Perspectivas de 2023: preparados para el reinicio

El cambio que estamos observando en los mercados parece que va ser crucial. El dinero vuelve a tener un coste, por lo que podría volver a haber alternativas a la renta variable. ¿Pero esto supone simplemente la vuelta a las condiciones “normales” tras un largo periodo de tipos de interés bajísimos y una inflación muy controlada? ¿O se nos está escapando algo? A medida que los mercados se van ajustando y empiezan a estabilizarse, creemos que pueden surgir posibles oportunidades para los inversores en 2023. 

Aspectos clave

• Los niveles tan altos de inflación y las subidas de tipos son dos razones de peso que explican por qué la economía mundial se está ralentizando; nosotros creemos que los mercados siguen subestimando el nivel que pueden llegar a alcanzar los tipos.
• Pero podríamos estar acercándonos al punto en el que las malas noticias para la economía, incluyendo la inminente recesión, se convierten en buenas noticias para los mercados, y podría haber posibles oportunidades para volver a entrar en los mercados de bonos y acciones en 2023.
• En esta “nueva vieja normalidad”, consideramos que empiezan a surgir oportunidades dentro de los mercados de renta fija, empezando por los bonos del estado y, de forma progresiva, dentro del crédito con grado de inversión.
• El año que viene también podría ser el momento de posicionar las carteras a largo plazo, centrándonos en temáticas de alta convicción como la seguridad nacional, la innovación en materia climática y la sostenibilidad.

Visión macro: tenemos una recesión a la vista, pero conviene planificar la recuperación

¿El escenario más probable para 2023 es la reactivación de los activos de riesgo? La venta en tándem de acciones y bonos que los inversores vivieron en 2022 es rara, pero no inédita.¹ Tras una disrupción así, los inversores podrían esperar una recuperación. No obstante, todo dependerá en gran parte de la trayectoria que sigan la inflación y os tipos de interés, así como de la gravedad de una previsible recesión mundial. Aunque está justificada la cautela, es probable que, durante el año, se presenten oportunidades para los inversores a medida que la economía mundial se vaya adaptando a una normalización de las condiciones financieras; una “normalidad” que podría resultar extraña tras un periodo tan prolongado de tipos tan bajos. 

Las fuerzas estructurales acentúan las presiones inflacionistas

El consenso del mercado y de los bancos centrales había considerado en un primer momento que el aumento de la inflación era “transitorio”, un fenómeno provocado por las alteraciones en las cadenas de suministro derivadas de la COVID-19 y la guerra de Ucrania. Estos factores externos tienen un papel relevante a la hora de explicar unos niveles de inflación no vistos desde principios de los 80, pero llevamos un tiempo sosteniendo que hay fuerzas estructurales que también están influyendo: 

• El exceso de estímulo monetario tras la crisis financiera mundial, que fomentó la demanda de bienes y servicios, y que no se retiró a tiempo para combatir la inflación. 
• Del mismo modo, el apoyo a la política fiscal y monetaria que plantearon los gobiernos tras la COVID-19 sembró la semilla de las presiones inflacionistas.
• Otros factores estructurales que contribuyen a un entorno inflacionista a largo plazo, como la desglobalización, las dinámicas que impulsan subidas salariales en regiones clave y la lucha contra el cambio climático.

¿Han descontado ya los mercados el efecto de la nueva política monetaria?

Desde que reconoció la necesidad urgente de endurecer su política, la Reserva Federal de Estados Unidos ha subido los tipos al ritmo más rápido en más de tres décadas. El resto de bancos centrales de los principales mercados desarrollados, salvo el Banco de Japón, han seguido su ejemplo. La escala y la velocidad de las subsiguientes subidas de tipos no han dejado de sorprender a los mercados; y nosotros creemos que se sigue subestimando el nivel que acabarán alcanzando los tipos. Prevemos más subidas a medida que los bancos centrales intenten frenar la inflación: 

• Para volver a equilibrar la economía, es probable que el tipo de los fondos federales suba muy por encima del nivel “neutral”, que es el nivel teórico en el que la política monetaria no es ni acomodaticia ni restrictiva. Sobre la base de nuestra visión de un tipo neutro cercano al 4%, esperamos que el tipo objetivo suba hasta el 5% o más y que se mantenga en ese nivel durante más tiempo del que prevén los mercados. 
• También esperamos que otros grandes bancos centrales suban los tipos de interés más de lo que esperan los mercados. 
• Es probable que veamos una bajada de las tasas de inflación interanual a medida que transcurre el año 2023, debido en parte a los efectos de base, a medida que los precios de la energía empiezan a bajar. Pero es probable que esto no sea suficiente para que los bancos centrales dejen de subir los tipos. Las presiones inflacionistas subyacentes se van a mantener más allá del corto plazo. 
• ¿Qué pasa con la interacción de la inflación y cualquier entorno de recesión inminente? No podemos excluir un escenario en el que los bancos centrales dejan de subir los tipos una vez que empiece la recesión. Aun así, teniendo en cuenta su discurso reciente, consideramos que se trata de un riesgo, no de un escenario base. Cualquier estímulo de la política fiscal que los gobiernos utilicen para aliviar el impacto de la recesión probablemente tendrá que lidiar con nuevas subidas de tipos.

Nuestras perspectivas económicas: la recesión será un obstáculo para los activos de riesgo

Dado que el alcance total de la política monetaria probablemente aún no ha sido descontado por parte de los mercados, es de esperar que los activos de riesgo sigan atravesando turbulencias. Si bien es cierto que las valoraciones han empezado a ajustarse, seguimos considerando que los mercados de bonos y el mercado de renta variable estadounidense tienen unos precios poco atractivos. Una consideración importante: la Reserva Federal pretende crear explícitamente unas condiciones financieras más estrictas, incluyendo la bajada de los precios de los activos, para lograr una desaceleración de la economía. De este modo, el banco central estadounidense espera reducir la inflación. 

La elevada inflación y las subidas de tipos son dos razones de peso por las que la economía mundial se está desacelerando:

• Prevemos que la economía estadounidense entre en recesión en 2023. La solidez del mercado laboral ha protegido hasta ahora a la economía de un supuesto aterrizaje brusco, es decir, de una desaceleración más severa. Pero el aumento de los costes de financiación y la caída de la renta real disponible (debido a las altas tasas de inflación) van a lastrar la economía. Estos factores, junto con la ralentización del crecimiento de los beneficios de las empresas, que reprimirá su actividad de inversión, acabarán por desencadenar una recesión. 
• Es posible que Europa caiga en recesión antes, probablemente durante el cuarto trimestre de 2022, fundamentalmente por su considerable dependencia del petróleo y el gas importados, cuyo precio ha subido de forma significativa. 
• China está sufriendo no solo por las dificultades que atraviesa el mercado inmobiliario, sino también por las consecuencias de su política de cero COVID, una política que el presidente de China, Xi Jinping, defendió durante su discurso en el Congreso del Partido Comunista de octubre de 2022.²

Esta recesión mundial es un obstáculo importante para que los precios de los activos de riesgo puedan repuntar, al menos por ahora. Si el pasado sirve de guía para el futuro, los precios de las acciones podrían tocar fondo durante la primera mitad de la recesión, una vez que los inversores empiecen a ver signos de recuperación. Lo mismo podría ocurrir con el comportamiento relativo de los bonos con riesgos más elevados en comparación con los soberanos. Los inversores también deben ser conscientes de los riesgos relacionados con la estabilidad financiera. La crisis de los fondos de pensiones de Reino Unido, relacionada con la subida de las rentabilidades de la deuda pública del país en octubre de 2022, fue un recordatorio de que la subida de los tipos puede hacer aflorar riesgos en materia de estabilidad financiera que habían estado fuera del foco de atención tras varios años de auge de los mercados.

El hecho de que el mercado se pase de frenada podría sentar las bases para un posible repunte de la renta fija y la renta variable 

Teniendo en cuenta estas perspectivas, por ahora mantenemos una posición bastante prudente. Pero esperamos ver oportunidades potenciales para volver a elevar la exposición a bonos y acciones a lo largo de 2023. Hay varios posibles puntos de inflexión que deben tenerse en cuenta: 

• En particular, la renta fija, pero también la renta variable, podría estabilizarse y repuntar una vez que las expectativas del mercado sobre las subidas de tipos superen el nivel de lo que será realmente necesario (véase el Gráfico 1). Normalmente, esto ocurre hacia el final de un ciclo de subidas de tipos. 
• El pesimismo de los inversores suele marcar su punto más bajo durante una recesión. A partir de ahí, los inversores pueden empezar a escalar “el muro de la preocupación”, el punto en el que los inversores superan sus temores sobre cuestiones negativas y los valores empiezan a subir. 
• El actual aumento de la volatilidad del mercado podría ser un entorno ideal para que los inversores más activos identifiquen oportunidades dentro de las distintas clases de activos. Nuestros Directores de Inversión (CIO) exploran a continuación esas oportunidades.

1. La última vez que cayeron tanto los índices de renta variable como de renta fija de Estados Unidos fue en el año 1994. Fuente: Stocks and Bonds are Falling in Lockstep at Pace Unseen in Decades, Wall Street Journal, 3 de mayo 2022

2. Fuente: China is sticking to its ‘zero Covid’ policy, New York Times, 16 de octubre de 2022