión de manera trimestral permite a los inversores que lo deseen hacer un seguimiento minucioso a los productos en los que invierten, al contrastar los cambios en las carteras con los mensajes que lanzan los gestores en las distintas entrevistas y eventos a los que asisten que, por otro lado, cada vez son más numerosos.

Esto último es, desde mi punto de vista, un arma de doble filo puesto que, por un lado, contribuye a incrementar la cultura financiera, pero, por otro lado, hace que los gestores estén continuamente en tela de juicio.

Por otra parte, considero que disponer de forma periódica de la cartera de los fondos de inversión es algo sumamente útil, puesto que permite al inversor bucear, especialmente, en lo que al análisis cualitativo se refiere. Habrá inversores para los que conocer simplemente la distribución geográfica, sectorial o por divisas, que coberturas está realizando el fondo en cuestión y qué empresas son las más relevantes dentro de la cartera será suficiente. Sin embargo, otros inversores utilizarán esta información para analizar aspectos como el tamaño, la rentabilidad o la liquidez de cada una de las posiciones que forman parte de los fondos de inversión.

Además, como co-inversores de los fondos (un vocablo al que la mayoría de las gestoras recurren habitualmente para referirse a sus clientes) pienso que debemos tener derecho a conocer dónde está invertido nuestro dinero. No seré yo quien determine cada cuánto tiempo debemos conocer la cartera de los productos en los que invertimos, y quizás conocer datos cada 3, 4 o 6 meses sea más que suficiente, lo que si tengo claro es que, como inversor, me gustaría saber al menos una vez al año de qué negocios soy accionista o deudor de manera indirecta (otro término recurrente en el mundo de la gestión de activos independiente).

Habitualmente, las gestoras son reticentes a publicar sus carteras para evitar que otros inversores (minoristas o incluso profesionales) puedan copiarles. Personalmente, creo que esto es un argumento de muy poco peso puesto que no debemos olvidar que las sociedades gestoras, aunque tienen la obligación de publicar trimestralmente sus carteras, lo hacen con un mes de retraso. Es decir, el último día hábil de julio se conocerán las carteras de los fondos de inversión y SICAV domiciliadas en España a cierre de junio.

Por tanto, cualquier inversor que desee copiar a gestores profesionales tomará decisiones con información con, al menos, un mes de retraso. En un sector, en el que las presentaciones de resultados de las compañías, noticias sobre las mismas, etc. pueden hacer que un gestor profesional haga o deshaga una posición, la cartera de un mes antes tiene, en mi opinión, muy poco valor para quien desee copiarla.

Finalmente, esta reticencia de las gestoras a publicar las carteras contrasta con lo que algunos asesores financieros señalan al reconocer en entrevistas que los gestores les informan con antelación de los movimientos que van a realizar.

Exceso de paciencia...

Una de los pocos aspectos en los que discrepo es la reflexión que Beltrán Parages hace al final de la exposición. El máximo responsable de relación con inversores de azValor señala que, si se marchara de la firma, podría perfectamente estar 20 años sin saber nada sobre su inversión, argumentando que ya ha hecho un análisis previo a los gestores, en este caso a Álvaro y Fernando Bernad.

Una de las principales características de la inversión en valor es que depende, en un alto grado, de personas. Los gestores de inversiones, como seres humanos que son, pueden cambiar con el paso del tiempo, perder la motivación, verse afectados por circunstancias personales, etc. Por tanto, requiere que los inversores, periódicamente, actualicemos ese análisis hecho a las personas que gestionan nuestro dinero (due diligence). No sé si esa actualización hay que realizarla cada 1, 5 o 10 años, pero pedir 20 años de “carencia”, desde mi punto de vista es, cuanto menos, excesivo.

La Ley de Utilidad Marginal Decreciente

Más allá de todo esto, de un tiempo a esta parte tengo la sensación que las cartas trimestrales, entrevistas periódicas e incluso conferencias de inversores son un tanto banales. En general, las gestoras no dependientes de los grupos de distribución bancaria siguen una línea editorial homogénea, con un discurso muy cuidado y marcado. Es muy habitual encontrarnos con célebres citas a los inversores más conocidos como Benjamin Graham, Warren Buffett, Peter Lynch, y un largo etcétera, hasta el punto de sonar repetitivas y, en ocasiones, erróneas.

Curiosamente, hace unos días leía una carta trimestral a inversores de una gestora española que, de forma recurrente, escribía erróneamente el apellido de uno de los inversores en valor más reconocidos a nivel mundial.

Otra prueba de ello es lo que comenta Álvaro en la entrevista en cuestión respecto al valor objetivo. Viene a decir que se ha abusado del término valor objetivo cuando, en sí mismo, el potencial de una inversión es algo muy subjetivo.

En definitiva, es relativamente sencillo entender, en líneas generales, qué hacen, cómo y por qué o por lo menos lo que nos quieren transmitir, pero es complicado profundizar en el análisis cualitativo de los fondos de inversión y más lo será si finalmente dejan de publicar sus carteras.

En cualquier caso, parte de esta última reflexión puede explicarse por la ley de utilidad marginal decreciente, esto es, la primera carta, entrevista o conferencia a inversores pueden resultar muy interesantes, pero según se va avanzando el valor que aportan es, en mi opinión, más pequeño. Utilizando el símil que Fernando Gómez-Bezares emplea en su libro de Gestión de Carteras, es como la sed y el agua. Para quien tiene sed, el primer vaso de agua es muy apreciado, el segundo también, aunque menos, y así sucesivamente.

En resumen, creo que eximir a las gestoras de fondos de inversión y SICAV de publicar información es un claro paso hacia atrás en lo que a la transparencia se refiere y, sin duda, se traducirá en que muchos de los gestores sean aún más parcos.

En consecuencia, una de las pocas cosas que podremos hacer los inversores, especialmente aquellos a los que nos gusta seguir de cerca los productos en los que invertimos, es dar más importancia que nunca al análisis cuantitativo y siendo mucho más exigentes en términos de resultados.

Y vosotros, ¿qué pensáis sobre que la CNMV exima a las gestoras de publicar información trimestral? Nos leemos en los comentarios.