La economía de China, a la espera de un catalizador

En resumen 

• Los principales indicadores económicos chinos se estabilizaron en los últimos meses del 2023, reflejando parcialmente los efectos de las medidas de estímulo. 
• La confianza de los consumidores, de las empresas privadas y del mercado inmobiliario probablemente siga en niveles bajos y requiera un estímulo mayor. 
• La implementación de políticas fiscales mediante las herramientas oportunas debería reactivar el motor económico de China. 
• Las acciones chinas se negocian a valoraciones atractivas, y entre ellas hay oportunidades de crecimiento estructural a largo plazo. Es posible que en la actividad regulatoria de los próximos meses se incluyan nuevos catalizadores.

Los principales indicadores económicos chinos se estabilizaron en los últimos meses de 2023, después de la debilidad continuada desde el 2Q23. La tasa de crecimiento interanual del PIB real empezó a remontar en el cuatro trimestre, pero es probable que el dato se deba en gran medida a la base baja que dejó el cuarto trimestre del 2022. En términos mensuales, se han apreciado ciertos efectos positivos en los datos de producción industrial e inversión en activos fijos, debidos a los estímulos económicos. Dicho esto, es probable que la confianza, tanto de los consumidores como de las empresas privadas y el mercado inmobiliario, siga en niveles bajos, por lo que es imprescindible que se lancen incentivos más potentes para promover el crecimiento y la confianza del mercado.

Crecimiento económico: los principales indicadores se han estabilizado, pero aún quedan obstáculos 

Según datos de la Oficina Nacional de Estadística (NBS, por sus siglas en inglés) de China, la tasa de crecimiento del PIB real del país alcanzó el 5,2% interanual (a/a) en el cuatro trimestre del 2023, mientras que en el tercer trimestre del mismo año fue del 4,9% a/a. En cierta medida, este salto estuvo motivado por las anteriores medidas de estímulo, aunque es probable que gran parte del impulso se haya debido a la base baja que dejó el cuarto trimestre del 2022. En comparación con los trimestres pasados, el sector manufacturero desbancó al sector servicios como principal motor de crecimiento. En conjunto, la tasa de crecimiento del sector secundario fue del 5,5% a/a, por encima de la registrada en el tercer trimestre del mismo año, del 4,6%. En el sector servicios, sin embargo, la tasa de crecimiento fue del 5,3% a/a, un aumento casi imperceptible con respecto a la lectura del tercer trimestre del mismo año, del 5,2%.

Al igual que los datos del PIB, los indicadores económicos mensuales también mostraban una estabilización de la demanda agregada en torno a finales de año. La inversión en activos fijos creció un 4,1% a/a entre enero y diciembre del 2023, centrada especialmente en los proyectos de infraestructuras. Además, batió a las expectativas del consenso (de un 2,9%) y a la cifra de los primeros once meses. La producción industrial aumentó un 6,8% a/a, denotando un enorme momentum en las áreas de fabricación avanzada, como la informática y la electrónica (9,6% a/a), y los automóviles (20,0% a/a). Estos datos sugieren que las continuas medidas de estímulo aplicadas en trimestres anteriores están teniendo ciertos efectos.

A pesar del optimismo que puedan suscitar estos datos, la recuperación no será fácil. El primer obstáculo es la baja confianza de los hogares y las empresas privadas. Según la encuesta de la NBS, la confianza de los consumidores ha rondado mínimos en los últimos meses, especialmente en lo relativo a las expectativas de empleo (lo que podría pesar en el consumo más adelante). En diciembre del 2023, las ventas minoristas volvieron a caer y situaron la tasa de crecimiento en el 7,4% a/a, en comparación con el 10,1% de noviembre. A su vez, de los datos de inversión se traslucía un enfriamiento de la confianza de las empresas privadas, ya que la inversión privada en activos fijos cayó un 0,4% en el año.

Otro gran reto es el mercado inmobiliario. En respuesta a la recesión, la demanda se desplomó y en 2023 el inventario de propiedades residenciales creció un 22,2% a/a, al tiempo que la inversión en nuevos proyectos cayó un 9,6% a/a. Esta debilidad se contagió a sectores relacionados, lo que dio lugar a una caída de las ventas del 5,8% a/a de bienes duraderos, como mobiliario, electrodomésticos y materiales de decoración, y supuso una caída del 10% del consumo total.

El sector inmobiliario es el principal motor de la expansión crediticia y el pilar de la financiación de las Administraciones locales. Cuando la actividad inmobiliaria decayó, provocó un efecto dominó sobre los vehículos de financiación de los Gobiernos locales (LGFV, por sus siglas en inglés) y los balances de los promotores, que podrían seguir deteriorándose.

Urge aplicar estímulos fiscales más potentes 

Desde la reunión del politburó a finales de julio del 2023, China ha acrecentado progresivamente sus políticas de estímulo, entre las que figuran la flexibilización monetaria, un programa de refinanciación de la deuda gubernamental local, la emisión de bonos especiales y la relajación de los controles en el mercado inmobiliario. Pese a todo, el mercado consideró que estas medidas eran insuficientes y llegaban tarde, y que, como mucho, impedirían que la economía siguiera desmoronándose.

La pérdida de la confianza se ha convertido en el mayor obstáculo para la efectividad de las medidas de estímulo. A pesar de la continuada flexibilización económica y del aumento del agregado monetario M2 en un 9,7% anual, el impulso crediticio siguió en mínimos y ni las empresas ni los hogares invirtieron o tomaron préstamos (gráfico 1), lo cual es una excepción a los anteriores ciclos de flexibilización. Por tanto, solo cabe esperar que las políticas fiscales pasen al primer plano como principal herramienta para reactivar la maquinaria del motor económico. 

Para afianzar el gasto gubernamental, en el segundo semestre de 2023 se amplió la cuota de emisión de deuda pública. En agosto, China lanzó un plan de bonos de refinanciación por valor de 1,5 billones de CNY, con el objetivo de facilitar la reestructuración de la deuda y la refinanciación de los gobiernos locales en doce provincias. En octubre, revisó su ratio de déficit fiscal al 3,8% y emitió un billón de CNY en bonos especiales. Es previsible que sigan aprobándose operaciones similares y que el objetivo de déficit permanezca en el 3,8% para el 2024.

A fin de estabilizar el mercado inmobiliario, también es crucial que se introduzca demanda incremental a través del gasto público. En diciembre, el Banco Popular de China reactivó su programa Crédito Suplementario Comprometido (PSL, por sus siglas en inglés), con el cual puso en circulación 350.000 millones de CNY a través de los bancos de política para promover los proyectos de reurbanización de los gobiernos locales. Es posible que la operación prosiga en el 2024 y que incluso aumente, pero se desconoce qué impacto tendrá.

Implicaciones para la inversión: La economía china, a la espera de un catalizador 

Es posible que la ligera mejora de las perspectivas de crecimiento a la que apuntan los datos recientes ayude a estabilizar el sentimiento de los inversores. Ahora bien, habrá que aguardar a que se implementen políticas más contundentes. Es posible que en la sesión anual de la Asamblea Nacional Popular, que arrancará el 5 de marzo, conozcamos más detalles sobre las políticas de estímulo y se convierta en el catalizador para el mercado de acciones.

Las publicaciones económicas siguen arrojando luz sobre posibles oportunidades de inversión en el mercado de renta variable chino. Después de la corrección de los últimos dos años, las valoraciones de las acciones chinas están en niveles atractivos, tanto en los mercados onshore como en los offshore. Por tanto, podrían revalorizarse si se aplican medidas de estímulo más tajantes.

Entretanto, es probable que los beneficios empresariales sigan subiendo. Tomando como base las previsiones del consenso, se espera que los beneficios por acción del MSCI China suban un 15% en el 2024, a una PER futura de 9,3 veces. A más largo plazo, todo indica que los sectores emergentes, como los de las energías renovables, los vehículos eléctricos y la fabricación avanzada, seguirán beneficiándose del marco regulatorio, y quizá se conviertan en el nuevo motor de crecimiento de China.

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