Publicado en el blog Market Insights

Desde que fuera elegido, el presidente Trump ha tratado de corregir lo que él y su administración perciben como injusticias comerciales contra la economía estadounidense. Estas políticas reciben un respaldo considerable del electorado estadounidense y el Partido Democrático. Aunque China es el objetivo principal, aún existe el riesgo de que la disputa se extienda a la UE. Esto está afectando al crecimiento global, en gran medida porque las empresas están posponiendo sus inversiones. Si una nueva escalada lleva a las empresas a recortar puestos de trabajo, el riesgo sobre el crecimiento aumentará pese al planteamiento más flexible de los bancos centrales. Arriesgarse en este sentido no parece ser la opción políticamente más acertada para un presidente que espera ser reelegido para su segundo mandato en noviembre de 2020. Nuestro grado de convicción sobre las perspectivas del conflicto no es muy alto, por lo que, creemos que los inversores deberían considerar incorporar a sus carteras activos que ofrezcan rentabilidad en fases volátiles del mercado.

¿Cuál es el origen de la disputa?

Las tensiones comerciales globales comenzaron en 2018, cuando el Gobierno estadounidense impuso aranceles a determinadas importaciones, incluidos los paneles solares y los metales, poniendo fin así a un proceso de varias décadas de liberalización comercial en el país. Desde entonces, los aranceles como porcentaje del conjunto de las importaciones se han mantenido en niveles relativamente bajos. Pero, si los EE. UU. siguen adelante con los recargos adicionales previstos sobre las importaciones chinas y se aplican nuevos impuestos a las importaciones del sector del automóvil, la tasa media de los aranceles estadounidenses volverá a niveles no vistos desde la década de 1940 (Gráfico 1).

El objetivo inicial del Gobierno estadounidense era usar los aranceles para reducir el abultado déficit comercial del país frente a China1. Sin embargo, existen otras áreas de conflicto que no se relacionan tan directamente con el comercio, como la protección de los derechos de propiedad intelectual y los obstáculos no arancelarios a los que se enfrentan las empresas estadounidenses en China.

Tanto en lo que respecta al comercio como a la propiedad intelectual, las negociaciones parecían avanzar cordialmente. Sin embargo, han fracasado en lo que se refiere al apoyo estatal que China brinda a su industria tecnológica. Mientras que China ha manifestado su predisposición a hacer concesiones en los sectores de la «antigua China», como el de los bienes de consumo y la agricultura, sus planes de reformar la economía del país dependen del crecimiento del sector tecnológico. Por consiguiente, lo que se dirime en el centro de esta disputa es la aspiración de ambas partes a convertirse en el líder global dominante de la tecnología mundial. La reactivación de las conversaciones comerciales entre EE. UU. y China, anunciada en la Cumbre del G20 de junio fue alentadora, pero es poco probable que se llegue a un acuerdo global hasta que no se alcance un acuerdo sobre el sector tecnológico.

¿Qué impacto podrían tener las tensiones comerciales sobre las economías china y estadounidense?

Puesto que las exportaciones de China a EE. UU. equivalen al 3,6% de su PIB, el impacto sobre la economía china podría ser significativo si las negociaciones fracasan y EE. UU. aplica aranceles sobre los 300.000 millones de USD de las importaciones chinas aún no gravadas. Para respaldar la economía, las autoridades chinas están tratando de implantar una combinación de medidas de estímulo monetario y fiscal destinadas a estabilizar el crecimiento cerca de la tasa objetivo propuesta del 6%-6,5%.

Las exportaciones estadounidenses a China suponen menos del 1% del PIB. Sin embargo, el sector industrial estadounidense podría verse afectado por los mayores costes de los bienes intermedios importados, lo que solo podría mitigarse parcialmente con precios más bajos de los productos chinos o una devaluación del yuan. Con el aumento de los costes de producción, el incremento de los salarios y la ausencia de margen para subir los precios finales, es previsible que los beneficios de las empresas se vean sometidos a presión2.

El Gráfico 2 muestra la correlación entre la disminución de los volúmenes de las exportaciones mundiales y el descenso de los beneficios futuros del S&P 500. La incertidumbre económica y el descenso de los beneficios podrían empañar aún más las inversiones corporativas y de capital, ya de por sí estancadas.

¿Cuál podría ser el impacto global?

Estos efectos directos de los aranceles son pequeños en comparación con los efectos indirectos. Ante la incertidumbre geopolítica, las empresas están aplazando sus planes para invertir, lo que ya está frenando a la industria global y a las exportaciones. La economía de la zona euro parece especialmente vulnerable a esta situación, ya que muchos de sus países poseen economías orientadas a la exportación (Gráfico 3). La Unión Europea (UE) se enfrenta también a una posible subida de los aranceles estadounidenses en el sector automovilístico. En la actualidad, los automóviles fabricados en la UE se gravan con un arancel del 2,5% en EE. UU. (del 25% en el caso de los camiones y furgonetas), mientras que el gravamen que impone la UE a los coches importados desde EE. UU. es del 10%. EE. UU. es el principal mercado de los fabricantes de automóviles europeos, con 1.155.500 unidades exportadas a EE. UU. en 2018, cuatro veces más que los coches estadounidenses exportados a la UE.

La posibilidad de un acuerdo recíproco de «cero aranceles» es remota, ya que EE. UU. exige incluir la agricultura en todo acuerdo comercial y la UE rechaza tal opción. Aunque los fabricantes de automóviles alemanes son los más expuestos a un aumento de los aranceles a la importación en EE. UU., otros países de la UE –entre ellos Italia, otro de los principales exportadores de repuestos automovilísticos a EE. UU– también parecen vulnerables.

Quizás lo más preocupante sean los indicios de que el Gobierno estadounidense está dispuesto a usar los aranceles para alcanzar objetivos políticos más amplios en el extranjero. A México, por ejemplo, se le amenazó con una subida de los aranceles si no controlaba los flujos de la inmigración ilegal a lo largo de la frontera con EE. UU. El presidente estadounidense Donald Trump ha llegado incluso a publicar tuits afirmando que China y Europa juegan a manipular sus divisas, sugiriendo posibles nuevas medidas.

¿Aumentarán las tensiones comerciales?

No está claro si el presidente Trump suavizará su agenda comercial para centrarse en su reelección de noviembre de 2020. A Trump le gustaría poder apuntarse algunas victorias en el conflicto con China, pero también necesita evitar una escalada en la disputa comercial que provoque una ralentización económica, debilite las bolsas y haga caer los beneficios de las empresas.

Por su parte, China ha agotado el margen para tomar represalias contra las importaciones de EE. UU., pero aún tiene balas en la recámara. Algunos se preguntan si China podría devolver el golpe vendiendo sus posiciones en el Tesoro estadounidense. Actualmente, China sigue siendo el mayor titular extranjero de deuda estadounidense con un volumen total de 1.113 millones de USD. No obstante, conviene recordar que China compra títulos del Tesoro estadounidense con el fin de controlar la divisa. Por tanto, una venta significativa de ellos en una magnitud suficiente como para incrementar las tires del bono estadounidense implicaría revalorizar el yuan. Esto amplificaría aún más el problema para los exportadores chinos en un contexto mundial de aumento de los aranceles.

¿Cuáles son las implicaciones para los inversores?

Las tensiones comerciales están afectando al crecimiento global, en gran medida, porque las empresas están posponiendo sus gastos de capital. Es poco probable que las medidas impuestas hasta la fecha conduzcan a una recesión global, pero si la incertidumbre provocada por una nueva escalada llevara a las empresas a recortar puestos de trabajo e inversiones de capital, los riesgos de recesión aumentarían. Los bancos centrales están respondiendo a la debilidad con tipos de interés más bajos que, junto con el aumento de la demanda de activos refugio, han impulsado al alza los precios de los bonos, el oro y el yen japonés.

Partimos del supuesto de que al presidente no le interesa recrudecer el conflicto comercial ante la inminencia las elecciones, pero dado que esta visión es también incierta, aquellos inversores que quieran ir sobre seguro deberían considerar incorporar a sus carteras activos que sigan rindiendo en condiciones de mercado volátiles, como títulos del Tesoro estadounidense, y estrategias menos correlacionadas con el mercado de renta variable, como los fondos macro.

 

1El déficit comercial de 420.000 millones de USD de EE. UU. frente a China es resultado de los 540.000 millones de USD de importaciones que EE. UU. recibe de China, frente a su volumen total de exportaciones de 120.000 millones de USD a China. Datos a 31 de diciembre de 2018.
2 De acuerdo con el informe del mercado laboral de junio, la tasa de desempleo era del 3,7% y el crecimiento interanual de los salarios del 3,1%.

 

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