Bond Bulletin - ¿Es el momento de volver a la deuda externa de los mercados emergentes?

La deuda externa de los mercados emergentes ha perdido atractivo para los inversores a lo largo de 2023. Analizamos si las tires del 8,6% finalmente pueden tentarlos a volver a esta clase de activo.

Fundamentales

Resilientes. Si tuviéramos que resumir los fundamentales de los mercados emergentes en una palabra, "resilientes" sería la más adecuada. Después de que la inflación se disparara en 2022, los bancos centrales de los mercados emergentes se apresuraron a aumentar los tipos de interés, adelantándose a muchos bancos centrales de los mercados desarrollados. El objetivo de aumentar los tipos para reducir la inflación parece estar funcionando bien y la tasa de inflación está disminuyendo significativamente en todas las regiones de los mercados emergentes. Sin embargo, la repercusión esperada de unos tipos de interés más elevados, que supone renunciar al crecimiento económico, no ha llegado a buen término. Los países emergentes han seguido creciendo, lo que les ha permitido reparar su equilibrio fiscal tras los desafíos de la COVID-19 y garantizar que la deuda pública se mantenga en niveles sólidos. Así pues, en el ámbito de la deuda externa de los mercados emergentes, encontramos mayor potencial para mejoras de calificaciones crediticias que para rebajas y observamos un menor nivel de impagos en el futuro. A corto plazo, creemos que el riesgo de impago se concentra en los países más pequeños y, por tanto, puede tener un impacto menor en las rentabilidades de los inversores.

Se espera que la combinación de crecimiento vs inflación mejore en 2023 y 2024

Valoraciones cuantitativas

Las tires del 8,6% parecen atractivas en términos absolutos, especialmente si se tiene en cuenta el contexto fundamental de la deuda externa de los mercados emergentes. Aproximadamente la mitad de este nivel proviene del aumento del tipo libre de riesgo, resultante de las recientes y significativas medidas de aumento de tipos de la Reserva Federal. La otra mitad se debe al diferencial, que es la recompensa potencial para los inversores al aceptar el riesgo adicional asociado a la inversión en deuda externa de los mercados emergentes. El diferencial actual del 4,2% presenta un valor razonable para los inversores, pues muestra al sector ni barato ni caro a largo plazo. Consideramos que un diferencial del 5% o más sería más atractivo. Sin embargo, históricamente, unos diferenciales de entre el 4% y el 5% han dado lugar, de media, a rentabilidades acumuladas del 9% durante el año siguiente, del 17% durante dos años y del 30% durante tres años, generando una oportunidad a los inversores dispuestos a soportar periodos de volatilidad a corto plazo.

Factores técnicos

El contexto técnico de la deuda externa de los mercados emergentes tiene implicaciones contradictorias. Los inversores retiraron aproximadamente 45.000 millones de USD del sector desde 2022 hasta agosto de 2023, trasladando las asignaciones a inversiones core de renta fija más seguras. Sin embargo, los diferenciales sobre el 75% del EMBIG (deuda investment grade + de mercados emergentes con calificación de BB) son iguales o superiores a los de los bonos de mercados desarrollados con la misma calificación, lo que supone un logro notable para los mercados emergentes si tenemos en cuenta el sentimiento negativo en torno a esta clase de activo. Creemos que un factor clave de estos diferenciales actuales es que los inversores están enormemente infraposicionados en los mercados emergentes; hay poco dinero especulativo y los inversores locales (institucionales y públicos) han recomprado deuda y apoyado a sus propios mercados de bonos locales. El 95% del mercado emergente con calificación de investment grade tiene el 50% o más de su deuda pública denominada en divisa local en lugar de bonos externos denominados en dólares estadounidenses. También esperamos que la oferta sea limitada y respalde al sector ahora que la emisión bruta para el año está completa en más del 80% y asciende a 101.000 millones de USD. De hecho, teniendo en cuenta los reembolsos, las previsiones sugieren una emisión neta negativa de 6.000 millones de USD para lo que queda del año. Por último, la baja correlación de la deuda externa de los mercados emergentes con los valores del Tesoro estadounidense, de 0,30, en un periodo de 10 años también puede atraer a los inversores que buscan diversificarse más allá de la renta fija core.

¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?

Hay muchas razones para optar por la deuda externa de los mercados emergentes. Los fundamentales de los países son resilientes. Todas las valoraciones son atractivas, aunque es cierto que pueden volverse más atractivas en términos relativos en el futuro de lo que son actualmente. Los factores técnicos deberían apoyar al mercado a corto plazo. Dicho esto, los principales riesgos de volver a la deuda externa de los mercados emergentes ahora son una recesión significativa o que la inflación se mantenga en niveles elevados. Ninguno de los escenarios está actualmente descontado en el mercado; sin embargo, los inversores deberían considerar la posibilidad de que los datos económicos sorprendan negativamente y no cumplan las expectativas del mercado.

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