Un rodeo por los mercados emergentes
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Este artículo fue originalmente publicado en la web de M&G Investments.
Al igual que en Occidente, hemos visto una dicotomía en los mercados emergentes (EM), donde las reformas fiscales han estado lideradas por economías previamente consideradas como las más frágiles. Al mismo tiempo, varios países de renta media de la región han elevado su gasto de manera considerable.
Claudia Calich, gestora de renta fija emergente, explica que los ME en su conjunto tienden a tener niveles de deuda más bajos. No obstante, dado que muchos de ellos se financian en los mercados internacionales en divisa fuerte (monedas consideradas más estables como por ejemplo el dólar o el euro), los niveles de endeudamiento que el mercado está dispuesto a tolerar son más bajos. Por consiguiente, estos países rara vez pueden soportar niveles de endeudamiento tan elevados como los de sus homólogos desarrollados. Además, los ingresos fiscales (un elemento clave para la capacidad de un emisor soberano para atender al servicio de su deuda) suelen ser más bajos en el universo emergente, dada la estructura y los niveles de renta de sus economías.
Dicho esto, ciertos países emergentes están implementando reformas fiscales sustanciales, atrayendo así más capital. «El mercado está sin duda dispuesto a remunerar a aquellos países cuyo ajuste fiscal se percibe como sostenible y duradero», afirma Calich.
Uno de los principales ejemplos de ello es Argentina, un país aquejado durante largo tiempo por tribulaciones financieras antes de la elección de Javier Milei como presidente en 2023. El concepto de «economía de la motosierra» entró en el léxico, acuñado tras las ambiciosas medidas del nuevo presidente para reactivar la economía argentina e inspirado por la motosierra blandida simbólicamente por Milei durante la campaña electoral. Desde su investidura, Milei ha interrumpido obras públicas, recortado el gasto en pensiones y salarios públicos, reducido los subsidios de la energía y el transporte y despedido a más de 30.000 funcionarios del Estado¹.
Como resultado de estas medidas, Argentina registró un superávit fiscal por primera vez en más de una década, equivalente al 1,8% del PIB y del 0,3% tras la deducción de pagos de intereses en 2024². Esto se ha visto reflejado en la rentabilidad del mercado de renta fija del país, un ámbito en el que Argentina ha sido uno de los países más destacados en 2024.
De modo similar, países que han atravesado periodos de incertidumbre económica persiguen ahora superávits primarios: Egipto tiene previsto registrar un superávit primario del 5% en el ejercicio fiscal finalizado en junio de 2027, mientras que Turquía se propone alcanzar un superávit del 0,5% del PIB en 2025³.
Mientras que estos países tratan de mejorar su posición fiscal, otros que previamente presentaban fundamentales macro más estables, como Brasil y México, están adoptando políticas fiscales más expansivas. La expectativa es que el déficit de México se dispare hasta el 6% del PIB en 2024, su mayor nivel en dos décadas. Esto se debe al mayor gasto público en grandes proyectos de infraestructura y gastos corrientes crecientes, según el grupo de expertos del Official Monetary and Financial Institutions Forum (OMFIF)⁴.
Por su parte, Brasil suscita preocupación fiscal ahora que la administración Lula está permitiendo el aumento del déficit para acomodar un mayor gasto social. En enero de 2025 el tipo de interés subió hasta el 13,25%, lo cual seguramente contribuirá a un ratio de deuda/PIB creciente, del 77,3% en 2024 hasta el 85% de cara a 2026⁵.
Esta tendencia de situaciones fiscales divergentes también se vio reflejada en los diferenciales de crédito (la diferencia de TIR entre la deuda de ME y los «treasuries» estadounidenses) en 2024: los de países frágiles pero en situación de mejora se han estrechado de manera desproporcionada. Así, el segmento high yield de la deuda soberana de ME se destacó en 2024⁶.
En su conjunto, los mercados emergentes no solo tienen por lo general un ratio de endeudamiento más bajo, sino que se además benefician del elemento estabilizador que representa el Fondo Monetario Internacional (FMI). Según análisis de Morgan Stanley, un total de 29 países del índice Emerging Market Bond Index Global Diversified (EMBIGD) figuran en un programa del FMI; con una ponderación total del 27% en el indicador, este el nivel más alto desde 2010⁷.
Calich explica que «los países con opciones de financiación limitadas suelen participar en un programa del FMI diseñado para proporcionarles financiación a corto plazo, brindarles espacio de maniobra y permitirles mejorar su marco fiscal, a menudo la fuente del problema».
En el universo emergente, como en otras regiones, los inversores están reevaluando los niveles de riesgo de emisores soberanos individuales en el marco de la divergencia de las políticas fiscales: mientras que algunos gobiernos se concentran en la estabilidad, otros se enfrentan a un deterioro fiscal que seguramente pondrá a prueba el apetito del mercado de renta fija. «La deuda de ME siempre es fuente de preocupación. Invertir en esta región siempre ha girado en torno al análisis de factores nacionales idiosincráticos», subraya Calich.
Creemos que las gestoras activas están bien situadas para gestionar el riesgo y aprovechar las oportunidades que ofrece esta divergencia a medida que los niveles de endeudamiento global continúan creciendo.
1. CNN, «Argentina’s Milei counts Trump and Musk as fans», (edition.cnn.com), diciembre de 2024.
2. Bloomberg, «Milei’s budget cuts nets Argentina first surplus in over a decade», (bloomberg.com), enero de 2025.
3. FMI, «Emerging markets’ two-way traffic», (imf.org), diciembre de 2024.
4. OMFIF, «Forget US election, Mexico’s real economic challenge lies at home», (omfif.org), octubre de 2024.
5. Fitch Ratings, «Brazil’s fiscal, monetary tensions create negative feedback loop», (fitchratings.com), diciembre de 2024.
6. Bond Vigilantes, «Emerging markets high yield post-mortem» (bondvigilantes.com), enero de 2025.
7. Bond Vigilantes, «Emerging markets high yield post-mortem» (bondvigilantes.com), enero de 2025.
