Tires CCC en mínimos récord - Bond Bulletin semanal

En un entorno positivo para los activos de riesgo, las tires de los bonos con una calificación de CCC en Estados Unidos han marcado mínimos históricos, mientras que las tires en Europa también han caído sustancialmente. Evaluamos si esto puede continuar..

Fundamentales

Los datos continúan indicando que las economías de los mercados desarrollados están en camino de recuperarse de las consecuencias causadas por la pandemia. La presentación de resultados del primer trimestre ha comenzado bien y abril ha sido otro mes sólido para los índices de directores de compras: los correspondiente al sector manufacturero de la zona euro, Estados Unidos y el Reino Unido superaron las expectativas y alcanzaron sus niveles más altos registrados (63,3, 60,6 y 60,7, respectivamente). Los índices de directores de compras del sector de servicios también están comenzando a mostrar signos de recuperación. La pregunta es si los mercados ya están descontando plenamente esta recuperación. Los créditos distressed son ahora pocos y distantes entre sí en los índices de high yield: solo el 0,75% del mercado estadounidense y el 0,24% del mercado europeo se negocian a niveles distressed (con un precio al contado por debajo de 80). Como proporción del mercado high yield estadounidense, los bonos con una calificación de CCC e inferior se ubicaron en el 15,0% en junio de 2020, pero ahora han caído al 12,7%. En Europa, representaron el 9,0% en el punto máximo, frente al 7,2% actual. Esperamos que las tasas de impago continúen bajando desde su máximo reciente del 6,33% en Estados Unidos y del 3,75% en Europa, mientras que los diferenciales del segmento CCC parecen respaldar esta opinión. Mientras tanto, seguimos presenciando un amplio apoyo a los valores con una calificación de CCC en el mercado primario, evidenciando la predisposición de los inversores a suscribir deuda corporativa con baja calificación. (Datos a 27 de abril de 2021).

Valoraciones cuantitativas

Los valores con calificación de CCC han evolucionado de forma prometedora: se han anotado un aumento del 41,7% en Estados Unidos y del 49,9% en Europa desde finales del primer trimestre de 2020. Los tipos de base y el estrechamiento de los diferenciales contribuyeron, de modo que las tires del segmento CCC estadounidense alcanzaron un mínimo histórico del 6,81% en abril. En Europa, las tires del segmento CCC se sitúan en el 6,51%, habiendo cedido significativamente hacia el mínimo histórico del 5,03% alcanzado en noviembre de 2017. Sin embargo, con la opinión de consenso de que los tipos de base ahora subirán gradualmente, ¿existe margen todavía para lograr un carry atractivo en el segmento CCC? Las valoraciones se encuentran mucho más ajustadas que sus niveles medios, aunque creemos que esto podría persistir por un tiempo, ya que la volatilidad es extremadamente baja, lo que es un buen augurio para el segmento CCC en un entorno de carry. Por supuesto, habrá riesgos idiosincrásicos, por lo que la selección activa de crédito será importante. (Datos a 27 de abril de 2021).

Las tires de los valores con una calificación de CCC están en mínimos históricos en Estados Unidos y se acercan a sus mínimos en Europa

Source: ICE, Bloomberg; datos a 27 de abril de 2021. La tir que se muestra es el rendimiento en el peor escenario (yield-to-worst). La media corresponde al periodo de 10 años.

Factores técnicos

La oferta bruta ha sido elevada en lo que va de año en el mercado de high yield: Estados Unidos ha registrado poco menos de 200.000 millones de USD de nuevas emisiones desde principios de año (a 23 de abril), mientras que en este momento del año pasado la emisión se situaba en 100.000 millones de USD. Europa ha impreso 56.000 millones de EUR en bonos de high yield (a 26 de abril), más de la mitad de los 103.000 millones de EUR de la emisión total del año pasado. Sin embargo, la oferta se ha digerido fácilmente. Los fondos de high yield minoristas estadounidenses y europeos han experimentado salidas de 8.000 millones de USD y 1.000 millones de USD, respectivamente, desde principios de año (a 27 de abril), cada una de los cuales equivale aproximadamente al 2% de los activos gestionados, pero los flujos se han vuelto más positivos recientemente. La demanda de rentabilidad de la clase de activos de otras fuentes también es favorable. Los fondos unconstrained y investment grade han experimentado fuertes entradas desde principios de año (44.000 millones de USD en conjunto) y han estado utilizando su capacidad para invertir de high yield. El Banco Central Europeo sigue manteniendo bonos corporativos high yield aptos que se compraron antes de que perdieran sus calificaciones de investment grade.

¿Qué significa esto para los inversores en renta fija?

Dado que las valoraciones del segmento CCC han comenzado a adentrarse en territorio inexplorado, no es de extrañar que los inversores hayan comenzado a cuestionar su sostenibilidad. Más a largo plazo, esperamos que las tires aumenten, principalmente debido a los tipos de base subyacentes. Sin embargo, creemos que el componente del diferencial debería mantenerse bien hasta que repunte la volatilidad. Al esperarse que menos valores incurran en impago, aunque con menos margen para evolucionar favorablemente, el desempeño del segmento CCC podría volverse más dependiente de eventos idiosincrásicos, más que de un estrechamiento generalizado de los diferenciales, lo que podría crear oportunidades para los inversores activos. El riesgo de los valores con una calificación de CCC aún podría tener un comportamiento relativo positivo, pero ahora es el momento de ser selectivos.

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