Bond bulletin – Más allá de los titulares sobre China
La desaceleración del crecimiento, junto con las tensiones comerciales y tecnológicas con Estados Unidos, ha generado una retórica negativa con respecto a las perspectivas económicas de China. Analizamos qué países se beneficiarán de las presiones geopolíticas y evaluamos si el sentimiento negativo hacia China es exagerado.
Fundamentales
Si bien el crecimiento se ha desacelerado en China, creemos que el objetivo del gobierno de un PIB de aproximadamente el 5% sigue siendo alcanzable con un mayor apoyo oficial. Las autoridades han orientado a los bancos a aprobar 1,4 billones de CNY para proyectos de viviendas sin terminar, además de inversión en inmovilizado (FAI, Fixed Asset Investment) para manufacturas e infraestructuras, que ha sido constante durante todo el año y ha tenido un buen comportamiento. China también tiene amplio margen fiscal para respaldar el crecimiento durante el resto del año. Las exportaciones netas han seguido contribuyendo positivamente al PIB, a pesar de que el peso de China en las importaciones estadounidenses ha caído significativamente desde 2018. Varios países se han beneficiado de esta reducción de la actividad comercial de China con Estados Unidos, como México y ASEAN. Estos países se están convirtiendo en un centro de transferencia de las exportaciones de China y al mismo tiempo reciben más inversión extranjera directa (IED) de la propia China. El aumento del outstanding direct investment (ODI) de China en estos países ha facilitado la creación de empleo, la transferencia de tecnología y el desarrollo de infraestructuras, y ha proporcionado a China una mayor integración global, competitividad y diversificación de riesgos. Si Estados Unidos aprueba nuevos aranceles a las importaciones de China, probablemente se refuerce el efecto positivo para estos países.
Varios países se están beneficiando del aumento de la inversión extranjera directa china
Valoraciones cuantitativas
Los datos de vivienda y la débil confianza del consumidor continúan restringiendo las rentabilidades de la deuda pública china hacia el extremo inferior, y las rentabilidades actuales se ubican más de 1 punto porcentual por debajo de su media de 10 años. Es probable que esta situación se agrave aún más por las tensiones comerciales durante el cuarto trimestre, en vista de las elecciones estadounidenses. Los responsables de política monetaria han mostrado una tendencia constante a relajar los tipos de interés para apoyar al sector inmobiliario. Esperamos otro recorte de 10 a 20 puntos básicos (pb) en el tipo de interés de referencia y de 25 pb a 50 pb en el coeficiente de reservas obligatorias. Creemos que es más probable que el recorte en el coeficiente de reservas obligatorias se realice a corto plazo para dar cabida a una aceleración en la emisión de deuda pública, mientras que el recorte del tipo de interés de referencia podría retrasarse. A pesar de este aumento en la emisión, la mayoría de las señales macro sugieren que las tires de la deuda pública china podrían bajar a partir de ahora. China ha aumentado su autosuficiencia mediante la expansión de las inversiones en manufacturas de alto valor añadido, al tiempo que continúa exportando grandes volúmenes al exterior. Esta evolución ha supuesto un notable impacto deflacionario, particularmente en el sudeste asiático, aliviando las presiones sobre los precios en toda la región. El ajuste de los beneficios ha desencadenado una reorganización sectorial significativa en industrias que se enfrentan a un exceso de capacidad en China, mejorando su utilización, y prevemos que la deflación del índice de precios al productor (IPP) disminuirá paulatinamente en consecuencia.
Factores técnicos
Estamos observando una demanda interna más débil en China, pero un gran crecimiento de los volúmenes de exportación, acompañado de reducciones en los precios unitarios. También se espera que los gobiernos locales chinos emitan una mayor cantidad de deuda para financiar el impulso de la inversión en infraestructuras. Esperamos que la inversión en inmovilizado (FAI) sea un pilar clave para el crecimiento, que acelere la emisión de bonos de gobiernos locales con fines específicos y favorezca que continúe el uso de deuda pública con propósitos asimismo específicos. Estimamos un déficit fiscal total de aproximadamente el 8,8% del PIB en 2024 para China. Con base en esta estimación, creemos que quedan aproximadamente 2,8 billones de CNY de financiación fiscal desde agosto hasta final de año. Esta cantidad de financiación puede impulsar la inversión en inmovilizado (FAI) en manufacturas e infraestructuras hasta aproximadamente 58 billones de CNY para 2024. Creemos que este volumen proporcionará suficiente respaldo para lograr un crecimiento del 5%. En cuanto a las divisas, el CNY se ha visto favorecido por la reciente liquidación de las operaciones de carry de posiciones largas en América Latina frente a posiciones cortas en Asia (JPY y CNH, en particular) y creemos que la divisa seguirá siendo fuente de financiación hasta las elecciones estadounidenses. Así pues, la reciente variación del CNY ha resultado favorable.
¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?
En China, las autoridades están flexibilizando la política monetaria, proporcionando subvenciones por el lado de la demanda y gestionando las caídas del sector inmobiliario. Es probable que este estímulo evite riesgos sistémicos y cree un entorno macroeconómico relativamente estable. Nuestro posicionamiento en China refleja esta visión y seguimos comprometidos con una postura a largo plazo hacia la deuda pública china. También mantenemos posiciones largas en tipos en toda la región ASEAN, donde observamos el mayor impacto de las fuerzas deflacionarias provenientes de China.
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