Bond Bulletin - El arte del acuerdo fiscal
Aunque los inversores han estado concentrados en la última ronda de aranceles, es posible que estén subestimando la cuerda floja fiscal por la que camina actualmente Estados Unidos. En el Bond bulletin de esta semana, exploramos las propuestas de impuestos y gastos de la administración Trump y su posible impacto en los mercados.
Fundamentales
La Reserva Federal mantuvo los tipos estables en el 4,25%-4,50% en marzo, al mismo tiempo que el Resumen de Proyecciones Económicas reflejaba un sentimiento de moderación. La previsión del crecimiento del PIB para 2025 se redujo al 1,7% (desde el 2,1%) y la inflación subyacente del PCE (gasto de consumo personal) se revisó al alza al 2,8% (desde el 2,5%), lo que indica riesgos crecientes de estanflación. Esta incómoda mezcla de datos económicos pone de relieve el difícil balance al que se tiene que enfrentar la Reserva Federal. El resultado de los aranceles será un factor importante, por supuesto, pero las discusiones en torno a las posibles políticas fiscales no deberían quedar totalmente relegadas a un segundo plano. En el centro de la agenda fiscal de la Administración está la prórroga de la ley de empleos y reducción de impuestos (TCJA) de 2017, que expira en 2025. Hacer que estos recortes fiscales sean permanentes podría reducir los ingresos federales en unos cuatro 4 billones de USD durante la próxima década. El tratamiento presupuestario de esta ampliación es objeto de un intenso debate. La proyección bajo la ley actual supone que las leyes en vigor expirarán según lo programado, por lo que la prórroga de la TCJA se consideraría nueva legislación con costes fiscales significativos, lo que requeriría compensaciones para evitar un aumento del déficit. La proyección según las políticas actuales (y en la que ya están descontados los efectos de las mismas) asume que estas políticas continuarán, por lo que no se reconocen costes fiscales adicionales. Tradicionalmente, se utiliza el primer escenario mencionado, conforme a la legislación actual. El cambio al otro escenario para la prórroga de la TCJA, resultaría en un impulso fiscal mayor porque se liberarían fondos para destinarse a otras partidas (por ejemplo, para reducir el alcance de los recortes de Medicaid necesarios o eliminar el impuesto a la renta sobre las propinas y las horas extras). Hasta esta semana, este cambio parecía carecer del apoyo de los dos grandes partidos. Sin embargo, existen señales inciertas de que los republicanos del Senado están explorando la posibilidad del segundo escenario con más atención.
Valoraciones cuantitativas
Los diferenciales del crédito estadounidense investment grade se ampliaron moderadamente hace unos días, y las tires en toda la curva del Tesoro cayeron, anotándose el extremo largo resultados positivos. Ante una mayor incertidumbre política, el mercado está descontando tres recortes de tipos por parte de la Reserva Federal para este año y uno para el año próximo. La combinación de políticas de la administración Trump no ha sido tan complaciente como la mayoría esperaba, y los elementos más complejos de su agenda se han adelantado. La incertidumbre de la política económica ha pesado sustancialmente sobre la confianza, lo que hace mucho más probable un crecimiento por debajo de la tendencia. Si las expectativas en torno a la política fiscal dieran un giro brusco e inesperado, será necesario reajustar las previsiones del mercado acerca de la trayectoria de la Reserva Federal, especialmente, para 2026.
Factores técnicos
La emisión de bonos del Tesoro aumentará si la política fiscal se vuelve completamente expansiva, lo que ejercerá presión al alza sobre las tires a largo plazo. Las recientes subastas de valores a 10 y 30 años ya han mostrado señales de una demanda más tibia por parte de los destinatarios finales. La oferta de crédito investment grade ascendió a 190.000 millones de USD en marzo, liderada por las empresas financieras y las industriales de gran capitalización. Si bien los inventarios de los intermediarios siguen siendo manejables, los inversores están exigiendo mayores concesiones en términos de duración y títulos con calificaciones más bajas.
Las prórrogas de los recortes de impuestos podrían tensar las finanzas federales de Estados Unidos
Fuente: J.P. Morgan Asset Management ,Guía de los mercados EMEA. BEA, CBO, CFRB, Tesoro estadounidense. Las previsiones se basan en las últimas perspectivas económicas y presupuestarias de la Oficina de Presupuesto del Congreso (CBO), las proyecciones del Comité para un Presupuesto Federal Responsable (CFRB) y estimaciones internas de J.P. Morgan Asset Management. *TCJA se refiere a la Ley de Empleos y Reducción de Impuestos de 2017, partes de la cual expirarán el 31 de diciembre de 2025 a menos que se prorroguen. Otras rebajas de impuestos incluyen la deducción de impuestos estatales y locales (SALT) y la reducción de los impuestos a las propinas, las horas extras, la seguridad social y la producción nacional. El impacto fiscal de los recortes de impuestos adicionales se basa en la estimación elevada del CFRB. Los años mostrados son años fiscales. Datos a 31 de marzo de 2025.
¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?
Los bonos del Tesoro estadounidense siguen siendo una de nuestras principales opciones, ya que la probabilidad de crecimiento superior a la tendencia en Estados Unidos ha disminuido significativamente, mientras que las perspectivas de crecimiento y contracción por debajo de la tendencia han aumentado. Este cambio ocurre en un momento en que la administración intenta adelantar las partes dolorosas de la agenda de Trump. El momento, el orden y la magnitud de las futuras medidas fiscales son aspectos fundamentales y deben supervisarse de cerca.
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